20211205-天风证券-信用市场周报_如何看待当前信用风险__24页_2mb

当前信用风险分析总结

核心内容

2021年以来，信用债市场违约情况呈现以下特征：

• 信用债新增违约主体数量为27家，相比2018-2020年明显减少，但部分企业违约债券规模较大，导致实际新增违约债券金额未明显下降。
• 违约企业以民营企业为主，地方国企违约数量显著减少。
• 房地产行业成为违约主体最多的行业，达8家，若将九通基业（华夏幸福子公司）和泛海系（泛海控股集团、泛海控股）纳入房地产行业，违约主体数量将增至11家。

主要观点

1. 房地产信用风险分析

• 房地产行业受政策调控影响，2021年新增违约明显增加，如华夏幸福、蓝光、阳光城、协信、花样年等企业出现直接违约或展期。
• 恒大事件进一步引发市场对房企信用风险的关注，并提高了对房地产政策调整的预期。
• 政府对恒大事件的表态强调市场化、法治化原则，支持企业妥善处理债务问题，但与包商、永煤事件相比，政策干预的力度较小。

2. 政策支持与市场反应

• 房地产金融审慎管理政策（如三道红线、房贷集中度管控、土地集中出让等）大概率不会调整。
• 政府在顶层政策设计下，仍会考虑房地产对宏观经济、金融风险等方面的影响，对行业和企业给予一定的支持。
• 针对房企融资支持政策包括：满足首套房和改善性住房按揭需求、合理发放房地产开发贷款、加大保障性租赁住房支持力度等。

3. 债市表现与政策效果

• 2018-2019年民企纾困政策虽在信贷方面显著改善，但债市表现仍低迷，信用分化加剧。
• 民企债券融资支持工具主要利好中高等级主体，难以全面支撑债市。
• 经济转型背景下，民企现金流承压，金融机构风险偏好下降，导致民企债认可度降低。

关键信息

1. 信用债市场现状

• 截至2021年12月4日，信用债市场共有739只债券发生违约，涉及229家发行主体，涉及债券余额6494.7亿元。
• 境内信用债收益率超过10%的地产债规模达2000亿元，海外高收益债收益率在20%以上震荡，再融资功能几乎丧失。
• 到2022年底，部分房企仍将面临较大的债务到期压力。

2. 展期情况

• 债务展期成为企业应对违约的常规操作。
• 展期债券数量快速上升，但展期后完成兑付的仅占11%。
• 展期时间周期通常不超过1年，显示展期并不能有效缓解企业的债务压力。

3. 风险提示

• 宏观经济超预期下行
• 地方政府债务风险暴露
• 居民加杠杆能力超预期弱化

债市展望

• 2022年信用风险预计仍将存在，尤其在房地产领域。
• 民营高杠杆房企信用资质重新被认可难度较高，面临出清风险。
• 债市低迷状态预计难以改观，金融机构风险偏好和企业现金流压力仍将持续。

政策效果评估

• 债市表现与股市存在差异，股市风险偏好回升，而债市违约仍在继续。
• 金融机构风险偏好转向，民企债认可度降低，导致政策效果有限。

小结

2021年以来，信用债新增违约主体数量减少，但部分企业违约规模较大，导致信用风险整体未明显缓解。房地产行业成为违约高发领域，恒大事件进一步加剧市场对房企信用风险的关注。政策支持主要集中在房地产金融审慎管理方面，且强调市场化和法治化原则，对行业和企业给予一定支持，但效果有限。未来，部分房企仍将面临较高的债务到期压力，信用风险暴露可能难以避免。