20180828-光大证券-农垦类债券探究_改革进程下的农垦债_18页_1015kb

改革进程下的农垦债总结

核心内容

农垦改革是国家推动农业现代化的重要举措，旨在通过垦区集团化、农场企业化和社企分开，解决传统农垦体制下存在的管理效率低、成本高和土地使用效率低等问题。2018年是“两个三年”改革任务的收官之年，涉及国有农场社会职能移交和土地确权登记发证。目前，全国共有35个垦区，管理1780个国家农场，5400多家企业，涉及多种产业板块，如粮食、天然橡胶、棉花、糖料、牛奶、肉类和种子等。

主要观点

• 农垦系统早期在保障国家粮食安全和农业发展方面发挥了重要作用，但现代农业的发展对其造成冲击。
• 农垦改革的重点在于剥离社会职能，降低管理成本；明确土地权属，提高土地使用效率。
• 改革推进过程中，部分垦区已完成社会职能移交，土地确权率也逐步提高，但整体改革仍面临挑战。
• 农垦企业普遍存在资产负债率较高、盈利能力和现金流不足、管理费用侵蚀利润等问题。
• 农垦债主要由地方国企发行，其中北大荒集团为央企，评级为AAA，其他多数为AA或AA+，隐含评级普遍较低。
• 农垦企业正逐步向多元化发展，但需关注周边产业的资质和资金占用情况。

关键信息

改革进程

• 社会职能移交：截至2018年，全国1039家农场已移交社会职能，占比达60.4%。
• 土地确权登记：截至2018年6月底，土地权属调查率53%，登记发证率41.6%。
• 改革目标：2018年为“两个三年”任务的收官之年，目标是基本完成社会职能移交和土地确权登记发证。

农垦债情况

• 全国共有29个主体发行了134只农垦类债券。
• 明确为省农垦集团的有安徽、广西、黑龙江北大荒、甘肃、宁夏和云南六家。
• 主要特点：
  • 资产体量较大，但资产负债率分化明显。
  • 安徽农垦杠杆率较低，其他企业如广西、云南、黑龙江北大荒等杠杆率较高。
  • 多数企业获现比例较低，盈利和现金流不理想。
  • 土地资源丰富，但变现能力弱，是改革重点。
  • 风险提示：农垦改革推进不及预期可能影响企业运营。

各省农垦集团特点

安徽农垦

• 业务涵盖现代农业、房地产业及服务业。
• 2018年土地确权率和登记发证率较高，达99.37%和93.74%。
• 多元化业务发展，但存在海外投资进展缓慢的问题。
• 管理费用较低，资产负债率在六家农垦企业中最低。

广西农垦

• 主营业务包括机制糖、木薯加工、畜牧业、种植业及土地整理开发。
• 2018年一季度机制糖和畜牧业盈利能力下滑，导致毛利和净利润下降。
• 海外投资存在产能利用率低、收益不确定的问题。
• 负债率较高，债务结构以短期为主，存在债务循环压力。

甘肃农垦

• 业务包括农产品种植、工业制造等。
• 管理费用较高，盈利较弱。
• 通过集团化改革和资本运营，推动农业产业化发展。
• 已完成社保移交，但部分资产减值影响盈利。

黑龙江北大荒

• 是最大的农垦企业，业务涵盖农业种植、农副产品加工、贸易等。
• 营收下降，但利润总额有所上升。
• 负债规模大，债务负担重，对外担保总额达127亿元。
• 企业化改革全面铺开，下属子公司逐步剥离社会职能。

宁夏农垦

• 业务涵盖农产品加工、现代农业、现代服务业等。
• 投资收益占比较高，但毛利率偏低。
• 现金生成能力较强，但投资现金流净流出。
• 负债结构优化，但短期偿债压力仍存在。

云南农垦

• 主营热带作物种植加工，如天然橡胶、咖啡、茶叶等。
• 通过改组和产业链整合，提升盈利能力。
• 负债规模迅速扩张，资产负债率高达72.06%。
• 需关注多元化业务带来的资金占用风险。

风险提示

• 农垦改革推进不及预期可能影响企业运营效率和债务偿还能力。
• 部分企业资产负债率偏高，存在一定的债务压力。
• 土地资源虽丰富，但变现能力不足，影响企业资产质量。
• 企业盈利能力和现金流状况不理想，需关注其经营状况和未来发展前景。

附：分析师信息

• 张旭：执业证书编号 S0930516010001，电话 010-5845 2066，邮箱 zhang_xu@ebecn.com
• 刘琛：执业证书编号 S0930517100006，电话 021-22169168，邮箱 chenliu@ebscn.com

附：联系人信息

• 曾章蓉：电话 0755-23894967，邮箱 zengzhangrong@ebscn.com
• 危玮肖：电话 010-5845 2070，邮箱 weix@ebscn.com

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