深度报告-20211209-中泰证券-医疗服务系列报告之一_复盘与展望_透过数据看专科和标的_25页_2mb

医药生物行业深度报告总结

核心内容概述

本报告聚焦于中国医疗服务行业，分析其长期发展趋势及细分专科的市场表现。报告指出，医疗服务行业仍具有长期投资价值，尤其是眼科、口腔、康复、美容、肿瘤等专科具备较强的增长潜力。报告认为，民营医疗仍处于整合初期，未来有望成为公立医院体系的重要补充。

主要观点与关键信息

行业整体状况

• 上市公司数量为409家，行业总市值达78,220亿元，流通市值为59,420亿元。
• 2021年医疗服务板块整体波动较大，主因包括高基数影响、政策干扰和估值消化。
• 长期来看，行业发展趋势未受影响，后疫情时代业绩基数影响减弱，常态化增长可期。
• 中国医疗资源供给偏紧，结构性失衡，医疗服务有望长期受益于老龄化和消费升级。

专科医院的可复制性与竞争格局

• 专科医院的可复制性由进入壁垒和规模化壁垒共同决定。
• 进入壁垒低的专科包括口腔、康复、美容等，而进入壁垒高的专科包括肿瘤、胸科、心血管等。
• 规模化壁垒低的专科包括眼科、骨科、美容等，而规模化壁垒高的专科包括口腔、妇产、精神病等。
• 眼科、口腔、康复、美容、骨科等专科具备较强的可复制性，更易于培育规模化连锁机构。

获客能力与盈利能力

• 获客能力与盈利能力反映专科医院的经营效率，发病率和诊疗频率是影响客流量的关键因素。
• 口腔具有高复购率属性，眼科和肿瘤则受技术更迭影响，客单价提升显著。
• 病种拓展对经营效率有正向影响，如横向拓展带来客流增长，纵向拓展拉长诊疗周期提升人均费用。

个股分化与头部公司特质

• 民营医疗仍处于整合初期，眼科和体检行业格局已出清，其他专科尚未形成绝对龙头。
• 头部公司具备以下共同点：
  1. 与公立医院形成差异化竞争，满足未被满足的需求；
  2. 注重医生梯队建设，口碑获客为主要获客方式；
  3. 效率优先，灵活激励核心医生和管理人才，提升盈利能力，实现可复制的经营模式。

重点公司分析

爱尔眼科

• 综合实力突出，眼科龙头由大到强；
• 拥有超过700家眼科医院及8000名眼科医生；
• 2020年屈光和视光业务占比达50.32%，推动收入增长；
• 毛利率51.03%，销售费用率9.0%，净利率15.76%；
• 2021年股价45.72元，PE为143倍，评级为买入；
• 2022年看点：内生增长+外延注入，高质量发展下盈利能力持续优化。

通策医疗

• 医院品牌独树一帜，省内扩张提速；
• 拥有50家医院，1381名医生，1986张牙椅；
• 单牙椅产出100.5万元，销售费用率0.9%，净利率26.1%；
• 2021年股价213.0元，PE为139倍，评级为买入；
• 2022年看点：省内扩张加速，低价种植有望快速放量。

海吉亚医疗

• 管理效率领先，医疗实力提升促长远发展；
• 2019年收入945万元，毛利率25.30%，净利率未公布；
• 2021年股价45.84元，PE为218倍，评级为买入；
• 2022年看点：存量医院爬坡叠加外延整合，业绩有望持续高增。

锦欣生殖

• 民营辅助生殖先驱，外延扩张渐入佳境；
• 2021年股价7.75元，PE为95倍，评级为买入；
• 2022年看点：国际业务恢复，新院整合加速，形成协同效应。

国际医学

• 厚积薄发，优质医疗资源助力腾飞；
• 2021年股价12.03元，PE为546倍，评级为未覆盖；
• 2022年看点：三大院区床位爬坡，康复、辅助生殖等高附加值专科有望贡献业绩增量。

三星医疗

• 冉冉升起的康复医疗龙头，受益行业景气向上；
• 2021年股价15.00元，PE为10倍，评级为未覆盖；
• 2022年看点：智能配用电业务夯实业绩，康复医院布局加速。

投资建议

• 民营医疗仍处于整合初期，跑马圈地、份额扩张持续；
• 长期看，民营医疗有望成为公立医院体系的重要补充；
• 建议重点关注具备资源禀赋强、管理效率高、医教研一体化建设的医疗服务企业，如爱尔眼科、通策医疗、海吉亚医疗、锦欣生殖、国际医学、三星医疗。

风险提示

1. 医药政策风险：民营医院发展与政策密切相关，尤其是医保结算占比较高的公司；
2. 医疗事故风险：随着规模扩大，管理难度增加，医疗事故可能影响品牌形象；
3. 公司经营不及预期风险：行业竞争加剧、并购扩张不及预期可能导致业绩不达预期。

总结

医疗服务行业具备长期增长潜力，尤其在眼科、口腔、康复、美容、肿瘤等专科领域，市场空间广阔，盈利模式清晰。头部企业通过资源整合、品牌建设、医生梯队培养等手段，形成差异化竞争优势，有望在细分市场中占据主导地位。尽管短期波动不可避免，但中长期来看，医疗服务仍是医药行业中最具持续现金流能力的子板块。