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大象无形：周期的终点是PPI 总结

核心内容

本报告分析了当前中国宏观经济中CPI与PPI的走势及其背后的驱动因素，指出随着CPI回落至1%的水平，其下降并非单纯由春节错月引起，而是由猪肉价格和燃料费用的快速下降共同作用的结果。同时，报告强调PPI的下行趋势可能成为未来宏观周期中的主要矛盾。

主要观点

• CPI回落原因：

  • 猪肉价格快速收敛，早于以往周期，可能与生猪期货上市后价格波动更加敏感有关。
  • 燃料费用因国际油价下降而快速回落，与全球货币收紧趋势相吻合。

• CPI未来趋势：

  • CPI未来可能呈现稳中微降的趋势，因此不会成为经济及政策的主要矛盾。

• PPI下行趋势显著：

  • PPI已创下本轮周期新低，且有进一步探底的可能。
  • PPI之前的反弹主要是由于美元贬值导致的商品估价阶段性上升，不构成趋势。
  • 采掘价格的反弹幅度较大，但主要受汇率影响，不具备对PPI的领先性。

• PPI与宏观周期的关系：

  • 当前PPI位于历史周期底部之上，但全球M2增长已降至历史低位，意味着PPI下行压力依然存在。
  • 未来半年，名义周期和资本回报率可能继续受到PPI下行的拖累。

• 周期判断与政策预期：

  • 一轮新周期的启动应以价格周期触底为标志，而非仅看GDP拐点。
  • 预计未来仍可能面临货币宽松政策，风险偏好（risk-off）周期尚未结束。

关键信息

• CPI与PPI的异步性：

  • 猪价和油价受外部因素影响较大，与CPI整体趋势不一致，成为CPI上升的对冲因素。

• 宏观周期的结构：

  • 中国宏观周期下，CPI呈现稳中有升的态势，而PPI则持续下行，成为新的关注点。

• 市场数据：

  • 当前主要市场指数如下：
    • 上证综指：3283.25
    • 深圳成指：11598.29
    • 沪深300：4027.83
    • 中小盘指：4185.88
    • 创业板指：2377.99

• 相关研究报告：

  • 《面对现实：关于政治局会议的几点印象》（2022.07.31）
  • 《当朦胧回归真实：利率债的预期支撑出现动摇》（2022.07.21）

风险提示

• 疫情反复超预期
• 地缘政治冲突超预期

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总结

报告指出，当前CPI回落主要由猪价和油价的外部因素驱动，而PPI的持续下行可能成为未来经济周期的重要特征。CPI的稳定或微降意味着其对政策的影响减弱，而PPI的进一步走低则可能对中上游企业造成更大压力。同时，报告强调，价格周期的触底是判断新周期启动的关键，而非单纯依赖GDP数据。未来仍可能迎来货币宽松政策，但需警惕疫情和地缘政治风险对市场的影响。