20211031-东北证券-基金研究系列（一）_打破标签化_根据市场场景进行基金经理组合_16页_1mb

证券研究报告总结：根据市场场景进行基金经理组合

核心内容

本报告提出了一种基于市场场景划分的基金经理筛选方法，旨在通过分析基金经理在不同市场环境下的适应能力和投资表现，构建一个更符合实际市场变化的基金经理组合。该方法不同于传统的风格标签化分类，而是通过宏观流动性与企业盈利周期的组合划分，将市场分为四个象限，从而更精准地匹配基金经理的投资能力。

主要观点

• 市场场景划分：根据流动性（M1、M2、社融增速-PPI）和企业盈利（工业企业利润总额累计同比、PMI）的变动，将市场分为四个象限：流动性宽松+企业盈利乐观、流动性宽松+企业盈利悲观、流动性紧缩+企业盈利乐观、流动性紧缩+企业盈利悲观。
• 筛选逻辑：在每个市场场景中，首先统计基金经理在该场景下的业绩表现，然后筛选出在相似场景中表现优异的基金经理（前1/2分位中前20名），以确保其在不同市场环境下的综合能力。
• 组合表现：根据该方法构建的基金经理组合在年化收益、波动率和最大回撤等方面均优于万得全A和股票型基金指数。例如，全区间组合年化收益为16.28%，波动率为18.79%，最大回撤为28.89%。
• 稳健性测试：通过向前和向后平移一个月的敏感性测试，确认组合表现稳定，不存在明显路径依赖问题。
• 与风格指数对比：基金经理组合在年化收益上达到风格指数的2倍，同时波动和回撤远低于风格指数，尤其是在2016年后结构性行情增多的背景下，基金经理组合的优势更加明显。
• 筛选结果：筛选出的基金经理多为经验丰富、业绩稳定的资深人士，如富国基金朱少醒、中欧基金曹名长、睿远基金傅鹏博等，体现了该方法在早期识别能力强。

关键信息

市场场景划分标准

• 流动性宽松：M1同比增速、M2同比增速、社融增速-PPI均处于较高水平。
• 流动性紧缩：上述指标处于较低水平。
• 企业盈利乐观：工业企业利润总额累计同比增速和PMI-MA12均较高。
• 企业盈利悲观：上述指标均较低。
• 流动性中性或企业盈利平稳：归入流动性宽松或企业盈利乐观象限。

基金经理筛选流程

1. 计算每个场景中第一个区间在职基金经理的业绩表现。
2. 在后续区间中，统计基金经理历史业绩，筛选出在相似场景中表现优异的前20名基金经理（不足20名则全部保留）。
3. 在每个区间重复此过程，选出适合当前市场的基金经理组合。

组合收益与风险指标

• 全区间组合：年化收益16.28%，年化波动18.79%，最大回撤28.89%。
• 2012/12/31 — 2014/09/30：年化收益15.77%，波动率15.48%，最大回撤-10.08%。
• 2014/09/30 — 2015/09/30：年化收益44.25%，波动率29.52%，最大回撤-25.00%。
• 2015/09/30 — 2016/09/30：年化收益11.02%，波动率28.66%，最大回撤-22.98%。
• 2016/09/30 — 2018/09/30：年化收益-1.23%，波动率9.95%，最大回撤-15.30%。
• 2018/09/30 — 2020/12/31：年化收益34.33%，波动率17.83%，最大回撤-9.73%。
• 2020/12/31 — 2021/10/31：年化收益11.87%，波动率10.20%，最大回撤-3.66%。

与风格指数对比

• 大盘价值：年化收益7.26%，波动率23.09%，最大回撤-33.81%。
• 大盘成长：年化收益9.78%，波动率23.30%，最大回撤-40.87%。
• 中盘价值：年化收益6.39%，波动率23.70%，最大回撤-51.28%。
• 中盘成长：年化收益8.63%，波动率24.11%，最大回撤-58.17%。
• 小盘价值：年化收益8.60%，波动率24.69%，最大回撤-49.96%。
• 小盘成长：年化收益8.85%，波动率26.85%，最大回撤-64.90%。

基金经理筛选名单

• 包含多个知名基金经理，如朱少醒、曹名长、周蔚文、傅鹏博等，且部分基金经理自2012年起一直被筛选出，表明其综合能力突出。

风险提示

• 宏观市场变化：市场环境的不确定性可能导致基金经理表现波动。
• 政策变化风险：政策调整可能影响流动性与企业盈利趋势。
• 模型失效风险：市场场景划分和筛选方法可能因市场结构变化而失效。

总结

该方法通过市场场景划分，更全面地评估基金经理在不同宏观环境下的适应能力，从而构建出表现优于主流指数的组合。其优势在于减少风格分析误差、简化组合管理流程、提升筛选维度。同时，该方法在实际投资中具有良好的稳健性和前瞻性，能够较早识别出综合能力强的基金经理。