20140622-中投证券-景区_专题报告之一-景区成长性与估值再探讨_31页_6mb

景区专题报告之一总结

核心内容概述

本报告主要探讨中国景区行业的成长性、估值现状及投资机会，认为景区行业具备良好的发展前景，并建议投资者关注相关标的。报告从旅游消费增长动力、景区容量提升空间、门票经济风险等方面进行分析，结合历史估值与当前市场环境，提出当前景区估值仍有提升空间。

主要观点

1. 旅游业成长动力充足

• 居民收入推动：人均GDP达到5000美元后，居民消费从“温饱型”向“享受型”过渡，旅游消费随之增长。我国人均GDP已超6000美元，进入消费升级阶段，旅游休闲类产业迎来黄金发展时期。
• 带薪休假推动：带薪休假的落实是推动城镇居民旅游消费增长的关键因素。根据实证分析，闲暇时间对旅游消费的影响远大于收入变化。
• 城镇化与人口增长：城镇化率从2012年的53.7%预计到2020年将超过60%。城镇居民旅游消费能力更强，未来旅游人次和消费水平有望持续上升。
• 旅游消费增长预测：2013-2020年我国旅游人数年均复合增长率将达9%，旅游业收入年均复合增长率将达10%。

2. 景区成长空间仍很大

• 景区流量远未达上限：目前我国景区游客密度远低于核定最大承载量。例如，黄山日均游客量仅为核定最大容量的15%，仍有很大提升空间。
• 游客分布不均：游客集中在节假日出行，导致拥堵。随着带薪休假的落实，游客分布将更加均衡，缓解景区压力。
• 配套设施扩建：索道、停车场等配套设施的建设将提升景区接待能力，改善游客体验。
• 景区容量提升潜力：美国一线景区游客密度远高于我国，但我国景区仍有很大发展空间，尤其是通过合理引导和开发，游客密度有望进一步提升。

3. 门票经济风险被市场高估

• 财政与社会基础限制：我国没有实施景区免费的财政和社会基础，美国模式难以推广。即便未来推广，也可能委托上市公司经营管理。
• 景区资质差异：西湖模式无法在所有景区推广，因为大部分景区不具备西湖的游客基础和区位条件。
• 地方政府提价动力：门票与交通价格由地方政府制定，有提价动力。经验表明，提价虽有舆论压力，但程序上并不难。

4. 景区估值仍有提升空间

• 历史对比：2014年景区基本面与2009-2010年相似，游客反弹、业绩修复，且事件性机会（如交通改善、新项目运营）有利于提升业绩预期。
• 当前相对估值：当前景区相对估值（对应当年EPS）约为3-3.5倍，而2009-2010年平均相对估值为6.15-5.88倍，最高可达8.32-7.53倍，显示估值仍有提升空间。
• 激励机制与外延扩张：景区引入激励机制有助于费用控制与业绩增长，外延扩张亦成为提升估值的重要因素。

关键信息

投资建议

• 黄山旅游（600054）：主业反弹、玉屏索道改建、交通改善，费用控制成为亮点，强烈推荐。
• 中青旅（600138）：成长空间已打开，估值提升有催化，强烈推荐。
• 张家界（000430）：主业修复可期，新项目带来利润增长，强烈推荐。
• 峨眉山A（000888）：游客反弹与费用控制带来全年业绩期待，交通改善与索道改建推动中长期增长，强烈推荐。
• 西藏旅游（600749）：马年转山推动业绩反转，关注资源整合可能，强烈推荐。
• 宋城演艺：成长空间较大，建议逢低配置。

风险提示

• 不可控因素：如游客反弹低于预期、政策变化等，可能影响景区业绩与估值。

附录：相关数据与图表

• 图表：包括国内旅游人数预测、人均消费预测、美国国家公园游客密度、景区相对PE等。
• 表格：涵盖2013-2020年旅游人数、收入预测，以及各景区实际流量与核定容量对比、景区费用结构等。

推荐标的与理由

估值与业绩预测

事件性机会

• 交通改善：如黄山高铁建设、成绵乐城际铁路等，有助于游客分流和景区接待能力提升。
• 新项目运营：如西海大峡谷、古北水镇、杨家界索道等，为景区带来新的利润增长点。
• 提价与融资：提价预期和融资需求可能推动业绩增长，提升估值。

总结

景区行业在城镇化、居民收入提升、带薪休假落实等多重因素推动下，具备良好的成长性。当前景区相对估值较低，存在提升空间。黄山旅游、中青旅、张家界、峨眉山A、西藏旅游等标的因主业修复、新项目开发、交通改善、提价预期等因素被强烈推荐。投资者应关注景区的成长性、资源稀缺性及事件性机会，合理配置。