20181225-华泰证券-凤凰传媒-601928.SH-内部调整逐步到位_轻装上阵重回增长_22页_696kb

凤凰传媒深度研究报告总结

核心内容

凤凰传媒（601928）是一家立足江苏、海南两地的教育出版龙头公司，具有较强的市场竞争力和行业影响力。公司通过持续的内部调整和业务优化，实现了盈利能力的提升和资产结构的改善。公司主要业务包括出版、发行、印刷、数据服务、软件及影视等，其中出版发行板块贡献了主要的收入和利润。公司聚焦主业，剥离非核心资产，回收现金流，提升财务收益。同时，公司积极布局智慧教育，拓展数字教育内容和网络平台。

主要观点

• 业务调整与增长：公司内部业务调整逐步到位，剥离非主业资产，如印刷公司和游戏公司，提高资产质量和运营效率。公司轻装上阵，聚焦教育出版主业，推动发行体系结构调整，提升组织效率。
• 盈利改善：2018年前三季度，公司实现营收78.6亿元，扣非净利9.04亿元，分别同比增长6.68%和24.7%。其中，2018年第三季度营收和净利润分别同比增长20%和269%，超市场预期。
• 教材教辅业务：教材教辅是公司核心业务之一，受益于学生数增长、教材提价和纸价下行的三重改善。预计2018-2020年教材教辅业务增速分别为7%、7%和3%，毛利率稳定在34%左右。
• 学生规模增长：江苏省内K12在校学生数未来10年将保持年化2-3%的增长，学生结构逐步优化，初高中学生占比提高。公司作为江苏、海南两省教材独家发行商，将受益于学生规模增长带来的需求增加。
• 财务表现：公司资产质地扎实，安全边际高，货币资金占公司市值的40%。公司通过有效控制费用，实现净利率的提升。2018年Q1-Q3净利率显著增长，主要得益于费用控制和理财收益增加。
• 智慧教育布局：公司通过学科网和凤凰创壹，布局数字教育内容、网络平台、软件技术、数据管理等智慧教育产业链，推动业务多元化发展。

关键信息

• 财务数据：截至2018年9月30日，公司总股本为2545百万股，流通A股为2545百万股。2018年前三季度营收为78.6亿元，扣非净利为9.04亿元。公司货币资金为81.3亿元，占公司市值的40%。
• 盈利预测：公司预计2018-2020年实现营收119.95、126.53、134.80亿元，增速分别为8.6%、5.5%、6.5%。预计归母净利润分别为13.88、16.26、18.01亿元，增速分别为19.0%、17.2%、10.8%。EPS分别为0.55、0.64、0.71元。
• 估值：参考可比公司2019年平均PE14.3X，考虑公司龙头地位及较高的业绩增速，给予公司2019年PE14-15X估值，目标市值228-244亿元，目标价8.96-9.60元，维持买入评级。
• 风险提示：教材统编等政策范围扩大可能对公司自编教材产生冲击，新生儿数量大幅下滑可能影响教育出版的学生基础。

资产结构改善

• 资产状况：公司资产质地扎实，固定资产36亿元，其中房屋及建筑物34.8亿元，存在显著重估升值空间。公司通过剥离非主业资产，回收现金流，提高财务收益。
• 现金流：公司货币资金显著增加，2018年前三季度经营活动产生的现金流量为14.7亿元，同比增长47%。

行业与政策背景

• 人口红利：2010年后，新生儿数量稳定增长，教育出版未来十年将受益于人口红利。江苏省内学生数持续增长，未来学生结构逐步优化，高中升学率逐步提高。
• 政策支持：江苏省政府推动提高初中升高中升学率，公司作为省内教材发行商，将受益于政策带来的需求增长。

业务板块分析

• 出版业务：公司出版业务收入占总收入的33%左右，2018年出版收入38.33亿元，预计2018-2020年出版收入增速分别为3.0%、3.0%、3.0%。出版业务毛利率稳定在34%左右。
• 发行业务：公司发行业务收入占总收入的30%左右，2018年发行收入86.91亿元，预计2018-2020年发行收入增速分别为10.0%、9.5%、7.0%。发行业务毛利率稳定在30%左右。
• 数据服务、软件、影视业务：公司布局智慧教育，数据服务、软件、影视等新兴业务预计2018-2020年收入稳健增长，增速分别为5%、20%、5%。毛利率分别为65%、35%、30%。

结论

凤凰传媒通过内部调整和业务优化，实现了盈利能力的提升和资产结构的改善。公司聚焦主业，剥离非核心资产，提升财务收益。同时，公司积极布局智慧教育，拓展数字教育内容和网络平台。在学生数增长、教材提价和纸价下行的多重因素推动下，公司未来业绩有望持续增长。给予公司买入评级，目标价8.96-9.60元，目标市值228-244亿元。