20130516-华泰证券-百润股份-002568.SZ-增长动力及核心竞争优势未变_看好公司长期投资价值_23页_1mb

报告摘要

百润股份（002568）投资报告总结

核心内容

百润股份是一家专注于高端食用香精及香料研发的公司，其核心业务是为下游食品饮料企业提供以香精为核心的解决方案。公司具备强大的研发能力和灵活的本土化优势，能够快速响应市场需求，开发出符合中国消费者口味的产品。尽管公司在2013年一季度业绩出现下滑，主要是由于烟草业务订单确认延迟及费用率上升，但公司管理层预计下半年将恢复增长，整体业绩保持稳定。

公司定位明确，不局限于香精业务，而是以香精为核心，为下游企业提供附加值高的产品解决方案，这使其在竞争中具备独特优势。此外，公司还通过其研发体系和客户关系，实现了快速的市场响应和产品开发，从而获得较高的毛利率和市场份额。

主要观点

增长动力未变
百润的增长动力分为三个层次：
- 第一层次：饮料行业整体保持稳健增长，公司收入增长的安全边际稳定。
- 第二层次：百润的开发模式契合饮料行业发展趋势，能够获取更多新品订单，提升客户金额占比。
- 第三层次：明星产品持续放量，带动业绩弹性上升，有望成为下一个具有长期增长潜力的品类。
核心竞争优势
- 研发优势：百润拥有快速反应能力和灵活的研发体系，能够迅速捕捉市场趋势。
- 客户资源：公司已进入统一、康师傅等大型饮料企业的采购体系。
- 性价比优势：作为本土企业，百润在成本控制方面具有显著优势，产品价格较合资品牌低30%左右。
- 附加价值：香精不仅带来风味，还具有其他附加功能，如稳定剂作用、高级甜味剂作用等，提升了产品的综合价值。
业绩预测与估值
- 公司2013年收入增速预计为25%-35%，其中食用业务增速为35%-40%，烟用业务基本稳定。
- 估值方面，食品业务给予40倍估值，烟草业务给予15-20倍估值，因此目标价区间下调至21.00-21.73元。
- 公司仍维持“买入”评级，认为其具备攻守兼备的长期投资价值。

关键信息

公司财务数据
- 2012年营业收入为164亿元，净利润为77亿元，每股收益0.48元。
- 2013年预计营业收入203亿元，净利润100亿元，每股收益0.63元。
- 2014年预计营业收入269亿元，净利润139亿元，每股收益0.87元。
- 2015年预计营业收入349亿元，净利润188亿元，每股收益1.18元。
主要财务比率
- 毛利率：从74.9%下降至74.2%，主要是烟草香精收入比例下降所致。
- 净利率：从46.9%提升至49.4%，显示公司盈利能力增强。
- ROE：从12.1%提升至17.7%，反映公司资本回报率持续上升。
- 资产负债率：从2.0%上升至24.8%，显示公司正在扩大融资以支持业务增长。
- P/B：从4.40下降至2.63，表明公司估值逐步合理化。
行业分析
- 饮料行业整体保持增长，尤其是低浓度果汁饮料和茶饮料，其CR10分别接近75%和85%。
- 梨汁饮料市场正在复苏，与橙汁饮料的发展路径相似，具备长期增长潜力。
- 大型企业如康师傅、统一、娃哈哈等纷纷进入梨汁市场，带动行业整体发展。