深度报告-20230210-安信证券-箭牌家居-001322.SZ-国货卫浴龙头崛起_智能马桶东风渐暖_30页_2mb

箭牌家居（001322.SZ）详细总结

核心内容

箭牌家居是国内陶瓷卫浴行业的龙头企业，深耕卫浴行业30余年，逐步转型为卫浴空间集成商。公司拥有ARROW箭牌、FAENZA法恩莎、ANNWA安华三大品牌，分别面向中高端、高端和年轻客群。截至2022年9月末，实控人谢岳荣家族合计持股82.84%，股权结构集中稳定。公司主要收入来源为卫生陶瓷和龙头五金，2021年收入占比分别为46.05%和27.37%。2022年前三季度实现收入52.67亿元，同比下降6.23%，但归母净利润同比增长30.26%至4.23亿元。

主要观点

• 行业地位：箭牌家居在国内卫浴行业市占率9.8%，仅次于科勒（20.1%）和TOTO（13.0%），是内资品牌中的领先者。
• 产品结构优化：公司产品涵盖卫生陶瓷、龙头五金、浴室家具、瓷砖等，2021年浴室家具、瓷砖等其他品类合计收入占比27.69%。公司加码智能卫浴产品，2021年智能马桶收入占比提升至16.75%。
• 渠道拓展：公司C端业务占比逐年提升至71.76%（2021年），2021年零售、家装、电商渠道收入分别增长15.80%、88.49%、48.64%。2022年前三季度，电商渠道收入增长显著，双十一期间全网销售额达7.92亿元，同比增长118%。
• 生产布局：公司拥有8个生产基地，2021年卫生陶瓷产量达1055.38万件，龙头五金产量达959.12万件。通过IPO募集资金，公司计划建设年产1000万套水龙头和300万套花洒的产线，以提升产能并增强自产率。
• 盈利能力：2022年前三季度毛利率同比提升5.33pct至33.98%，净利润率提升至8.6%，公司整体盈利能力显著增强。

关键信息

• 智能马桶市场：2021年我国智能马桶市场规模达147.2亿元，CAGR为11.98%。日本、韩国智能马桶渗透率分别为90%、60%，而我国仅为4%，存在较大提升空间。
• C端业务增长：2021年C端业务收入占比达71.76%，主要得益于零售、家装、电商渠道的快速增长。
• 研发能力：公司研发费用率领先行业，2022年前三季度研发费用同比增长18.61%至2.35亿元，推动产品智能化和套系化转型。
• 投资建议：给予买入-A的投资评级，目标价25.35元，预计2022-2024年营业收入分别为76.82、93.35、110.16亿元，净利润分别为6.61、8.18、10.25亿元，对应PE分别为27.2X、21.9X、17.5X。
• 风险提示：市场竞争加剧、原材料价格波动、技术产品创新滞后、募投项目不及预期、测算不及预期等。

公司发展

1. 国内陶瓷卫浴龙头，逐步打造卫浴空间集成商

• 公司成立于1994年，2022年在深交所上市，产品线覆盖六大品类，包括卫生陶瓷、龙头五金、浴室家具、瓷砖、浴缸浴房、定制橱衣柜。
• 公司品牌矩阵覆盖广泛客群，通过多品牌策略满足不同消费群体需求。
• 2021年公司收入结构中，卫生陶瓷和龙头五金分别占比45.11%和27.20%，其他品类合计占比27.69%。

2. 内资卫浴龙头份额有望持续提升，智能卫浴成长空间广阔

• 我国卫浴市场集中度不断提升，内资品牌如箭牌、九牧、恒洁在天猫和京东平台表现优异，占据市场份额前三。
• 智能马桶市场处于起步阶段，国内渗透率低，但未来增长潜力巨大。预计2025年市场规模将达337亿元，CAGR为15.84%。
• 智能马桶具备标品属性，适合线上销售，且价格下探，推动市场下沉。

3. 加码布局高潜智能赛道，多品类、全渠道持续扩张

• 公司通过“套系化+智能化”战略提升产品附加值，2021年智能马桶收入占比提升至16.75%。
• 零售渠道持续下沉，2021年门店数量净增加1813家至12052家。电商渠道收入快速增长，2021年同比增长48.64%至15.31亿元。
• 工程渠道主要通过经销商拓展，2021年经销商数量达1854家，经销商提货额同比增长13.95%。
• 公司在智能制造和精益生产方面投入巨大，2020年制造费用同比下降20.04%，单位生产成本下降19.43%，提升生产效率。

总结

箭牌家居作为国内卫浴行业龙头，具备强大的品牌影响力和完善的渠道布局，正通过多品类和智能化转型，进一步巩固市场地位。随着智能马桶市场的快速发展，公司有望在这一新兴领域取得更大市场份额，推动整体业绩增长。公司研发能力和生产布局的持续优化，使其在激烈的市场竞争中保持盈利能力和增长潜力。