深度报告-20220628-国金证券-指南针-300803.SZ-软件付费转向流量变现_第二增长曲线开启_19页_2mb

指南针(300803.SZ)增持（首次评级）总结

核心内容概述

指南针是一家专注于金融信息服务的公司，其主要产品为证券分析软件，服务中小投资者。公司通过广告投放获取免费注册用户，并将其导流为软件付费用户，从而形成主要营收来源。2022年，公司成为网信证券重整投资人，有望成为继东方财富之后的第二家互联网券商，标志着公司商业模式将从软件付费向流量变现转变。

主要观点

• 公司通过广告推广获取免费用户，再通过体验式销售转化为付费用户，2021年新增付费用户达41.1万人。
• 公司产品分为高端、中端、低端和免费版，其中中高端产品贡献近9成营收。
• 重整网信证券后，公司可能更加重视免费及低端版软件的经营，以扩大用户流量池并提升变现率。
• 公司预计2022-2024年营业收入分别为13.0/19.5/28.5亿元，净利润分别为2.3/4.3/7.5亿元，对应EPS为0.56/1.07/1.86元。
• 当前股价对应2022-2024年PE分别为109.5/57.7/33.1倍，基于PEG估值法，目标价为69.06元，给予“增持”评级。

关键信息

市场数据

• 市场价格：61.50元
• 目标价格：69.06元
• 总股本：4.06亿股
• 已上市流通A股：2.22亿股
• 总市值：249.86亿元
• 年内股价最高最低：63.69/31.72元
• 沪深300指数：4444
• 创业板指：2831

投资逻辑

1. 流量池积累：公司通过广告投放获取免费注册用户，再导流为软件付费用户，2021年新增注册用户近300万人。
2. 网信证券重整：2022年2月成为网信证券重整投资人，计划于2022年恢复经纪业务，未来将逐步恢复全线业务。
3. 商业模式转变：未来将更加重视免费注册用户池，通过引流至经纪业务实现佣金收入，提升ROI至168%。

投资建议

• 基于PEG估值法，公司2023年PEG为1.37倍，目标价69.06元，给予“增持”评级。
• 预计2022-2024年净利润增速分别为29.5%、89.6%、74.4%。

风险提示

• 网信证券业务重整进展不及预期
• 定增募资不及预期
• 解禁风险

营收与盈利预测

金融信息服务业务

• 2022~2024年毛利率均为86%
• 2022年预计新增免费注册用户400万人，付费转化率11%，对应新增付费用户44万人
• 2023年预计新增付费用户66万人，付费转化率12%
• 2024年预计新增付费用户91万人，付费转化率13%

代理买卖证券业务净收入

• 2022~2024年预计网信证券自身开户数量为21.6/28.0/36.4万人
• 注册用户经纪业务转化率分别为1%、5%、4.5%
• 付费用户经纪业务转化率为10%、40%、35%
• 2022~2024年代理买卖证券业务净收入分别为0.7/2.8/6.5亿元

广告服务业务

• 2022~2024年广告服务营收分别下滑20%、40%、60%

费用率假设

销售费用率

• 2022~2024年分别为51.6%、50.3%、48.5%
• 广告费用支出占销售费用比重逐年提升

管理费用率

• 2022~2024年分别为9.1%、7.9%、7.1%
• 随着经营效率提升，管理费用率逐步下降

研发费用率

• 2022~2024年分别为11.8%、9.7%、8.4%
• 随着营收基数增长，研发费用率可能下降

用户流量池特点分析

• 用户基数小、付费能力强，2021年付费用户数为50万
• 股票交易资金周转率高，约为传统券商的3倍
• 引流成本及开户转化率相较东方财富较高，但付费转化率也较高

投资要件与关键假设

• 公司用户全生命周期ROI为168%，预计未来通过扩大免费用户池和提升变现转化率，ROI将逐步降至合理水平
• 敏感性测试显示，即使获客成本上升、付费转化率下降、软件付费流失率提升，若获客成本控制在300元/用户以内，ROI仍为正

估值和目标价格

• 采用PEG估值法，2022~2024年净利润增速分别为29.5%、89.6%、74.4%
• 对应PEG分别为3.71、1.22、1.47
• 参照同行业可比公司PEG均值，给予公司2023年1.37倍PEG，目标价69.06元

公司发展历程与业务分析

• 公司发展历程分为三个阶段：1997-2005年推出辅助决策软件；2006-2012年转型为金融信息服务商；2013年至今拓展业务范围，获取保险经纪牌照
• 2021年金融信息服务营收为8.6亿元，占总营收比重达92.1%
• 2022年一季度营收大幅增至6.2亿元，同比增长89.5%

募投规划与网信证券重整

• 网信证券是一家全牌照证券公司，公司于2022年5月拟定增募集30亿元增资网信证券
• 重整后，网信证券将按“五年三步走”规划逐步恢复全线业务，2022年底恢复经纪业务，2023-2024年恢复其他业务，2025-2026年协同效应释放

变现模式及产品策略变化

• 重整后，公司商业模式将从软件付费转向流量变现，通过免费用户引流至经纪业务实现佣金收入
• 免费用户池将成为公司下一经营重点，未来可能通过降低软件价格吸引客户，提升广告推广效率

财务预测摘要

损益表预测

• 2022~2024年营业收入分别为13.0/19.5/28.5亿元，净利润分别为2.3/4.3/7.5亿元
• EPS分别为0.56/1.07/1.86元，对应PE分别为109.5/57.7/33.1倍

现金流量表预测

• 2022~2024年经营活动现金净流分别为30/404/727万元
• 投资活动现金净流分别为-1,479/-88/-138万元
• 筹资活动现金净流分别为485/89/69万元

资产负债表预测

• 2022~2024年资产总计分别为2,666/3,137/3,938亿元
• 流动资产占比分别为39.0%、45.6%、53.5%
• 负债合计分别为1,196/1,295/1,423亿元
• 普通股股东权益分别为1,470/1,842/2,515亿元

总结

指南针通过广告推广积累用户流量池，逐步向流量变现转型，有望成为第二家互联网券商。公司盈利预测显示，未来三年营业收入和净利润将显著增长，2024年预计达28.5亿元和7.5亿元。基于PEG估值法，公司2023年目标价为69.06元，给予“增持”评级。公司需关注网信证券重整进展、定增募资及解禁风险。