20260331-东吴证券-来凯医药-B-02105.HK-创新药进入收获期_ActRII减脂增肌为稀缺资产_21页_2mb

来凯医药-B（02105.HK）总结

核心内容

来凯医药-B是一家专注于代谢疾病、肿瘤及肝纤维化领域创新药研发的全球领先Biotech公司。公司核心产品管线包括LAE102（ActRIIA抑制剂）和LAE002（泛AKT抑制剂），其中LAE102在减脂增肌方面表现突出，LAE002在解决晚期乳腺癌耐药问题上具有重要价值，且已与齐鲁制药达成国内独家授权协议。公司当前暂无盈利，但凭借其创新管线及商业化合作，未来盈利潜力显著。

主要观点

• 代谢领域：LAE102选择性抑制ActRIIA，相较其他ActRII抑制剂（如Bimagrumab、WAVE的WVE007、Arrowhead的ARO-INHBE）在减脂增肌效果上更优，且安全性更好，无腹泻、肌肉痉挛或痤疮等副作用。LAE102与GLP-1药物联用，有望成为减重基石疗法，瞄准全球千亿美金市场。

• 肿瘤领域：LAE002作为全球第二、国产第一的泛AKT抑制剂，能精准阻断PI3K/AKT/mTOR异常信号传导，解决HR+/HER2-乳腺癌及多癌种耐药问题。其已与齐鲁制药签订独家授权协议，获得5.3亿元首付款及后续里程碑付款，预计2026年H1递交国内NDA。此外，LAE002联合LAE001的疗法在晚期前列腺癌治疗中表现优异，有望成为后线治疗标准方案。

• 财务预测与估值：公司2026-2028年收入分别为7.3、3.2、2.3亿元，预计2026年将获得LAE002的授权收入及里程碑付款。采用DCF估值法，给予目标价48.24港元，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

代谢管线

• LAE102：选择性抑制ActRIIA，减脂增肌效果显著，美国一期数据显示总脂肪下降2.23%，瘦体重增加6.40%。与GLP-1药物联用可进一步增强减脂效果，同时减少肌肉流失。

• 竞争格局：目前LAE102处于临床I期，LAE103及LAE123处于临床前阶段。公司已建立覆盖ActRII通路的全面产品管线，LAE102为全球领先。

肿瘤管线

• LAE002：全球第二、国产第一的泛AKT抑制剂，覆盖乳腺癌与前列腺癌，已在中国完成Ib期临床试验，ORR达33.3%，mPFS达7.3个月。与齐鲁制药合作，获得5.3亿元首付款及最高总计20.45亿元的后续付款。

• LAE001：全球唯一双靶点抑制剂，可同时阻断CYP17A1与CYP11B2，避免传统药物不良反应。LAE001与LAE002联用可形成机制协同，提升疗效。

• 联合疗法：LAE002联合LAE001在晚期前列腺癌中表现优异，中位影像学无进展生存期达8.1个月，显著优于传统疗法。此外，LAE002还联合其他药物治疗卵巢癌、三阴性乳腺癌及PD-1/PD-L1耐药实体瘤。

盈利预测与估值

• 收入预测：2026年预计收入73亿元，2027年32亿元，2028年23亿元。收入主要来源于LAE002的授权收入及里程碑付款。

• 估值方法：采用DCF绝对估值法，假设折现率8.22%，永续增长率2.00%，得出目标价48.24港元，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

1. 临床进度不及预期：若LAE102或LAE001临床进展未达预期，将影响BD收入及产品上市时间。
2. 海外合作推进不及预期：若LAE102或LAE001海外BD进展缓慢，将影响公司现金流及国际化进程。
3. 商业化放量不及预期：若LAE001上市后销售不达预期，将影响公司盈利能力。

财务数据概览

股权与研发

• 股权结构：吕向阳博士持股13.18%，OrbiMed Asia持股12.05%，余姚阳明股权投资基金有限公司持股8.83%。
• 研发投入：2021-2025年研发投入分别为1.73、3.13、2.30、2.15、2.50亿元，持续加码创新药研发。

结论

来凯医药-B凭借其在代谢及肿瘤领域的创新药管线，尤其是LAE102和LAE002，展现出强大的市场潜力与BD价值。公司已与齐鲁制药达成重要合作，加速商业化进程。尽管目前尚未盈利，但通过DCF估值法，公司目标价为48.24港元，首次覆盖给予“买入”评级。未来需关注临床进展、海外合作及商业化放量情况。