20211126-天风证券-波司登-03998.HK-盈利强劲结构优化_品质引领势能突破_13页_1mb

波司登（03998）FY22H1业绩及业务发展总结

核心内容

波司登在FY22H1实现了营收53.90亿元，同比增长15.6%，归母净利6.38亿元，同比增长31.4%。公司通过品牌、产品、渠道、终端及数字化系统的系统性发展，推动收入稳健增长，同时持续优化产品结构和运营效率，提升整体盈利能力。

主要观点

• 品牌羽绒服业务为公司核心，贡献营收34.73亿元，占总营收64.5%，同比增长16.2%。其中波司登品牌表现突出，营收32.46亿元，占比93.5%，同比增长19.1%，通过高端时尚功能性定位实现显著增长。
• 雪中飞加强线上渠道和授权模式创新，实现营收1.12亿元，同比增长9.5%。
• 冰洁线上渠道发展迅速，线上分销授权收入约510万元，GMV超1.3亿元，同比增长110%以上，但线下渠道收缩，营收同比减少74.1%。
• 贴牌加工业务营收14.28亿元，同比增长16.2%，毛利率19.1%，同比提升1pct，受益于成本控制。
• 女装业务营收4.16亿元，同比增长1.0%，其中柯利亚诺及柯罗芭表现稳健，毛利率80.8%，同比提升2.7pct。

关键信息

营收结构

毛利率情况

销售费用与管理费用

• 销售费用率：29.95%（+4.01pct），主要由于加强终端门店建设与品牌宣传。
• 管理费用率：8.4%（+0.03pct）。

存货情况

• 存货规模：35.54亿元，同比增长36.1%。
• 存货周转天数：212天，同比增长12天，主要受春节提前、原材料储备增加影响。

业务发展策略

羽绒服业务

• 品牌定位：波司登持续打造高端时尚功能性羽绒服，雪中飞布局中端市场，冰洁主打高性价比，线上渠道发展迅速。
• 渠道优化：线下零售网点总数净减少149家至4001家，自营网点净增2家，第三方经销商网点净减151家。
• 终端建设：聚焦核心城市，提升门店质量，加强数字化运营，如离店小程序、企业微信导购助手等。

女装业务

• 品牌拓展：公司经营杰西、邦宝、柯利亚诺及柯罗芭四个中高端女装品牌，各品牌持续优化产品与渠道。
• 渠道管理：加强直营与经销协同，提升门店形象与运营效率。
• 品牌推广：通过新媒体平台宣传，提升品牌影响力。

多元化服装业务

• 飒美特校服：营收0.56亿元，同比增长348.7%，通过渠道升级与数字化系统提升市场覆盖率。
• 其他多元化业务：包括男装、内衣、童装等，与日本品牌Petitmain合作，推进线上平台发展。

未来发展计划

• 羽绒服业务：继续坚持“品牌引领”模式，优化产品结构，提升线上渠道效能。
• 贴牌加工业务：深化与核心客户合作，扩大羽绒品类份额。
• 女装业务：各品牌聚焦自身优势，加强资源共享与协同效应，提升产品力与品牌力。

盈利预测与投资评级

• FY22-23年净利：预计分别为21.37亿和27.14亿人民币，EPS分别为0.2元和0.25元。
• PE估值：对应PE分别为23倍和18倍。
• 投资评级：维持“买入”评级。

风险提示

1. 疫情风险：疫情反弹可能影响线下门店经营。
2. 品牌转型风险：品牌转型效果不及预期，可能影响盈利能力。
3. 原材料波动风险：原材料价格上涨可能影响销售成本控制。

总结

波司登通过品牌、产品、渠道、终端及数字化系统的系统性升级，实现了FY22H1的强劲业绩表现。公司持续优化业务结构，提升毛利率，加强线上渠道建设，同时注重终端门店质量与品牌推广。未来公司将继续打造核心竞争力，推动羽绒服与女装业务发展，以实现全球领先地位。