固收点评：晶科转债，转型迎接平价时代的光伏翘楚-20210422-东吴证券-10页_782kb

报告摘要

晶科转债总结

核心内容概述

晶科转债（113048.SH）于2021年4月23日开始网上申购，发行规模为30亿元，募集资金将用于多个光伏发电项目及偿还银行贷款。该转债具有较强的债底保护性，纯债价值为89.65元，YTM为2.72%，转换平价为93.48元，平价溢价率为6.97%。预计上市首日价格在97.02~108.80元之间，网上中签率约为0.0113%，建议积极申购。

主要观点

公司定位与业务结构
晶科科技是专业从事清洁能源的服务商，核心业务包括光伏电站运营和EPC工程总承包。公司具备“开发-投建-运管-转让”全方位服务能力，是国内光伏行业的领先企业。
行业前景与转型优势
随着“十四五”期间国内光伏行业进入平价时代，公司新投产项目的现金流将显著改善，同时提升电站投产灵活性。公司积极出售补贴电站以快速回笼资金，为平价时代储备资源。
技术革新与成本控制
上游产能扩张和技术进步推动了光伏电站建设成本的下降，尤其是光伏组件价格的下降，有效降低了整体投资成本。2018年地面光伏系统成本为4.92元/W，2020年降至4.17元/W，降幅达15.24%。
财务与市场表现
公司2016-2019年光伏电站发电量年复合增长率达41%，2020年前三季度毛利率和净利率均有所提升，显示公司成本控制能力增强。但管理费用、销售费用和财务费用呈上升趋势，主要受行业竞争加剧、疫情影响及资金需求增加影响。
投资建议
综合可比转债表现及公司基本面，预计晶科转债上市首日转股溢价率约为10%，对应上市价格在97.02~108.80元区间。考虑到债底保护性较强，但评级一般，建议投资者关注其债性价值。

关键信息

转债基本信息

发行规模：30亿元
存续期：6年（2021/4/23-2027/4/22）
主体评级/债项评级：AA/AA
转股价：6.75元/股
转股期：2021年10月29日至2027年4月22日
票面利率：第一年至第六年分别为0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、1.80%、2.00%
到期赎回价格：112元（含最后一期利息）
债底估值：89.65元，YTM为2.72%
转换平价：93.48元，平价溢价率6.97%
总股本稀释率：13.85%
流通盘稀释率：42.74%
预计中签率：0.0113%
预计上市价格：97.02~108.80元

转债条款

下修条款：“15/30、90%”
赎回条款：
- 到期赎回：112元（含最后一期利息）
- 提前赎回：15/30日，转股价达到130%时可赎回
回售条款：
- 有条件回售：最后两个计息年度，连续30个交易日收盘价低于转股价70%时可回售
- 附加回售：若募集资金用途发生重大变化，且被证监会认定为改变用途，可回售

募集资金用途

清远市三排镇100MW农光互补项目：34,000万元
铜陵市义安区渔光互补项目：35,000万元
金塔县49MW光伏项目：16,000万元
渭南市白水县200MW平价上网项目：72,000万元
讷河市125.3MW平价上网项目：53,000万元
偿还银行贷款：90,000万元
合计：30亿元

正股基本面分析

行业地位：公司在国内光伏电站运营领域处于第一梯队，控股股东晶科集团提供技术与融资支持，兄弟公司晶科能源具备垂直一体化制造能力。
业绩表现：2015-2020年，公司营业总收入和归母净利润均保持增长，2020年前三季度毛利率和净利率有所提升，显示盈利能力增强。
转型背景：随着光伏行业进入平价时代，公司通过出售补贴电站改善现金流，为平价项目储备资金。
政策支持：2021年两会提出“双碳”目标，新能源发展迎来政策红利。国家能源局发布风电、光伏发展通知，预计2021年装机容量占比达11%，2025年达16.5%，为行业带来增长机遇。