20181209-华创证券-_策略周报_（12月第2周）_中美利差收窄_人民币汇率波动与A股配置_11页_927kb

中美利差收窄与人民币汇率波动对A股配置的影响总结

核心内容

本报告分析了中美利差变化与人民币汇率波动对A股市场的影响，重点探讨了三阶段关系、利差对汇率的主导作用、汇率波动对A股的传导机制，以及在利差收窄背景下对A股风格和行业配置的指引。

主要观点

1. 中美利差与A股走势的三阶段关系

• 第一阶段（2005年后）：中美利差大幅走扩，人民币升值，A股市场迎来资产价格重估，上证指数在2017年创下高点。
• 第二阶段（后金融危机时代）：中美利差波动性上升，趋势性下降，与A股走势相关性减弱，主要受中美货币政策“脱钩”影响。
• 第三阶段（2015年后）：相关性回归，利差成为人民币汇率波动的主要驱动因素，A股市场与汇率波动的联系更加紧密。

2. 中美利差变化已成为人民币汇率波动的主要来源

• 利率平价理论表明，汇率变动与利差密切相关，尤其是长端利差。
• 2002年以来，经济增长和价格指数对汇率的解释力较弱，而长端利差与汇率变动的相关性显著增强，2018年后甚至达到0.66。
• 中美利差收窄会增强美元资产吸引力，导致人民币贬值压力和国际资本流出，进而对A股流动性造成冲击。

3. 人民币汇率波动对A股的传导机制

• 汇率波动主要通过影响市场流动性传导至A股。
• 外资对人民币汇率变化高度敏感，汇率贬值预期会导致外资流出，压制市场风险偏好。
• 历史数据显示，北上资金的变化与上证指数短期走势高度相关，人民币汇率波动对A股整体影响显著。

4. 中美利差收窄对A股风格与行业配置的指引

• 市场风格：在中美利差收窄、人民币承压背景下，价值和成长风格缺乏系统性机会，稳定类风格更具优势。
• 行业配置：
  • 食品饮料：2018年近40%的北上资金配置于此，但交易拥挤削弱了其配置优势。
  • 医药生物：受“带量采购”等事件影响，外资配置比例下降至1%，但仍是重要关注行业。
  • 防御性行业：如建筑装饰、通信5G等逆周期板块具有更大的确定性，适合规避汇率波动风险。

关键信息

• 汇率与利差关系：中美利差收窄是人民币贬值的重要诱因，尤其在经济下行周期。
• 外资影响：北上资金对人民币汇率变化高度敏感，其流动方向直接影响A股走势。
• 行业偏好变化：随着外资边际定价权上升，价值蓝筹股在汇率升值周期受追捧；在汇率承压周期，应避免外资持仓集中的行业。
• 风险提示：贸易战加剧、经济超预期下行、金融去杠杆提速等外部因素可能加剧市场波动。

数据支持

• 图表1：中国经济短周期
• 图表2：利率平价理论传导机制
• 图表3：中美利差与汇率相关性加大
• 图表4：汇率与利差、价格和经济增长的相关性分析
• 图表5：人民币汇率与主要指数相关性
• 图表6：外资净流动与上证走势同步
• 图表7：人民币汇率与上证50走势相悖，与创业板相关性较小
• 图表8、9：2017年和2018年北上资金行业配置
• 图表10：下半年北上资金从医药生物行业持续流出

策略建议

• 在中美利差收窄、人民币承压背景下，优先考虑稳定类风格。
• 避免外资持仓集中的行业，关注防御性板块如建筑装饰、通信5G。
• 对医药生物等传统外资偏好行业需谨慎，关注其非药领域（如生物药、器械）的防御性机会。

团队信息

• 组长、首席分析师：王君，南开大学经济学硕士，曾任职于中信建投证券，2017年加入华创证券研究所。
• 高级分析师：李而实（美国克拉克大学金融学硕士）、徐驰（上海对外经贸大学经济学硕士）、郭忠良（曾任职于京东金融战略研究部）。

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  • 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；
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