2022年地产债策略报告：凛冬已逝，大浪淘沙-20220222-申万宏源-44页_1mb

凛冬已逝，大浪淘沙 - 2022年地产债策略报告总结

核心内容

2021年房地产行业经历了显著的违约事件，主要受销售和融资走弱、前期过度投资及表外债务问题未有效化解等因素影响。随着2022年宽信用政策的实施，房企资金回笼情况有所改善，但行业整体仍面临信用分层和资金紧张的挑战。

主要观点

• 2021年房企违约回顾
  2021年中大型房企违约事件增多，核心风险因素包括：

  • 前期过度投资“只投不收”现象普遍；
  • 土储结构集中导致流动性危机；
  • 表外债务问题化解有限，受限资金率和短债比例较高。

• 行业展望
  2022年地产行业在宽信用政策下有望改善资金状况，但弱资质房企仍面临较大压力。主要趋势包括：

  • 施工和竣工韧性较强；
  • 拿地继续分化，财务稳健的国企及部分头部民企拿地规模增长；
  • 预售资金监管趋严，部分城市采取“因城施策”方式，优化资金支取规则和流程；
  • 地产债信用利差整体上行，超额利差也有所上升，显示信用分层加剧。

• 个券筛选
  在融资环境边际改善的情况下，投资者应关注投资稳健、土储结构良好及再融资恢复较好的房企。申万债券预警指标体系用于筛选和排雷，以识别潜在投资机会。

关键信息

地产债信用利差变化

• 2021年地产债信用利差整体上行，其中AA+级地产债信用利差上行幅度最大。
• 超额利差均上行，显示市场对房企信用风险的担忧加剧。

重点房企及违约情况

• 境内债违约主体：华夏幸福、协信地产、蓝光发展、泛海控股。
• 美元债违约主体：嘉年华国际、阳光100中国、花样年、新力控股、当代置业、佳兆业。
• 2021年部分房企销售回款下滑，尤其是流动性紧张的房企，如恒大、佳兆业、奥园等。

预售资金监管政策

• 北京、重庆、天津等：加强预售资金监管，提高资金留存比例，优化资金支取流程。
• 广州、成都：采取“纾困”政策，放松预售资金留存比例，保障困难项目的交付。
• 政策效果：预售资金监管趋严，限制房企通过虚报工程进度支取预售款。

商票监管情况

• 2020年末房企商票余额中，恒大集团应付票据占流动负债比例最高，达16.84%。
• 商票监管持续严格，部分房企面临较高的资金压力。

土地市场情况

• 第三轮土拍：流拍率下降，多数城市平淡收场，南方城市较北方更活跃。
• 拿地分化：财务稳健的国企及部分头部民企拿地规模增长，而债务负担重或前期出现风险事件的民企拿地放缓。
• 土储结构集中：部分房企土储布局集中在少数城市，导致销售下滑更明显。

政策边际改善

• 宽信用政策：有助于房企资金回笼，金融机构对地产的预期边际回暖。
• 地产并购主题债券：近期出现，支持优质房企兼并出险房企的优质项目。
• 2021年四季度政策变化：央行和银保监会出台多项政策，支持房地产市场平稳发展。

2022年展望

• 地产行业贷款占比：预计有所提升，但三道红线和贷款集中度政策仍不会放松。
• 信用分层：可能进一步加剧，优质房企将获得更多融资支持。
• 房企修复情况：需关注哪些房企的修复幅度较大，投资价值较高。

附录：关键数据

2021年房企三道红线踩线情况

2021年H1 三道红线“绿档”房企

总结

2022年地产债市场将面临政策支持和信用分层并存的局面。优质房企在政策宽松下可能获得更多融资机会，而弱资质房企则需警惕资金链断裂风险。投资者应关注房企的财务稳健性、土储结构及融资能力，选择具备较强抗风险能力的房企进行投资。