转债定价，你应该知道的事之六（更新）：投资者结构与行为-20180418-招商证券-13页

债券市场专题报告总结：投资者结构与行为（2018-04-18）

核心内容

本报告是《转债定价，你应该知道的事》系列的第六篇，聚焦于可转债（转债）市场的投资者结构及其行为特征，旨在帮助投资者更好地理解市场动态和投资逻辑。

主要观点

1. 投资者结构

• 主要参与者：基金、保险、社保、券商自营、QFII、专户理财、年金、信托、券商资管、自然人、一般法人和其他。
• 固定收益类投资者：包括债券型基金、保险、社保、QFII、年金和自然人，更关注转债的安全性，避免较大波动，看重其风险保护性。
• 权益类投资者：包括股票型基金、混合型基金、一般法人、专户理财、信托、券商自营与资管，更关注正股的潜在上升空间和转债的收益性。

2. 投资原因

• 基金：配置转债以间接参与股市，博取超额回报；流动性强是其配置转债的重要原因。
• 股票型基金与混合型基金：看重正股的潜在空间，转债作为权益类投资者的替代品，尤其在股市调整时具有防御性。
• 一般法人：多为正股原股东，通过优先配售保持持股比例稳定，转债扩容是其加仓的主要动因。
• 保险、年金与社保：偏好稳健投资，关注业绩增长稳定的公司，可转债的抗跌性符合其长期投资理念。
• 券商资管与自营：看重转债的收益性，对股市趋势敏感，灵活配置以适应市场变化。
• QFII：关注风险调整后的回报，偏好基础性行业龙头，看重可转债的防御性。
• 自然人：随着信用申购制度的实施，参与度提高，持仓规模随股市波动变化。

3. 行为差异

• 基金：偏爱牛市加仓，熊市较少大规模减仓，具有一定的抗跌能力。
• 券商资管、自营与信托：行为与基金类似，受股市影响较大，但对市场波动的容忍度较高。
• 一般法人：在转债扩容时倾向于加仓，主要目的是维持持股比例稳定。
• 保险：持仓规模与比例受扩容影响较大，2017年4月扩容后有所提升，但随后逐步下降。
• 年金与社保：持仓规模受扩容影响显著，与股市波动相关性不强。
• QFII：持仓规模随市场变化，偏好防御性强的转债。
• 自然人：自信用申购后参与度提高，持仓规模随股市波动而变化。

关键信息

• 交易所差异：上交所在转债发行和交易上占据主导地位，尽管信用申购后深交所在小盘转债发行上有所增加，但上交所仍占主导。
• 信用评级分布：上交所转债的信用评级普遍优于深交所，尤其是AA+以上评级的转债数量较多。
• 市场走势：2016年7月至2018年3月，转债市场经历了牛熊转换，基金、券商资管、自营与信托的持仓变化与股市走势密切相关。
• 持仓变化趋势：不同投资者在不同时间段对转债的持仓变化各异，一般法人在扩容期间加仓明显，基金在牛市期间增持，熊市期间减仓。

行为特征总结

风险提示

• 监管政策超预期：市场环境和政策变化可能对投资者行为和转债定价产生重大影响。

附录信息

• 转债发行规模与数量：上交所和深交所的发行规模和数量存在差异，上交所在大盘转债和中盘转债的发行上占主导地位。
• 投资者持仓情况：各投资者类型在不同时间段的持仓变化反映了其对市场波动的反应和投资策略的调整。

分析师信息

• 谭卓：招商证券研发中心债券分析师，迈阿密大学经济学博士，湖南大学金融学硕士。
• 王菀婷：招商证券研发中心债券研究助理，上海财经大学管理学博士。

债券信用评分符号与定义

重要声明

本报告由招商证券股份有限公司编制，具有证券投资咨询业务资格。报告基于合法取得的信息，但不保证其准确性和完整性。报告内容仅供参考，不构成投资建议。本公司保留所有权利，未经许可不得翻版、复制、引用或转载。