20220427-国海证券-山西汾酒-600809.SH-年报及一季报点评_青花势能持续释放_2022年汾酒乘势而上_5页_390kb

山西汾酒（600809）2022年年报及一季报点评总结

核心内容

山西汾酒在2022年实现稳健增长，青花系列作为核心产品持续释放势能，带动公司整体业绩提升。公司通过产品结构优化、费用控制及全国化战略推进，保持了良好的盈利能力与市场表现。分析师维持“买入”评级，预计公司未来三年将保持稳定增长态势。

主要观点

• 业绩增长显著：2021年公司实现营业收入199.71亿元，同比增长42.75%；归母净利润53.14亿元，同比增长72.56%。2022Q1营业收入105.30亿元，同比增长43.62%；归母净利润37.10亿元，同比增长70.03%。
• 青花引领增长：青花系列作为公司增长引擎，带动整体产品结构优化，2021年汾酒收入占比达90.47%，2022Q1进一步提升至94.20%。公司计划推进青花/腰部/玻汾结构向4:3:3过渡，增强品牌影响力。
• 省外市场拓展迅速：公司省外收入占比持续提升，从2021年的60%增至2022Q1的63%。经销商数量从2021年末的3074家增至一季度末的3617家，可控终端数量达105万家。
• 费用优化与盈利提升：2021年公司销售费用率和管理费用率分别下降0.45pct和1.94pct，毛利率提升2.76pct至74.91%，销售净利率提升4.72pct至26.99%。
• 高质量发展战略：公司围绕“四个专注”“四个坚持”推进，以调结构为重点，布局“三大板块”，提升运营效率，完善治理结构，深化经理层任期制管理，技改项目投资91.02亿元助力高质量发展。
• 盈利预测与估值：预计2022-2024年EPS分别为6.23/8.02/9.88元，对应PE分别为43/34/27倍，维持“买入”评级。

关键信息

业绩表现

• 2021年：营业收入199.71亿元（+42.75%），归母净利润53.14亿元（+72.56%），EPS 4.37元。
• 2022Q1：营业收入105.30亿元（+43.62%），归母净利润37.10亿元（+70.03%）。
• 毛利率与净利率：2021年毛利率74.91%，销售净利率26.99%；2022Q1毛利率74.75%，销售净利率35.40%。

市场表现

• 股价走势：2022年4月27日当前价格268.85元，52周价格区间228.68-503.00元。
• 相对沪深300表现：2022年12个月累计下跌33.8%，而沪深300下跌23.5%。

产品结构

• 2021年：汾酒/系列酒/配制酒收入占比分别为90.47%、3.22%、6.31%，同比增长41.90%、12.73%、91.39%。
• 2022Q1：汾酒/系列酒/配制酒收入占比分别为94.20%、118.31%、7.18%。
• 青花系列：青花20氛围起势，带动腰部及玻汾产品增长，整体毛利率提升3.10pct至76.55%。

市场布局

• 市场结构：省内/省外收入占比从2021年的6:4调整至2022Q1的4:6。
• 经销商数量：截至2021年末，省内/省外经销商分别为728家和2796家，2022Q1新增经销商93家，总数达3617家。
• 可控终端：2022Q1可控终端数量达105万家。

财务指标

风险提示

• 疫情反复：可能影响消费需求。
• 市场竞争加剧：可能导致费用增加。
• 省外拓展不及预期：影响公司全国化战略推进。
• 经济波动：可能对高端白酒价格及次高端需求造成压力。
• 食品安全风险：可能影响品牌声誉。

投资评级标准

分析师信息

• 薛玉虎：国海证券研究所食品饮料行业首席分析师，拥有15年消费品从业及研究经验，多次获得新财富、金牛奖、水晶球等奖项。
• 刘洁铭：上海交通大学企业管理硕士，CPA，拥有10年食品饮料行业研究经验，覆盖板块全面。

公司战略

• 产品策略：坚持“抓青花、强腰部、稳玻汾”策略，持续优化产品结构。
• 市场策略：推进“1357+10”市场布局，夯实全国化战略基础。
• 高质量发展：以调结构为核心，提升运营效率，完善治理结构，技改项目助力长期发展。

总结

山西汾酒在2022年实现了稳健增长，青花系列作为核心增长点，带动公司业绩提升。公司通过优化产品结构、费用控制及全国化战略，提升了盈利能力和市场竞争力。分析师维持“买入”评级，预计未来三年公司将保持良好增长趋势，但需关注市场风险及外部环境变化。