20161227-浙商证券-宏观外汇研究_美元指数研究专题（一）_2017年美元强势延续_美元指数的正循环逻辑_20页_1mb

2017年美元强势延续：美元指数的正循环逻辑

核心内容

本报告分析了2017年美元指数走强的内在和外在驱动因素，指出美元存在两个正循环机制，推动其在中长期持续走强。同时，报告评估了美元走强对新兴市场国家的影响，并强调了美联储货币政策正常化对美元指数的支撑作用。

主要观点

1. 美元指数内生性正循环

• 工资 → 消费 → 需求 → 工资：工资增长推动消费，进而带动需求，最终促使工资进一步增长，形成正循环。
• 美国就业市场改善：自2012年以来，非农就业数据持续增长，劳动参与率开始回升，显示美国就业市场正逐步复苏。
• 工资水平提升：私营部门平均时薪持续改善，但尚未恢复至2008年危机前的水平，表明工资增长仍有空间。
• 消费意愿增强：消费者信心指数和房价指数保持高位，显示美国内需强劲，有助于推动经济持续增长。
• 投资支出低位：企业利润与投资之间的关系不显著，但消费意愿的增强可能推动投资支出上升。

2. 美元指数外生性正循环

• 美元强势 → 外围通胀 → 资产强对比 → 美元强势：美元走强会提振外围国家的经济活动，提高通胀预期，导致实际利率下降，进而推高美元指数。
• 欧日去杠杆进程未完成：欧元区和日本的杠杆率下降缓慢，货币政策宽松空间有限。
• 欧日核心通胀未达目标：核心通胀水平仍低于政策目标，导致实际利率难以上升。
• 流动性陷阱限制宽松政策：欧元区和日本因流动性陷阱，宽松工具有限，难以有效应对经济疲弱。
• 欧日经济依赖出口：这些国家的就业市场虽有改善，但经济仍疲软，依赖出口来修复经常项目。

3. 联储加息步伐将加快

• 泰勒规则偏离过大：美联储的政策利率远低于泰勒规则估算的3.0%，面临滞胀风险。
• 财富效应减弱：2016年美国经济增长明确，通货膨胀趋势上行，负财富效应不再显著。
• 缩表风险上升：美联储资产负债表因三轮QE大幅扩张，未来缩表将减少美元供给，推高美元指数。

4. 强美元对新兴市场的影响

• 商品价格承压：美元走强与大宗商品价格呈负相关，对新兴市场出口型经济体形成压力。
• 美元债务问题凸显：许多新兴市场国家拥有大量美元债务，美元升值将增加偿债负担。
• 经常项目赤字恶化：美元升值导致外资流入减少，新兴市场国家难以弥补经常项目赤字，加剧经济压力。

关键信息

• 美元指数走势：2016年美元指数走强，12月美联储加息25个基点，将联邦基金利率目标区间上调至0.50%–0.75%。
• 美国经济表现：2016年三季度实际GDP初值增长2.9%，上修至3.2%，显示美国经济强劲复苏。
• 美联储政策预期：预计2017年将加息3次，美元指数将上涨5%，至108.0。
• 新兴市场风险：美元走强对商品价格、美元债务和经常项目赤字产生负面影响，可能引发资本外流和债务危机。

图表与数据支持

• 图1：2016年12月FOMC预期利率水平
• 图2：美元指数走势（2015 vs 2016年）
• 图3：美国非农就业数据（2012年12月以来）
• 图4：美国人口年龄结构
• 图5：美国私人非农企业全部员工平均时薪（季调，同比，3个月移动平均）
• 图6：美国消费者信心指数
• 图7：美国房价指数
• 图8：美国企业利润和私人固定资产投资拉动
• 图9：私营部门杠杆率（非银行私人机构信贷对GDP比例）国别比较
• 图10：欧元区、日元核心CPI数据
• 图11：欧元区就业市场
• 图12：欧元区经常项目
• 图13：日本就业市场
• 图14：日本经常项目
• 图15：英国就业市场
• 图16：英国经常项目
• 图17：加息静默期欧日汇率走势
• 图18：美国物价指数
• 图19：美国采购经理人指数
• 图20：亚特兰大联储估算泰勒规则
• 图21：美国居民的资产走势
• 图22：美国居民的资产占比
• 图23：美联储资产负债表持有证券
• 图24：美联储2016年11月底持有证券比例
• 图25：联储的国债到期分布
• 图26：美国指数与WTI石油
• 图27：美国指数与布伦特原油
• 图28：美国指数与黄金
• 图29：美国指数与LME铜
• 图30：美国指数与商品（前104周）相关系数
• 图31：新兴市场国家外债总额占GDP比例
• 图32：新兴市场经常项目差额占GDP比例

表格数据

• 表1：美国2016年GDP数据
• 表2：美国2016年就业数据
• 表3：美元指数与商品的相关关系
• 表4：美元指数走强对新兴市场国外债偿付的影响

风险提示

• 美国滞胀风险：若美联储加息迟缓，可能引发滞胀。
• 欧洲货币政策转向：欧日央行可能因经济压力而调整货币政策。

投资建议

• 相对评级体系：基于沪深300指数的涨跌幅，对证券和行业进行评级。
• 投资者建议：投资决策应基于个人情况，如持仓结构及其他因素，不应仅依赖评级。

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