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公司深度报告总结：中国建筑（房屋建设）

核心内容

中国建筑（601668.SH）作为国内领先的建筑企业，其下游行业包括房建、基建和工业建筑，整体增速平稳。短期来看，房建增速下滑，但基建投资强劲，有效对冲了房建的下滑趋势；长期来看，房建增速预计降至4-5%，而基建和工业建筑增速将维持在10%左右。公司过往业绩优异，市占率稳步提升，未来三年业绩高度锁定。公司估值在A+H股中隐性折价率最高，存在多重估值修复契机。

主要观点

• 行业前景：房建与基建的增速较为平稳，标准差低于各自单独增速；未来房建增速放缓，但基建和工业建筑将保持稳定增长。
• 公司业绩：2009-2013年公司收入及归母净利润CAGR分别达27%和24%，市占率从2.6%提升至3.5%。公司未来三年业绩高度锁定，预计14-16年经营利润CAGR为14.5%。
• 估值分析：公司相对估值折价率50.0%，SOTP折价率46.2%，是A+H股中隐性折价率最高的建筑地产龙头。
• 估值提升契机：沪港通落地、国企改革、商业模式创新、金融模式创新、高分红率等多重因素将推动公司估值提升。

关键信息

下游行业分析

• 房建行业：增速放缓，2014-2020年预计维持在4-5%；受城镇化和人口结构影响，增长动力减弱。
• 基建行业：增速相对稳定，2014年1-6月投资增速达22.84%，是推动公司业绩增长的重要因素。
• 工业建筑：整体下行，但存在结构性机会，预计2014-2015年制造业城镇固定资产投资增速分别为15%和13%。

公司分析

• 过往业绩：公司收入及归母净利润CAGR分别为27%和24%，市占率稳步提升。
• 费用及现金流：公司经营性净现金流不理想，但整体好于房建、基建行业；2013年经营活动现金流量净额/货币资金为正。
• 地产业务：中建地产和中海地产分别预计爆发增长和稳定增长，地产板块经营利润CAGR为14.5%。
• 建筑业：盈利能力持续提升，主要受益于投资及综合开发业务拉动，管理改善和费率下降。
• 海外业务：通过并购Plaza建筑公司，提升在美国市场的经营能力，境外业务前景可期。

公司估值

• 相对估值：公司A+H股折价率高达50.0%，远高于其他建筑公司。
• 绝对估值：SOTP估值折价率46.2%，分部加总估值为每股5.93元，较当前股价3.19元存在较大提升空间。
• 可比公司：公司PE和PB均低于可比公司，存在显著的估值低估。

估值提升契机

• 沪港通落地：有助于缩小A股与H股之间的估值差距。
• 国企改革：股权激励、板块分拆上市、混合所有制等改革措施将提升公司估值。
• 商业模式创新：成立中建方程、拓展城镇综合开发、投资带动业务增长。
• 金融模式创新：发行优先股有助于降低负债、提升业绩。
• 高分红率：预计2014-2016年分红率分别为21.5%、22.5%、23%，对长线资金具有吸引力。

盈利预测与评级

• 盈利预测：预计2014-2016年EPS分别为0.78/0.89/0.99元。
• 估值：当前PE为4.09倍，PB为0.70倍，综合考虑行业估值及公司增长潜力，给予公司2014年7倍PE，对应目标价5.5元。
• 评级：维持“推荐”评级。

风险提示

• 宏观经济波动：可能影响整体投资增速。
• 基建投资下滑：可能对业务产生不利影响。
• 地产调控：可能抑制房地产市场增长。

结论

中国建筑作为估值最低廉的建筑地产龙头，未来三年业绩高度锁定，具备多重估值修复契机。公司盈利能力和增长潜力显著，结合其高分红率和金融创新，具有较强的吸引力。