金融行业：科创板首战告捷，配套改革任重道远-20191222-恒大研究院-17页_1mb

恒大研究院研究报告总结

核心内容概述

本报告由恒大研究院发布，首席经济学家任泽平主导，主要围绕科创板试点注册制的成效与未来改革方向展开，同时探讨了全面推行注册制的配套措施以及提高资本市场定位，发挥直接融资价值的重要性。报告强调注册制作为资本市场改革的突破口，对于推动金融与实体经济良性循环、提高上市公司质量、吸引长期资金入市等方面具有重要意义。

主要观点

1. 科创板试点注册制首战告捷

• 设立背景：2018年11月5日，习总书记宣布设立科创板并试点注册制，2019年7月22日正式开板，仅用时8个月。
• 扩容迅速：截至2019年12月17日，科创板受理企业185家，已上市66家，募资金额达824亿元，总市值8384亿元。
• 定位符合预期：主要集中在新一代信息技术、生物、新材料等领域，其中电子、机械设备、医药生物、计算机四大行业占比超82%。
• 市场化定价：科创板新股定价不受23倍市盈率限制，允许超高市盈率和破发并存，提高市场定价效率。
• 交易回归理性：市场炒作情绪降温，交易活跃度回落，市盈率从73倍降至58倍，市场逐步回归平稳。

2. 全面推行注册制，五大配套制度护航

• 发展机构投资者：吸引内外资长期资金入市，提高专业机构投资者占比，放宽内资机构投资权益类资产比例限制。
• 构建信息披露法律体系：以信息披露为核心，推动《证券法》《刑法》《公司法》联动修订，提高违法违规成本。
• 吸引优质红筹企业回归：解决红筹企业股权结构、监管标准、外汇等问题，提高上市公司质量。
• 降低金融行业税负：借增值税改革契机，适度降低金融企业增值税率，统一征收标准，增加税收优惠政策。
• 探索T+0交易机制：借鉴国际经验，逐步放宽T+0交易，提高市场定价效率，同时防范风险。

3. 提高资本市场定位，真正发挥直接融资价值

• 认识误区：资本市场曾被视为投机工具或国企脱困手段，存在“赌场论”和行政干预现象。
• 地位有待提高：我国直接融资比重偏低，需通过改革提升其在金融体系中的地位。
• 吸取新三板教训：新三板因流动性枯竭、制度设计不完善、监管不力等问题陷入困境，需借鉴科创板经验，加强信息披露和退市机制。
• 注册制重构金融生态：注册制有助于解决中小企业、创新企业融资难题，推动产业升级，同时为居民财富提供蓄水池，促进国家治理体系现代化。

关键信息

科创板改革成效

• 审核效率提升：审核权下放交易所，平均审核时间缩短至165天。
• 上市标准多元化：允许未盈利企业、同股不同权企业、红筹企业上市。
• 市场趋于理性：交易活跃度下降，估值逐步回归合理区间。

配套改革建议

资本市场定位提升

• 直接融资提升：存量法下，中国直接融资比重低于40%，增量法下低于15%，需加快改革。
• 金融机构发展滞后：我国证券业资产规模远低于高盛，需改善市场环境、完善法律体系、丰富资本市场层次。
• 居民财富配置：A股市场“牛短熊长”，需改善市场秩序，提升资本市场作为财富蓄水池的功能。

图表目录摘要

• 图表1：科创板上市公司扩容
• 图表2：科创板集中在信息技术等领域
• 图表3：机械设备等四个行业公司占比超82%
• 图表4：科创板上市审核时间大幅缩短
• 图表5：科创板估值逐步回归理性
• 图表6：科创板交易降温
• 图表7：科创板营收和利润增速高于其他板块
• 图表8：科创板基金、券商投资者占比更高
• 图表9：内资机构投资权益类资产比例限制
• 图表10：陆股通累计流入资金量及QFII持股市值
• 图表11：行业龙头境外上市数量
• 图表12：T+0实施情况与限制措施对比
• 图表13：存量法下中国直接融资比重
• 图表14：增量法下中国直接融资比重
• 图表15：证券业总资产仅占2%
• 图表16：中信证券与高盛比较
• 图表17：新三板成交逐渐萎缩
• 图表18：三板做市指数跌破初始点位
• 图表19：新三板挂牌企业盈利能力较弱
• 图表20：新三板以协议转让为主
• 图表21：新三板再融资数额较少

结论

科创板试点注册制取得了初步成效，为全面推广注册制积累了经验。未来需通过五大配套改革，推动资本市场健康发展，提升直接融资比重，改善金融资源配置效率，增强市场稳定性与吸引力。同时，需吸取新三板改革失败教训，优化制度设计，提升监管效能，以实现资本市场与实体经济的良性循环。