20130923-申万宏源-中国汽研-601965.SH-汽车技术服务业务为核心_天然气汽车及轨道交通业务提供额外驱动_27页_748kb

中国汽研（601965）调研报告总结

核心内容

中国汽研是A股唯一从事汽车技术服务业务的上市公司，专注于汽车测试评价与研发咨询，同时涉足专用汽车、轨道交通关键零部件及汽车燃气系统业务。公司具备较强的技术研发能力和独立性，拥有国家级检测资质，是唯一一家独立第三方汽车检测机构。公司凭借其稀缺性、技术优势及业务多元化，有望在未来三年内实现较快增长。

主要观点

• 技术服务业务为核心：公司技术服务业务收入占比高，且毛利率优于行业平均水平。随着汽车标准提升和市场竞争加剧，公司有望受益于车辆强制检测和自愿测试业务增长。
• 汽车燃气系统业务高增长潜力：国内天然气汽车市场正快速增长，公司已具备成熟的燃气系统研发和生产能力，且通过超募资金设立凯瑞燃气公司，预计未来几年将实现显著增长。
• 轨道交通零部件业务国内独家：公司是单轨车辆转向架零部件的唯一供应商，市场占有率高，未来增长将依赖于单轨在国内的推广及新产品开发。
• 专用汽车业务利润贡献有限：专用汽车业务收入占比高，但毛利率低，对整体盈利贡献较小。
• 首次评级“买入”：基于公司业务增长潜力和行业稀缺性，首次评级为“买入”，预计2013-2015年每股收益分别为0.53元、0.65元和0.81元，对应12个月目标价为14.1元。

关键信息

市场数据

• 2013年9月18日收盘价为9.74元，一年内最高12.43元，最低6.24元。
• 上证指数2192，深证成指8481。
• 市净率2.1，息率1.03。
• 流通A股市值1870百万元。

基础数据

• 2013年6月30日每股净资产4.63元。
• 资产负债率20.13%。
• 总股本641百万，流通A股192百万。
• 流通B股/H股未公开。

盈利预测

• 2013年预计营业收入1,409百万元，净利润342百万元，每股收益0.53元。
• 2014年预计营业收入1,713百万元，净利润416百万元，每股收益0.65元。
• 2015年预计营业收入2,097百万元，净利润519百万元，每股收益0.81元。
• 未来三年复合增长率约20%。

投资评级与估值

• 首次评级为“买入”。
• 目标价14.1元，对应2013年19倍PE，2014年15倍PE。
• 估值基于技术服务、专用汽车、燃气系统三项业务，分别给予25/10/30倍的估值。

投资要点

• 技术服务业务优势：公司拥有国家级检测资质，是唯一独立第三方检测机构，技术积累深厚，具备较强的协同效应。
• 燃气系统业务前景广阔：国内天然气汽车市场进入高速增长期，公司已具备相关技术并设立凯瑞燃气公司，未来有望实现高速增长。
• 轨道交通业务国内独家：公司是单轨关键零部件的唯一供应商，未来增长来自单轨推广和新产品开发。
• 估值高于行业平均水平：公司成长性、盈利能力和稀缺性优于汽车零部件行业，应享受更高估值。

股价表现的催化剂

• 新增法规提升检测要求；
• 天然气汽车普及力度加大；
• 国内新建单轨交通线路。

核心假设风险

• 汽车产销量下滑可能影响检测业务需求。

业务结构

• 技术服务业务：占营业收入50%，毛利贡献59%。
• 专用汽车业务：占营业收入26%，毛利贡献2.7%。
• 轨道交通关键零部件：占营业收入35%，毛利贡献较高。
• 汽车燃气系统业务：占营业收入10%，未来增长潜力大。

技术服务业务分析

• 测试评价业务：占技术服务收入70%以上，受益于新车型发布和法规标准提升。
• 研发咨询业务：占技术服务收入20%，凭借技术积累有望快速增长。
• 募投项目：将增强研发及测试能力，预计2013年下半年完成建设，新增业务收入48,000万元，利润总额19,920万元。

汽车燃气系统业务分析

• 市场前景：预计到2020年全国天然气汽车保有量将达300万辆。
• 技术优势：公司具备三代燃气系统技术，产品具有自主知识产权。
• 产能提升：凯瑞燃气公司2015年目标产能6.5万套/年，2018年目标18万套/年。

轨道交通业务分析

• 市场前景：轨道交通运营里程三年翻倍，预计2015年达到3000公里。
• 技术突破：公司掌握单轨关键零部件核心技术，实现国产化。
• 订单情况：公司为重庆单轨提供452辆车关键零部件，占市场需求84%。
• 未来增长：来自单轨推广和新产品开发。

专用汽车业务分析

• 产品结构：以低毛利的自卸车为主，毛利率常年维持在4-5%。
• 收入贡献：2012年占营业收入26%，但对整体盈利影响有限。

总结

中国汽研凭借其稀缺性、技术优势及业务多元化，具备较强的市场竞争力和成长潜力。技术服务和燃气系统业务增长可期，轨道交通业务具有国内独家优势，而专用汽车业务利润贡献有限。公司首次评级为“买入”，目标价14.1元，未来三年复合增长率约20%。