20210531-东吴证券国际经纪-龙光集团-03380.HK-盈利能力持续领先_城市更新赋能业绩增长_20页_2mb

龙光集团盈利能力分析总结

核心内容

龙光集团作为大湾区龙头房企，凭借多元化的业务模式和战略布局，持续提升盈利韧性和永续经营能力。公司主要业务包括物业销售、城市更新、物业租赁和建筑及装饰，其中物业销售贡献最大，城市更新业务毛利率最高，是未来业绩增长的重要引擎。此外，公司通过多渠道拿地，积累了优质土储资源，且在“三道红线”政策下全面达标，融资成本创新低，进一步增强了公司的财务健康和抗风险能力。

主要观点

• 区域优势显著：公司深耕大湾区，2020年大湾区销售额占比达59.3%，同时大西南和长三角区域销售增长迅速，尤其是长三角区域2020年销售额增长236%，成为新增长点。
• 销售增长强劲：2020年公司权益销售额同比增长32%至1206.9亿元，2021年前4月完成全年目标的35.9%，销售表现优于行业平均水平。
• 土储资源优质：截至2021年2月，公司总土储达7200万平方米，总货值12322亿元，其中85%位于大湾区及长三角区域，为未来销售和利润增长提供坚实基础。
• 多元化业务支撑盈利：物业销售、建筑及装饰、城市更新和物业租赁四大业务协同发展，提升公司综合竞争力和盈利能力。
• 融资成本优化：公司“三道红线”全面达标，净负债率61.4%，资产负债率69.8%，现金短债比1.8倍，借贷利率压降至5.60%，财务状况稳健。
• 估值与投资建议：基于RNAV估值法，公司合理估值区间为17.70-19.31港元，当前股价12.48港元，折价约62%，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

一、大湾区龙头房企，多元化业务模式提高业绩韧性

• 龙光集团自1996年起家于汕头，逐步发展为全国性房企。
• 2020年公司综合实力位列中国房企第18位，2020年位列盈利性TOP10，排名第三。
• 业务结构包括物业销售（77.2%）、建筑及装饰（14.2%）、城市更新（8.5%）、物业租赁（0.2%），其中城市更新业务增长最快，毛利率高达79.80%。

二、销售增长领先行业

• 2020年公司权益销售额同比增长32%至1206.9亿元，销售均价同比上涨15%至15637元/平方米。
• 大湾区贡献近六成销售额，占59.3%；长三角区域2020年销售额增长236%至101亿元。
• 2021年前4月完成全年目标的35.9%，销售表现稳健，全年销售目标有望达成。

三、拿地渠道多元，土储资源优质充裕

• 2020年新增土储货值3865亿元，其中78%来自城市更新，22%来自招拍挂。
• 新增土储81%位于大湾区，未来三年可售货值足以支撑2到3年销售增长。
• 公司近期土储货值5222亿元，可支撑2到3年销售增长，且城市更新项目孵化效率高，未来三年孵化货值有望超过1500亿元。

四、四大战略着力点轻重并举

• 实践“住宅开发+城市更新+商业运营+产业运营”四轮驱动战略，提升综合竞争力。
• 2021年可售货值约2400亿元，其中55%位于大湾区，支撑住宅开发主业增长。
• 城市更新项目孵化加速，2020年城市更新收入同比增长23%至60.19亿元，占营收8.5%。
• TOD项目资源丰富，未来5年经常性收入有望增长超10倍，强化公司永续经营能力。

五、“三道红线”全面达标，融资成本创新低

• 2020年“三道红线”全面达标，净负债率61.4%，资产负债率69.8%，现金短债比1.8倍。
• 公司债务期限结构合理，短债占比仅29%，长债占比达52%。
• 融资成本持续下行，2020年平均借贷利率压降至5.60%，新增借贷利率降至5.45%。

六、资产规模稳步增长，盈利能力持续领跑

• 2017-2020年总资产及净资产年均复合增速分别为29.6%和30.7%，2020年底总资产达2435亿元。
• 2020年归母核心利润同比增长20.1%至120.4亿元，毛利率30.0%，净利率18.8%，核心利润率17.4%，均领先行业。
• 2020年派息1.01港元/股，派息率达40%，体现公司盈利能力和对未来的信心。

七、估值与投资建议

• 预计2021-2023年EPS分别为2.59元、3.10元、3.79元，对应PE分别为3.95X、3.30X、2.70X。
• RNAV估值为1470.53亿元，折合每股26.64元，当前股价12.48港元，折价约62%。
• 首次覆盖给予“买入”评级，目标价17.70-19.31港元，考虑40%-45% NAV折让。

风险提示

• 房地产调控政策超预期收紧。
• 城市更新项目孵化不及预期。