2021下半年宏观经济及资产配置展望：复苏节奏放缓，把握结构机会-20210706-万和证券-26页_1mb

复苏节奏放缓，把握结构机会 ——2021下半年宏观经济及大类资产展望

核心内容

2021年下半年，中国经济将经历复苏动能的减弱与结构性机会的显现。上半年受益于出口和房地产销售投资的双轮驱动，经济快速修复。但下半年，由于疫后复苏的不均衡性，以及政策调控和全球经济变化，复苏动能将趋缓，需关注结构性机会。

主要观点

1. 经济复苏不均衡

   • 上半年工业生产保持高景气，但消费复苏偏慢，特别是服务业。
   • 房地产投资和销售依然强劲，但随着政策调控和竣工周期的推进，预计下半年将逐步进入下行周期。
   • 制造业投资在盈利改善背景下有望提速，但整体恢复速度仍受原材料价格和企业预期影响。
   • 财政政策后置，预计下半年将发力，推动基建投资提速。

2. 全球供需缺口仍在

   • 发达国家将在三四季度实现群体免疫，带动需求释放，支撑出口。
   • 发展中国家因疫苗供应不足，复苏滞后，中国仍受益于全球供需缺口。

3. 宏观政策趋向正常化

   • 美联储在6月未明确收紧，但整体表述偏向“鹰派”，预计将在秋季根据就业情况释放Taper信号，2023年初考虑加息。
   • 中国货币政策保持“稳货币 + 紧信用”组合，社融收敛速度放缓，新增信贷大致持平去年。

4. 大类资产配置建议

   • 人民币预计保持双向波动，汇率在合理范围内均衡波动。
   • A股以结构性机会为主，高景气的成长板块、核心资产及优质赛道可能占优。
   • 债市利率难有趋势性机会，10年期国债收益率预计在3.0%-3.2%之间窄幅波动。

关键信息

一、经济走势回顾

• 生产端景气度高：工业增加值两年平均复合增速达6.58%，制造业、水电燃气供应业表现强劲。
• 固定资产投资不平衡：房地产投资两年平均增速达8.60%，制造业投资增速回升，但整体恢复缓慢。
• 消费恢复偏慢：社会消费品零售总额两年平均增速为4.27%，受疫情防控常态化、收入差距和预期不确定性影响。
• 出口保持强势：5月出口同比增长27.9%，主要出口产品如家具、家电、防疫物资等表现良好。

二、经济预期重估

• 复苏动能渐弱：经济向趋势值回归，环比动能减弱。
• 房地产步入下行周期：政策趋严，拿地和开工力度回落，但竣工周期投资可提供一定韧性。
• 制造业投资结构性回升：盈利改善带动资本开支，环保、出口链条和战略新兴产业投资有望加速。
• 财政后置发力：专项债发行进度偏缓，下半年有望提速，推动基建投资。

三、通胀与流动性

• PPI同比高点或已过：5月PPI同比上涨9.0%，但环比趋势不明朗，同比顶部大概率形成。
• CPI总体可控：5月CPI同比上涨1.3%，但环比为-0.2%，猪肉价格下降对CPI形成压制。
• 全球通胀预期上升：疫情引发的宽松政策推升了通胀预期，但各国通胀高点可能已过。

四、宏观政策走向

• 美联储趋向正常化：预计在秋季释放Taper信号，2023年初考虑加息，但短期内不会收紧。
• 社融收敛速度放缓：新增信贷保持稳定，表外融资收缩，但政策支持实体经济融资。
• 人民币汇率保持双向波动：美元指数反弹有限，贸易顺差和政策面稳定预期支撑人民币汇率。

五、大类资产配置建议

• 人民币资产吸引力仍强：汇率在合理范围内波动，外资流入有望保持良好节奏。
• A股结构性机会为主：高景气成长板块、核心资产及优质赛道可能占优。
• 债市利率难有趋势：10年国债收益率预计窄幅波动，缺乏趋势性机会。

风险提示

• 疫苗保护效果不及预期
• 疫苗产能外溢提前
• 通胀持续时间超预期
• 货币政策快速转紧

总结

2021年下半年，中国经济将经历复苏动能减弱与结构性机会显现的阶段。出口和房地产投资仍是主要支撑，但需关注制造业投资和财政发力带来的边际支持。全球通胀压力总体可控，人民币汇率保持双向波动，A股结构性机会突出，债市利率窄幅波动，整体呈现震荡格局。需警惕疫苗效果、通胀持续性及货币政策转向等风险因素。