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冲突缓和后，美债利率能否“回到原点”？

核心内容

2026年4月，随着美伊临时停火谈判的推进，市场开始定价“冲突缓和”。然而，美债利率是否能回落至冲突前的水平，取决于多个因素，包括油价中枢、安全资产需求、美国宏观经济表现以及美联储政策路径。

主要观点

1. 历史经验：

   • 历史上，油价冲击对美债利率的影响分为两个阶段：首先，利率定价通胀预期；其次，转向基本面和增长预期。
   • 若美国处于通胀失锚阶段，油价上行可能进一步强化通胀压力，推高利率；若经济增长已走弱，油价对经济的负面效应可能更快压倒再通胀逻辑。

2. 本轮冲突下的美债表现：

   • 美债利率反应相对温和，最大上行约50个基点，与海湾战争类似。
   • 短期通胀预期已计入，但远端通胀预期仍保持稳定，5年/5年远期盈亏平衡通胀率维持在 $2.2%$ 左右。
   • 美债利率冲高回落的核心在于市场预期地缘风险短期可控，且美国能源缓冲增强，美联储仍有政策空间。

3. 冲突缓和后的利率走势：

   • 若冲突缓和，美债利率未必能回到战前低位，因油价中枢可能因供给、需求及供应链的多重因素提升。
   • 长期通胀锚仍稳定，但若美国战略失利引发市场质疑，美债需求端可能留下更深远的后遗症。

关键信息

• 油价冲击影响：

  • 历史案例表明，油价冲击后，美债利率往往先回吐部分溢价，但未必回落至冲突前水平。
  • 供给伤痕可能长期存在，影响原油价格中枢。

• 市场反应：

  • 当周，标普500上涨 $4.5%$，10Y美债收益率下行5.0bp至 $4.26%$，美元指数下跌至98.23。
  • 其他货币兑美元普遍上涨，人民币兑美元下跌至6.8165。
  • 大宗商品价格多数上涨，但原油价格下跌，显示市场对冲突的担忧有所缓解。

• 宏观经济数据：

  • 美国3月PPI环比 $0.5%$，低于市场预期 $1.1%$，显示上游价格压力未全面传导。
  • 美国3月工业生产指数环比 $-0.5%$，低于市场预期 $0.1%$，反映高油价和地缘不确定性对经济的影响。

• 美联储政策与市场预期：

  • 联邦公开市场委员会（FOMC）维持利率不变的概率下降，市场预期未来可能降息。
  • 联储官员观点分化，部分倾向于鸽派，部分中性或鹰派，显示政策路径存在不确定性。

• 政治与财政因素：

  • 美国财政赤字规模低于去年同期，但财政支出高于去年同期。
  • 特朗普净支持率为 $-17%$，民主党在参议院的胜算较高。

风险提示

• 地缘政治冲突升级
• 美国经济放缓超预期
• 美联储超预期转“鹰”

图表目录（关键数据）

• 图表1：60年代以来主要油价冲击
• 图表2：第二次石油危机期间美债利率走势
• 图表3：俄乌冲突时期美债利率走势
• 图表4：第一次石油危机期间美债利率走势
• 图表5：2011利比亚战争期间美债利率走势
• 图表6：此次冲突10年美债利率抬升幅度较温和
• 图表7：MOVE指数波动幅度仍较低
• 图表8：短期通胀预期出现抬升
• 图表9：美国CPI同比或在二季度升至 $3.7%-3.8%$
• 图表10：冲突以来，美债等资产均出现修复
• 图表11：美国通胀预期未脱锚
• 图表12：海湾战争期间美债利率走势
• 图表13：油轮战争期间美债利率走势
• 图表14：历史上，地缘冲击后，往往形成供给伤痕
• 图表15：俄乌冲突后，俄油出口贸易线路重构
• 图表16：美国盟友持有7成美元安全资产（2022年）
• 图表17：苏伊士运河危机加速了英镑地位下滑
• 图表18：当周，发达市场股指悉数上涨
• 图表19：当周，新兴市场股指多数上涨
• 图表20：当周，美国标普500行业多数上涨
• 图表21：当周，欧元区行业多数上涨
• 图表22：当周，恒生指数悉数上涨
• 图表23：当周，行业方面涨跌互现
• 图表24：当周，发达国家10Y国债收益率多数下跌
• 图表25：当周，美、英、德10Y国债收益率走势
• 图表26：当周，新兴市场10Y国债收益率多数下行
• 图表27：当周，巴西、土耳其10Y收益率走势
• 图表28：美元指数下跌，其他货币兑美元悉数上涨
• 图表29：当周，欧元兑美元走势
• 图表30：当周，主要新兴市场兑美元多数上涨
• 图表31：当周，美元兑雷亚尔和韩元走势
• 图表32：当周，美元兑在岸人民币下跌至6.8263
• 图表33：当周，美元兑离岸人民币下跌至6.8165
• 图表34：当周，大宗商品价格多数上涨
• 图表35：当周，WTI原油、布伦特原油下跌
• 图表36：当周，焦煤、螺纹钢价格上涨
• 图表37：当周，LME铜、LME铝价格上涨
• 图表38：当周，通胀预期持平至 $2.36%$
• 图表39：当周，COMEX金、COMEX银价格上涨
• 图表40：当周，10Y美债实际收益率下行至 $1.90%$
• 图表41：美国TGA规模上升
• 图表42：美债净发行规模本周上升
• 图表43：美国2026财政赤字低于去年同期水平
• 图表44：今年财政支出高于去年同期水平
• 图表45：美国2026年财政收入高于去年同期
• 图表46：美国2026年关税收入大幅高于去年同期
• 图表47：特朗普总统职位支持率
• 图表48：国会支持率
• 图表49：特朗普总统的净支持率
• 图表50：polymarket参议院概率
• 图表51：伊朗日度导弹与无人机发射量
• 图表52：霍尔木兹海峡航运船只数量
• 图表53：本周，美联储维持年内利率不变的概率下降
• 图表54：市场预期欧央行加息时点在6月
• 图表55：市场预期美联储2026年维持利率不变
• 图表56：联储官员倾向（截止4月17日）
• 图表57：本周联储官员发言
• 图表58：美国3月PPI同比 $4%$
• 图表59：美国3月PPI环比 $0.5%$
• 图表60：美国工业生产指数3月走弱
• 图表61：原材料生产环比走弱幅度最大
• 图表62：3月制造业生产结构中，交运设备、家具、服装、化学品环比走弱
• 图表63：当周初申领失业金人数（非季调）
• 图表64：当周持续申领失业金人数（非季调）
• 图表65：周度职位空缺数持续回落
• 图表66：美国州层面的失业压力不大
• 图表67：美国红皮书零售指数表现稳定
• 图表68：美国周度经济指标表现稳定
• 图表69：全球主要宏观经济数据日历

总结

综上所述，美债利率在地缘冲突缓和后，未必能回到冲突前的水平。油价中枢可能因供给、需求及供应链的多重因素而提升，且美国经济基本面和美联储政策路径将对利率走势产生重要影响。此外，安全资产需求和政治环境的变化也可能对美债利率形成制约。投资者需密切关注这些关键因素的变化，以评估未来美债利率的走势。