银行业：周期趋势起，增配正当时-20210527-华泰证券-40页_1mb

周期趋势起，增配正当时 - 华泰研究中期策略总结

核心内容

2021年被视为银行业顺周期向上的机遇年，银行基本面改善趋势明显，主要受利率上行和风险出清两大因素驱动。随着经济复苏，银行资产质量持续改善，叠加外资与机构资金对银行股的加配，板块估值有望修复。建议投资者关注“好赛道+好选手”，优先考虑制造业升级、零售财富管理以及具备优秀机制与管理层的优质银行。

主要观点

• 利率上行驱动业绩改善：市场利率中枢上行，带动贷款收益率回升，提高银行息差。存款成本相对刚性，但核心存款实力是关键。
• 风险出清步入末期：通过严认定、强计提、多处置，存量风险逐步出清。宏观经济复苏使得新增风险可控，为估值修复提供支撑。
• 资金配置趋势明显：2021年Q1，北向资金、公募基金及融资资金对银行股配置比例显著提升，为估值修复提供动能。
• 资本补充渠道拓宽：可转债与配股成为主要资本补充方式，对银行估值修复有积极影响。
• 板块内部分化显著：股份行和区域性银行表现优于大行，尤其关注优质中小行及大行的零售转型。

关键信息

利率上行与风险出清的驱动作用

• 利率上行带动银行息差改善，尤其是金融市场资金融出方。
• 存款成本刚性，但核心存款实力是关键，部分银行因存款结构优化而受益。
• 风险出清进入末期，表现为严认定、强计提、多处置，银行资产质量改善。

资本补充与估值修复

• 2020年银行资本承压，2021年资本补充渠道拓宽，可转债与配股成为主要手段。
• 配股效率高，但对股价有短期冲击；可转债融资成本低，适合稳健经营的银行。
• 外资与机构资金配置增加，推动银行板块估值修复。

资金配置与市场趋势

• 2021年Q1，银行股在各类资金中的占比明显提升，尤其是外资与公募基金。
• 人民币升值吸引外资流入，机构资金地位提升，推动银行股配置比例上升。
• AH溢价率提升后，H股补涨机会值得关注。

个股推荐

• 优质中小行：平安银行（买入，目标价28.41元）、常熟银行（增持，目标价10.30元）、青岛银行（买入，目标价6.88元）。
• 顺周期大行：工商银行（A+H股，增持，目标价6.53元）、农业银行（增持，目标价4.10元）。

投资建议

• 坚定顺周期加配：利率上行、风险出清、制造业升级三者叠加，驱动银行基本面改善。
• 优选“好赛道+好选手”：制造业升级与零售财富管理是重点赛道，同时关注机制灵活、管理优秀的银行。
• 关注AH溢价率：在AH溢价率提升后，H股可能迎来补涨机会。

风险提示

• 经济下行持续时间超预期
• 资产质量恶化超预期

业务结构与资产配置

• 贷款占比提升：2021年Q1，上市银行贷款占比提升，制造业、小微成为重点投放领域。
• 财富管理推动收入增长：中间业务收入占比提升，零售AUM增长，推动非息收入增长。
• 轻资本转型：通过配置高收益资产、优化资产结构，推进轻资本转型。

图表概览

• 图表1：全文逻辑图
• 图表2：2021年初以来银行指数走势
• 图表3：银行股相对上证指数的涨幅分三个阶段
• 图表4：股份行、区域性银行股价优于大行
• 图表5：银行股涨跌幅与基本面正相关
• 图表6：2019-2021Q1末上市银行同业资产-同业负债敞口
• 图表7：同业存单发行利率走势
• 图表8：2021Q1上市银行投资资产结构及投资收益对比
• 图表9：2021Q1末上市银行金融市场类敞口对比
• 图表10：2021年3月新发放贷款加权平均利率回升
• 图表11：2020年末上市银行3个月内到期贷款占比
• 图表12：银行各期限定期存款利率上行趋势
• 图表13：2020年末上市银行各类存款占总负债比重
• 图表14：银行指数相对PB估值与信用成本、不良生成率相关性
• 图表15：20Q2以来商业银行关注率+不良率下降
• 图表16：2014-21Q1末商业银行不良贷款率及拨备覆盖率
• 图表17：2017-2020年银行业逾期90天以上贷款偏离度下降
• 图表18：部分上市银行非标不良率上升
• 图表19：2020年上市银行拨备计提力度加大，21Q1边际减轻
• 图表20：平安银行信贷成本下降，非信贷拨备计提占比提升
• 图表21：2020年末上市银行非标规模、拨备计提及其资产质量
• 图表22：2017-2020年银行业不良处置金额
• 图表23：2020年银行贷款核销力度较强，2021年以来力度不减
• 图表24：20Q2以来企业偿债能力上升
• 图表25：平安银行零售贷款风险改善
• 图表26：招商银行、兴业银行延期还本付息贷款占比低
• 图表27：2019年各省债务率对比
• 图表28：20Q4以来上市银行资产同比增速分化
• 图表29：20Q4以来上市银行贷款同比增速平稳
• 图表30：2021Q1上市银行加大生息资产投放
• 图表31：2021Q1上市银行加大对公贷款投放
• 图表32：贷款投放集中于制造业、小微等重点领域
• 图表33：制造业、基建、房地产行业政策支持情况
• 图表34：2010-2020年制造业、房地产、基建贷款同比增速
• 图表35：2020年制造业中长期贷款增速快速上行
• 图表36：2018-2020年上市银行地产、基建、制造业贷款占比
• 图表37：2017-2020年互联网平台贷款规模快速增长
• 图表38：监管层对互联网平台的表述
• 图表39：2020年末上市银行房地产贷款占比

总结

2021年银行板块面临利率上行和风险出清的双重驱动，基本面有望持续改善。随着外资与机构资金的加配，估值修复动能充足。建议投资者关注制造业升级与零售财富管理两大赛道，以及具备优秀机制与管理层的优质银行。重点推荐平安银行、常熟银行、青岛银行等中小行，以及工商银行、农业银行等大行。同时，关注AH溢价率提升后H股的补涨机会。