20190924-中泰证券-计算机行业专题研究报告：金山办公：自主可控+用户变现+协同办公三轮驱动，成长路径清晰_32页_3mb

金山办公公司总结

核心内容

金山办公是国内领先的办公软件服务商，其产品包括WPSOffice办公软件和金山词霸等。公司发展历程分为四个阶段：诞生期（1988-1992）、瓶颈期（1993-2000）、发展期（2001-2014）和云+AI+国际化阶段（2015至今）。公司商业模式分为BG端“授权+订阅”和C端“广告+订阅”，竞争优势包括多年技术投入和海量用户规模。近三年公司收入复合增速达44%，综合毛利率在80%以上。

主要观点

1. 短中期成长驱动：

   • 党政机关+事业单位自主可控：存量替换空间理论为120亿元，公司预计市场份额达80%，空间约96亿元。
   • C端用户变现：通过免费+广告初步变现，未来将平稳发展；增值服务变现有7倍提升空间，预计付费转化率可达10%，ARPU值有望提升。

2. 中长期成长驱动：

   • B端文档协同：市场空间约170亿元/年，公司优势明显，未来发力点包括巩固客户端优势、WPS云文档和人工智能。
   • 国际化：公司选择人口众多、互联网发展迅速的国家，如印度、印尼、俄罗斯等，复制中国经验，拓展海外市场。

关键信息

• 用户规模：截至2019Q1，公司全线产品月活超过3.28亿，其中WPSOffice桌面版月活1.32亿，移动版月活1.87亿。
• 市场份额：公司在政府采购市场中占据超过三分之二的市场份额，覆盖30多个省市自治区政府和400多个市县级政府。
• 收入结构：2018年公司营业收入11.30亿元，其中办公软件授权收入3.56亿元，互联网广告收入3.81亿元，订阅服务收入3.93亿元。
• 研发投入：近三年研发费用率均在35%以上，2018年技术人员占比达73.78%，人均薪酬较高。
• 技术优势：公司拥有13项核心技术，包括多平台适配、数据同步及安全存储、云文档、人工智能等，使其具备与国际主流企业同台竞争的能力。

成长路径

• 短中期：聚焦于党政机关和事业单位的自主可控替换，以及C端用户变现。
• 中长期：拓展B端文档协同市场，推动国际化战略，构建一站式云办公生态。

风险提示

• 行业竞争加剧的风险。
• 付费用户拓展低于预期的风险。
• 市场规模基于一定假设，存在不及预期的风险。

竞争格局

• 办公软件市场分为工具类企业（如金山、微软）、互联网巨头（如腾讯、阿里）和创业公司（如Slack）三类玩家。
• 工具类企业依靠核心产品构建生态，互联网巨头依托社交流量和企业服务经验，创业公司则以创新理念和流程为核心竞争力。
• 未来竞争将围绕构建“一站式云办公”生态展开，网络效应和用户习惯将成关键因素。

产业终局

• 一站式云办公：通过一个集成工具、优化流程、提高效率的入口，满足用户所有办公需求。
• 市场空间：预计未来市场空间将达170亿元/年，由文档协同、多平台适配、AI技术等推动。

投资建议

• 评级：增持
• 分析师：何柄渝
• 研究助理：杨亚宇

总结

金山办公凭借多年技术积累和庞大的用户基础，具备显著的竞争优势。公司成长路径清晰，短中期依靠党政机关和C端用户变现，中长期则聚焦B端文档协同和国际化拓展。随着云计算和AI技术的发展，公司有望在办公行业实现更大的市场空间和更广泛的应用场景。尽管面临行业竞争和市场变化的挑战，但其在技术和生态构建方面的优势使其具备长期增长潜力。