新股定价报告金山办公（017083）：办公民族软件领军者，“自主可控+国产替代”大势所趋-20190930-东北证券-40页_3mb

金山办公（A17083.SH）新股定价报告总结

核心内容

金山办公是国内领先的办公软件和服务提供商，主营业务包括办公软件授权、订阅及互联网广告推广。公司自2019年5月转战科创板，拟募集资金约20.5亿元，用于四大方向：WPS Office办公软件研发升级、人工智能、互联网云服务和国际化。公司以WPS为核心，已实现30年的发展历程，是民族自主创新软件公司的优秀代表。

主要观点

• 行业趋势：自主可控和国产替代是行业核心逻辑，政策扶持与大环境影响推动行业发展，尤其是党政机构的国产替代具有较高的确定性。
• 产品优势：WPS Office产品在多个主流操作系统上兼容，具备良好的用户体验和性能，成为国内移动端办公软件的市场领导者。
• 盈利模式：公司从单一授权模式向“授权+订阅+广告”多元模式转型，订阅和广告成为业绩增长的主驱动力。
• 财务表现：公司营收和净利润增长强劲，2014-2018年营收复合增长率为41.35%，扣非归母净利润复合增速为33.58%。2016-2019Q1净利润增速分别为37.95%、35.12%和24.21%。
• 研发实力：公司研发费用率在可比公司中排名前列，技术人员占比高达72%，研发投入持续增长，推动产品和服务创新。

关键信息

公司概况

• 金山办公是金山软件旗下的子公司，主营业务包括办公软件授权、订阅和互联网广告推广。
• 公司产品包括WPS Office办公软件和金山词霸，服务涵盖增值服务和互联网广告推广。
• 公司通过多种盈利模式实现收入增长，包括授权、订阅和广告，其中订阅和广告增长显著。

财务摘要

新股定价

• 定价区间为42~46元。
• 发行规模为1.01亿股，发行后总股本不超过4.61亿股。
• 发行后每股收益（EPS）预计为0.93元、1.26元和1.56元。
• 结合国内外可比公司估值情况，给予45~50倍PE估值，对应新股定价为42~46元。

行业逻辑

• 自主可控：在当前国际形势下，自主可控成为行业发展的关键，金山办公作为流版签厂商，具备良好的市场前景。
• 行业增长：办公软件市场增长稳定，公司市占率逐年提升，未来行业结构优化将带来更大的增长机会。
• 党政替代：党政机构的国产替代趋势明显，公司有望在该领域获得显著的利润增长。

业务分析

• 授权业务：授权业务收入占比逐年下降，但仍是公司收入的重要组成部分。
• 订阅业务：订阅业务增长迅速，尤其是个人订阅客户，16-18年复合增速达147.45%。
• 广告业务：广告收入增长相对平稳，但毛利率有所下降，主要受推广成本增加影响。
• 研发投入：公司研发费用率持续保持高位，技术人员占比达72%，研发投入对产品和服务创新具有重要意义。

风险提示

• 人才流失风险：公司对人才依赖度高，存在人才流失风险。
• 产品单一及技术升级风险：公司产品仍以WPS为主，存在产品单一和技术升级风险。
• 盈利模式风险：广告业务存在天花板，需关注其可持续性。

结构与策略

• 产品策略：WPS Office产品在多个平台兼容，具备良好的用户体验，公司注重产品性能提升。
• 服务策略：公司从产品生产商转型为互联网办公服务提供商，提供一站式云办公解决方案。
• 运营策略：公司通过多种方式拓展市场，包括直销、代销、第三方平台合作等，提升市场渗透率。
• 财务策略：公司通过研发和市场拓展，实现收入和利润的快速增长，同时注重现金流管理。

结论

金山办公作为民族自主创新软件公司的代表，具备良好的市场前景和成长潜力。公司在自主可控、国产替代、订阅模式和广告推广等方面具有显著优势，未来有望在办公软件行业实现持续增长。然而，公司也面临人才流失、产品单一和技术升级等风险，需在发展中加以应对。