深度报告-20201213-华泰证券-安宁股份-002978.SZ-钛矿供需格局优化_龙头持续受益_21页_2mb

安宁股份（002978）首次覆盖报告总结

核心内容概览

安宁股份是国内钛矿龙头企业之一，位于攀西地区，拥有2.96亿吨钒钛磁铁矿储量，其中高品位资源占比达71.7%。公司主要产品包括钛精矿及铁矿石，2020年6月底产能分别为53万吨/年（47%品位）和120万吨/年（61%品位）。随着全球经济复苏及行业供需格局优化，公司预计在2021-2022年受益，获得盈利增长与估值提升的双重驱动。

主要观点

• 钛矿需求稳步增长：钛白粉作为钛矿主要下游，2019年全球需求达600万吨以上，CAGR约2.8%。国内钛白粉企业持续扩产，预计2020-2022年新增产能超260万吨，带动钛矿需求提升。

• 海外供应收紧：全球钛矿新勘探量持续减少，2007年以来全球钛矿供应量增长乏力。高品位金红石供应预计持续下滑，加剧全球钛资源紧张，预计2021年钛矿价格有望维持上行趋势。

• 铁矿石价格或仍强势：2021年全球铁矿石产能扩张有限，四大矿Capex显示产能周期向下。即使Vale产能完全释放，铁矿石仍处于供需紧平衡状态，叠加港口库存结构性短缺，铁矿石价格预计保持强势。

• 公司盈利预测：预计2020-2022年公司归母净利润分别为7.71亿、10.74亿、12.24亿元，对应EPS分别为1.92元、2.68元、3.05元，当前股价对应PE估值25.2x/18.1x/15.9x，结合可比公司2021年平均PE为21x，目标价定为56.28元，首次覆盖给予“增持”评级。

关键信息

1. 公司概况

• 总股本：401.00百万股
• 流通A股：40.60百万股
• 52周内股价区间：29.25-53.69元
• 总市值：194.49亿元
• 总资产：45.45亿元
• 每股净资产：9.61元
• 股权结构：董事长罗总控制76.31%股权，社会公众股东持股10.12%。

2. 产能与产量

• 钛精矿：2020年预计销量55万吨，2021年预计增长10%至60.52万吨，2022年增长2%至61.73万吨。
• 铁矿石：2020年预计销量121.95万吨，2021年增长2%至124.39万吨，2022年维持稳定，预计销量124.39万吨。
• 产能提升：公司通过技改提升铁矿石品位，从55%提升至61%，并推动产能扩张。

3. 盈利预测

• 营业收入：2020年预计16.48亿元，2021年20.93亿元，2022年23.32亿元。
• 归母净利润：2020年7.71亿元，2021年10.74亿元，2022年12.24亿元。
• EPS：2020年1.92元，2021年2.68元，2022年3.05元。
• 毛利率：预计钛精矿毛利率分别为78.2%、81.3%、82.1%；铁矿石毛利率分别为47.9%、52.4%、54.6%。
• PE估值：2020年25.2x，2021年18.1x，2022年15.9x。

4. 钛矿价格预测

• 2020年底：预计攀枝花46%品位钛精矿价格升至2000元/吨以上。
• 2021-2022年：预计价格分别在2100-2400元/吨及2400-2550元/吨区间运行，整体保持上升态势。

5. 铁矿石价格预测

• 2021年：预计铁矿石均价同比增长40%。
• 2022年：预计同比增长20%。

6. 可比公司估值

• 2021年平均PE：21x，参考Wind一致预期。
• 可比公司：包括龙蟒佰利、金岭矿业、中核钛白、紫金矿业等，其中龙蟒佰利估值最高（PE 23x），紫金矿业估值最低（PE 35x）。

风险提示

• 经济复苏不及预期：全球经济特别是欧洲、美国的复苏依赖疫苗进展，若进展缓慢可能抑制钛矿及铁矿石需求。
• 同业矿山减产：全球钛矿行业进入供需紧张阶段，若海外矿山因疫情等因素减产，可能导致产品价格波动。
• 终端产品被替代：钛白粉作为白色颜料需求稳定，但若钛矿价格上涨过快，可能面临被替代风险。

图表目录（关键图表）

• 图表1：公司产品产能、产量历史情况及预测
• 图表2：矿价对净利润敏感性分析
• 图表3：安宁股份各产品收入分布
• 图表4：安宁股份各产品毛利润分布及归母净利润变化
• 图表5：安宁股份产品价格变动及预测
• 图表6：安宁股份产品毛利率
• 图表7：安宁股份总资产及资产负债率情况
• 图表8：安宁股份现金流情况
• 图表9：安宁股份股权结构
• 图表10：2019年全球钛矿下游用途
• 图表11：2019年全球钛白粉需求结构
• 图表12：钛白粉长期需求持续增长
• 图表13：短期钛白粉价格重回上升周期
• 图表14：疫情后国内经济进入稳步修复
• 图表15：美国地产前景良好
• 图表16：中国钛白粉扩产情况
• 图表17：钛白粉价差尚可使行业保持盈利
• 图表18：2020年下半年以来钛白粉出口持续回暖
• 图表19：我国钛白粉未来三年需求测算
• 图表20：全球钛矿种类介绍
• 图表21：2018年全球钛资源储量分布
• 图表22：2017年中国钛资源储量分布
• 图表23：全球钛资源供应结构
• 图表24：2019年中国钛资源供应结构
• 图表25：2018年全球主要钛矿企业产能分布
• 图表26：2017年全球钛资源产量分布
• 图表27：2019年中国钛矿产量分布
• 图表28：全球近年来新勘探钛矿量减少
• 图表29：全球高品位金红石供应量预计持续下滑
• 图表30：Iliuka公司库存重回低位
• 图表31：中国钛精矿价格走势
• 图表32：中国主要钛精矿企业生产成本对比
• 图表33：铁矿石供给曲线右移，价格下行
• 图表34：VALE分矿区的新项目情况及既有产能复产情况
• 图表35：铁矿石供需平衡关系表
• 图表36：公司募投项目使用情况
• 图表37：2017-2022E盈利预测拆分及关键假设
• 图表38：可比公司估值表
• 图表39：安宁股份历史PE-Bands
• 图表40：安宁股份历史PB-Bands