20170307-中国银河-英威腾-002334.SZ-受益于下游需求回暖的工控平台型企业_2017年将迎来高速增长_35页_1mb

报告摘要

英威腾（002334.SZ）深度报告总结

公司概况

英威腾成立于2002年，由黄申力等6名自然人创办，2007年引入华为-艾默生的技术团队，迅速突破矢量变频技术。公司于2009年上市，逐步从变频器制造商转型为工控平台型企业，通过并购和设立子公司实现了控制层、驱动层和执行层的全面布局，并拓展至新能源汽车、轨道交通、数据中心等领域。2015年，变频器收入占比下降至55%，公司收入结构日趋丰富。

核心观点

公司具备华为-艾默生基因，拥有较强的行业技术积累和人才优势。
2017年公司有望受益于工业自动化需求回暖及新业务成熟，实现业绩弹性增长。
预计2017、2018年EPS分别为0.23元、0.30元，对应PE分别为36X、28X，维持“推荐”评级。
母子公司股权激励机制完善，有助于绑定股东、管理层与公司利益。

各业务板块分析

工业业务

工业业务占比达70%以上，是公司主要利润来源。
受工业自动化市场回暖影响，2016年三季度开始，PMI、机床和包装设备产量等指标均转好，带动变频器收入增速提升。
公司积极拓展变频器专机（如空压机、施工升降机）和通用伺服产品，优化销售模式，提升市场占有率。
2016年前三季度净利润率仅为7.4%，低于同行，主要受新业务投入和费用增加影响。

交通业务

新能源汽车电机控制器：业务发展迅速，2016年前11个月收入达1.1亿元，净利润1500余万元，已进入电车人联合会100强。
轨交牵引系统：2015年取得市场准入资质，凭借100%自主化率和广深区位优势，有望实现从0到1的突破。
交通业务发展较快，但仍在成长阶段，2016年前三季度净利润为-829.05万元。

电源业务

电源子公司由原艾默生网络能源工程师和易事特高管创立，是模块化UPS市场的领导者。
2016年收入接近2亿元，净利润超过3000万元，市场占有率升至内资品牌前五。
推出“腾智ITalent智能数据中心基础设施解决方案”，转型数据中心解决方案提供商，市场空间大幅增加。
2016年前三季度净利润率4.6%，主要受期间费用上升影响。

财务表现与风险

2016年净利率仅为5%，为历史最低点，主要由于新业务投入、工资上涨、股权激励费用及资产减值损失。
2017年期间费用将保持稳定，股权激励费用减少，净利润率有望回升。
主要风险包括期间费用率继续增长、应收账款增加过快等。

投资建议

净利率提升叠加下游需求回暖，公司2017年业绩将有较大弹性。
预计2017年EPS为0.23元，对应PE为36X，2018年EPS为0.30元，对应PE为28X，维持“推荐”评级。
行业表现催化剂包括轨交牵引系统收获首单、新能源汽车电控业务获得大客户、业绩超预期等。

关键数据汇总

项目	2016年前三季度	2015年	2014年	2013年	2012年	2011年	2010年
毛利率	40.4%	42.7%	42.6%	42.6%	41.7%	40.1%	41.7%
销售费用率	14.9%	13.1%	13.0%	13.6%	14.0%	12.6%	9.7%
管理费用率	22.6%	21.1%	19.5%	20.9%	22.9%	19.6%	12.9%
财务费用率	-0.7%	-1.4%	-0.9%	-1.5%	-2.2%	-1.9%	-3.0%
营业利润率	4.6%	10.4%	12.4%	9.4%	5.6%	9.3%	21.4%
净利润率	7.4%	13.9%	15.1%	12.5%	10.2%	10.7%	22.8%

业务发展亮点

工业自动化需求回暖：PMI和机床产量等指标显示工业自动化市场逐步复苏，公司工业业务受益明显。
新能源汽车电控业务：公司已进入电车人联合会100强，有望通过沃特玛创新联盟获取更多物流车电控订单。
轨交牵引系统：2015年取得市场准入资质，成为除中车外唯一实现100%自主化的供应商。
电源业务转型：从UPS制造商转型为数据中心解决方案提供商，市场空间成倍扩大。

总结

英威腾凭借华为-艾默生的技术基因和多年积累，已逐步构建起完整的工控产品体系，覆盖工业、交通、能源等多个领域。2017年，随着工业自动化需求回暖和新业务成熟，公司有望实现业绩显著提升。尽管2016年净利率较低，但2017年费用将趋于稳定，净利润率将明显回升。公司股权激励机制完善，有助于提升管理效率和市场竞争力，为未来增长奠定基础。

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