煤炭行业债券专题研究报告之六：下沉至主体的信用分析之兖州煤业股份有限公司-20210719-光大证券-13页_708kb

兖州煤业股份有限公司债券专题研究报告总结

公司概况

兖州煤业股份有限公司成立于1997年9月，是中国唯一拥有境内外四地上市平台的煤炭公司。公司原控股股东兖矿集团于2020年与山东能源集团合并，更名为山东能源集团，公司控股股东为山东能源集团，实际控制人为山东省国资委。

资源禀赋与生产情况

• 煤炭储量：公司拥有国内煤炭资源储量140.45亿吨，可采储量31.66亿吨。通过收购联合煤炭（力拓集团下属子公司），公司境外储量大幅提升。
• 煤炭产量：2018-2020年公司煤炭产量逐年增加，2020年总产量达1.20亿吨，位列全国前十。
• 运输条件：公司位于山东济宁，临近多条铁路和高速公路，具备良好的交通运输条件。
• 煤种与煤质：公司煤种齐全，以优质动力煤和半软焦煤为主，具备“三低三高”的优良特性，市场竞争力强。
• 安全生产：公司安全管控体系健全，近年来未发生重大及以上安全生产事故，但济宁本部矿井存在冲击地压等潜在风险。

经营情况分析

公司业务结构以煤炭开发为基础，以煤化工业务为主导，非煤贸易为补充。2018-2020年主营业务总收入逐年上升，分别为674.47亿元、817.44亿元和823.25亿元。

煤炭业务

• 销量：2018-2020年商品煤销量分别为11394万吨、12558万吨和14762万吨，呈上升趋势。
• 价格：2018-2019年均价维持在中高位，分别为547.90元/吨和549.24元/吨；2020年受疫情影响，均价下降至470.45元/吨。
• 成本：吨煤成本呈波动趋势，2018-2020年均价分别为303.18元/吨、306.65元/吨和305.87元/吨。
• 毛利率：煤炭业务毛利率逐年下降，分别为44.67%、42.65%和34.98%，主要受煤炭价格下降影响。
• 收入占比：煤炭业务收入在主营业务中占比分别为92.56%、82.14%和84.36%，在公司总收入中占比分别为38.30%、31.28%和32.30%。

煤化工业务

• 业务规模：由子公司榆林能化和鄂尔多斯能化负责，主要生产销售甲醇。
• 收入占比：2018-2020年化工业务收入占比分别为2.18%、5.72%和4.89%。
• 毛利率：2018-2020年毛利率分别为35.51%、16.12%和11.68%，逐年下降。
• 发展潜力：2020年对兖矿集团的收购使化工业务规模扩大，预计2021年煤化工产品价格和销量的提升将改善盈利能力。

非煤贸易业务

• 收入占比：2018-2020年非煤贸易业务收入占比分别为56.68%、59.97%和59.71%，呈上升趋势。
• 营业收入：2018-2020年非煤贸易业务收入分别为923.98亿元、1287.43亿元和1283.67亿元。
• 毛利率：非煤贸易业务毛利率较低，分别为0.36%、0.37%和0.23%，主要依赖购销差价和手续费，盈利能力较弱。

财务质量分析

盈利能力

• 净利润：2018-2020年净利润分别为106.56亿元、111.10亿元和68.38亿元，呈波动趋势。
• 期间费用：期间费用率整体下降，分别为9.3%、3.75%和6.28%。
• 总资产收益率：逐年下降，分别为8.86%、7.77%和4.98%。

债务情况

• 总债务：2018-2020年总债务分别为1187.26亿元、1242.97亿元和1791.28亿元，资产负债率分别为58.29%、59.81%和69.19%。
• 债务结构：流动负债占比逐年增加，短期债务/长期债务比例上升，但长期有息债务仍占主导，债务结构较为合理。

现金流情况

• 经营活动现金流：2018-2020年经营活动现金流分别为224.32亿元、281.27亿元和222.33亿元，整体净流入，但现金收入比有所下降。
• 投资性现金流：净流出状态，2018-2020年分别为64.01亿元、74.43亿元和135.84亿元，主要因固定资产和股权投资支出增加。
• 筹资性现金流：持续净流出，2018-2020年分别为98.51亿元、262.05亿元和144.08亿元，主要因偿还债务和利息。

偿债能力

• 短期偿债能力：流动比率和速动比率逐年下降，分别为1.12、0.87和0.57；速动比率分别为1.03、0.77和0.49。
• 长期偿债能力：EBITDA利息保障倍数逐年上升，分别为7.36倍、8.00倍和8.23倍。

外部支持力度

公司作为山东能源集团下属核心上市主体，获得资源、产业整合和信贷方面的大力支持：

• 资源支持：鲁西煤炭基地是国家“十二五”规划重点支持的14大煤炭基地之一，政府在资源方面给予公司大力支持。
• 信贷支持：2016年兖矿集团为兖煤澳洲沃特岗提供13.63亿澳元贷款担保。
• 政府补贴：2018-2020年政府补贴收入分别为3.87亿元、7.19亿元和21.06亿元，逐年增加。
• 银行授信：2020年末银行授信额度达1693.82亿元，未使用额度为930.15亿元，显示银行对公司有较强支持。

风险提示

1. 经济增速下行：可能对煤炭价格产生负面影响。
2. 政策变动：可能影响煤炭行业的供需关系。
3. 非煤贸易业务：受周期波动影响大，收入不确定性较高。
4. 汇率风险：境外业务面临一定汇率波动风险。

行业及公司评级

估值方法的局限性说明

本报告基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大差异。采用的估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。

分析师声明

本报告由分析师张旭和危玮肖撰写，具有证券投资咨询执业资格，内容基于合法合规信息，独立、客观出具，对内容和观点负责。

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