深度报告-20260501-国金证券-医药健康行业研究_终端需求逐步复苏_看好全年景气度反转_18页_3mb

医疗服务板块2025及2026Q1业绩与趋势分析

核心内容

1. 板块整体表现

• 2025年：医疗服务板块整体收入同比增长 $2%$，归母净利润同比下滑 $18%$，扣非归母净利润同比增长 $3%$。
• 2026Q1：板块整体收入同比增长 $3%$，归母净利润与扣非归母净利润均同比增长 $17%$，显示板块已逐步复苏。

2. 板块分化与趋势

• 消费医疗：凭借强自费属性与宏观消费弱复苏共振，展现出显著的抗周期韧性，核心增长动能从“跑马圈地”转向“技术升级与海外拓荒”。
• 严肃医疗：受DRG/DIP支付改革及医保监管常态化影响，板块业绩普遍承压，处于落后产能出清的阵痛期，但随着长护险全国统筹闭环的打通，支付端红利驱动康复产业扩容。

主要观点

1. 眼科板块

• 业绩修复：2026Q1眼科板块经营势头良好，机构净利率显著回升，如爱尔眼科与华厦眼科分别修复至 $20.55%$ 和 $16.02%$。
• 产品结构优化：通过引入高端设备与技术，屈光与视光等高附加值业务占比提升，有效平滑了医保控费对白内障等基础眼病的影响。
• 资本扩张周期：行业在建工程规模显著收敛，资本投入期结束，进入利润收获期。
• 市场格局：龙头机构聚焦内生增效，中小体量标的随着新建及下沉院区跨越损益平衡点，有望在2026年实现利润高弹性修复。

2. 齿科板块

• 刚需底盘稳固：口腔疾病患者人数持续微增，行业处于需求刚性释放与消费升级共振的黄金成长期。
• 高附加值业务：正畸及种植牙等具备美学溢价的项目贡献了近 $45%$ 的市场份额。
• 全球化战略：具备底层制造壁垒与全球渠道铺设能力的细分龙头有望通过海外渗透实现第二增长曲线。

3. 严肃医疗板块

• 支付改革影响：受DRG/DIP支付改革影响，板块普遍承压，但随着长护险全国统筹闭环的打通，资源加速向规范化康复与护理场景倾斜。
• 龙头优势：具备标准化运营体系与广覆盖网络布局的康复龙头，有望在支付方红利释放的窗口期实现经营成果兑现。

关键信息

1. 财务表现

• 收入与利润：2025年爱尔眼科收入22,353百万元，归母净利润3,240百万元，扣非归母净利润3,141百万元；2026Q1收入6,396百万元，归母净利润1,181百万元，扣非归母净利润1,176百万元。
• 毛利率与费用率：板块整体毛利率同比下降约 $1%$，销售费用率普遍收窄，管理费用率稳中微降，显示精益化管理成效。

2. 企业表现

• 通策医疗：2025年收入29.13亿元，归母净利润5.02亿元，蒲公英医院收入同比增长 $20%$，净利润同比增长 $95%$。
• 时代天使：2025年收入3.7亿美元，净利润2630万美元，经调整净利润4380万美元，海外收入同比增长 $102%$，海外案例数同比增长 $82.1%$。

3. 市场趋势

• 消费医疗：有望在宏观消费环境企稳与龙头公司经营拐点确认后，实现估值修复。
• 严肃医疗：随着长护险政策的推进，支付端红利将驱动康复产业扩容。
• 全球化出海：具备全球渠道与制造能力的企业有望突破成长天花板，重塑估值体系。

投资建议

• 关注标的：爱尔眼科、通策医疗、美年健康、普瑞眼科、华厦眼科、时代天使、固生堂、海吉亚医疗、锦欣生殖、环球医疗、新里程、三博脑科等。
• 投资逻辑：消费医疗板块估值修复空间较大，严肃医疗板块具备结构性增长机会，全球化战略打开第二成长曲线。

风险提示

• 汇兑风险：部分企业海外业务存在汇率波动风险。
• 政策风险：国内外政策变化可能对行业产生影响。
• 投融资周期波动风险：行业面临一定的投融资波动。
• 并购整合不及预期风险：并购整合效果可能低于预期。

图表目录

• 图表1：板块2025及26Q1业绩（百万元）拆解
• 图表2：整体板块毛利润（百万元）及毛利率 $(%)$ 企稳
• 图表3：板块销售费用（百万元）收窄
• 图表4：板块管理费用（百万元）及管理费用率 $(%)$ 收窄
• 图表5：板块应收账款周转率 $(%)$
• 图表6：截至2025年板块现金及现金等价物余额（百万元）
• 图表7：22-25年细分标的收入及利润（百万元）
• 图表8：22-25年细分标的净利率及毛利率（%）
• 图表9：22-25年细分标的门诊量（万人次）
• 图表10：细分标的2025年收入结构拆解
• 图表11：细分标的2025年机构数量结构拆解
• 图表12：2020-2025年中国口腔疾病患者人数预计微增
• 图表13：中国医疗卫生机构数量预计微增
• 图表14：中国口腔医疗服务市场规模预计微增
• 图表15：中国口腔医疗市场结构占比情况
• 图表16：通策医疗收入及利润（百万元）稳步增长
• 图表17：18-25年通策医疗分业务收入（百万元）
• 图表18：通策医疗18-25年门诊人次稳增
• 图表19：通策医疗18-25年医生数及医生单产稳增
• 图表20：通策医疗重点院区收入及利润情况（百万元）
• 图表21：时代天使24H1-25H2收入及经调整净利润（百万美金）
• 图表22：时代天使毛利率与艾利科技毛利率对比（%）
• 图表23：时代天使与艾利科技经调整净利率对比（%）
• 图表24：时代天使23-25年销售及管理费用率
• 图表25：艾利科技23-25年市场、销售和管理费用率
• 图表26：时代天使海外经调整分部亏损逐步收窄（百万美元）
• 图表27：时代天使国内及海外案例数高增（万例）
• 图表28：世界各大地区建立或实施长期护理政策和计划情况
• 图表29：部分国家长期护理政策模式及特征
• 图表30：国家长期护理保险服务项目目录（试行）
• 图表31：16年至今我国长护险相关政策梳理
• 图表32：试点城市长期护理保险服务方式及支付标准
• 图表33：我国各试点城市长护险的参保人群情况
• 图表34：我国各试点城市长护险的补贴方式情况