20170602-光大证券-远大医药-00512.HK-细分领域整合者_进入利润释放期_27页_2mb

远大医药总结

核心内容

远大医药健康控股有限公司是一家综合性医药企业，专注于医药制剂、药用中间体、特色原料药和健康产品的研发、制造与销售。公司通过一系列并购，成功转型为眼科、耳鼻喉和心脑血管急救治疗等细分领域的专业产业整合者和市场领导者。

主要观点

• 业务转型与盈利提升：公司从原料药和普药为主，成功转型为以制剂为主的医药企业，制剂占比逐年提升，2016年首次超过原料药，带来高毛利产品，实现盈利质量大幅提升。
• 利润增长显著：公司近三年净利润复合增长率高达 39.26%，远超行业平均水平。
• 医保目录受益：2017版医保目录收录了公司203种产品，其中5种为新加入或剂型升级，包括切诺、金嗓散结丸、替米沙坦氢氯噻嗪、尼美舒利、地红霉素等，预计2018年放量。
• 并购策略：公司通过收购优质标的，如西安碑林、德国凯德诺等，增强在细分领域的竞争力，提升技术储备和市场份额。
• 研发储备丰富：公司在研产品集中于眼科、心脑血管和肿瘤治疗领域，2017年预计获得3个眼科产品批件，凯德诺的DEB预计2018年上市。
• 牛磺酸市场潜力：远大富驰的牛磺酸产能和销售规模排第二，受益于环保整改影响消退和需求增长，有望改善生物营养板块盈利。

关键信息

业务结构

• 制剂板块：收入占比逐年提升，毛利率高，成为公司盈利主要来源。
• 精品API及甾体板块：收入有所下滑，但预计未来将平稳回升。
• 生物及营养板块：收入稳步增长，受益于牛磺酸涨价及产能扩大。

产品亮点

• 眼科产品：瑞珠、和血明目片、复明片、杰奇、白内停等，其中瑞珠为不含防腐剂的日抛型眼药水，复明片和和血明目片为医保独家产品。
• 呼吸及耳鼻喉产品：切诺、诺通、金嗓系列等，其中切诺为粘液促排剂，受益于新版医保目录。
• 心脑血管产品：欣维宁、利舒安、瑞安吉等，其中欣维宁为国家2类新药，瑞安吉为果糖二磷酸钠口服溶液，市场前景广阔。
• 生物农药产品：由武汉科诺生产，包括苏云金芽孢杆菌、井冈霉素、枯草芽孢杆菌等，应用于农业、畜牧业等领域。

财务表现

• 营业收入：2015年为3,246百万港元，预计2017-2019年分别为4,101百万港元、4,627百万港元、5,203百万港元，复合增长率12.48%。
• 净利润：2015年为181百万港元，预计2017-2019年分别为348百万港元、444百万港元、551百万港元，复合增长率39.26%。
• EPS预测：2017-2019年分别为0.15港元、0.19港元、0.24港元，目标价2.53港元，相当于2017年17倍PE。

风险提示

• 招标降价压力：可能对产品价格和利润产生影响。
• 原料药利润波动：受市场供需变化影响。
• 应收账款占比较高：可能影响现金流和财务状况。

投资建议

首次覆盖给予增持评级，目标价2.53港元，预计未来三年公司利润率将持续提升，盈利增长潜力大。

催化剂

• 核心产品纳入新医保目录
• 并购整合专科药市场
• 原料产品涨价

未来展望

• 公司未来三年内生性增长确定，盈利空间广阔。
• 预计2020年发展出10亿产品一个、3-5亿产品5个和18个过亿产品。
• 研发储备丰富，有望成为新增长点。
• 生物及营养板块随着产能扩大和市场需求增长，盈利水平有望提升。

结构性变化

• 毛利率提升：制剂板块毛利率显著高于原料药，公司整体毛利率有望进一步提升。
• 收入结构优化：制剂收入占比逐步扩大，原料药收入占比下降，收入质量提升。

总结

远大医药通过并购和转型，成功进入利润释放期，核心产品受益医保目录，盈利增长迅速。公司未来三年有望保持稳定增长，研发储备丰富，具备较强的市场竞争力。尽管面临招标降价和原料药利润波动等风险，但整体发展前景良好，建议增持。