20260529-光大证券-网易-S-09999.HK-_网易-S_9999.HK_精品化兑现周期来临_新游有望推动业绩上行与估值重塑_点评报告_付天姿_陈_2页_283kb

网易-S（9999.HK）点评报告总结

核心内容

本报告分析了网易-S（9999.HK）在2026年5月28日发布的新游动态及其对业绩与估值的影响。报告指出，公司当前面临三大逻辑驱动因素，分别是：新游推动业绩超预期、产品大年带来估值提升以及降本增效带来的提质发展。整体来看，网易-S正处于精品化兑现周期的关键阶段，未来业绩与估值有望实现双重增长。

主要观点

1. 《遗忘之海》作为近期重点新游，或推动业绩超预期

   • 《遗忘之海》是网易游戏Joker工作室（《第五人格》制作方）研发的海洋奇遇开放世界RPG，历时5年打造，支持三端互通。
   • 游戏采用木偶美学，融合航海探索、双模态战斗、肉鸽循环等核心玩法。
   • 该游戏已于2026年4月获得版号，并于2026年5月28日开启新一轮内测，被认为是上线前最后一轮测试。
   • 根据当前预约情况，全网预约数已达2500万，预计有望超越《鸣潮》《异环》等游戏，跻身关注度第一梯队。
   • 首年流水预计可达50亿元，若以35%-45%的利润率计算，有望为公司贡献17.5-22.5亿元利润增量，占2025年Non-GAAP利润的4.7%-6%。

2. 《无限大》与《归唐》为中远期重磅新游

   • 《无限大》：一款都市开放世界角色扮演游戏，2023年8月首曝，2025年1月开启技术性线下测试。游戏背景贴近日式风格，多主角多技能，以第三人称动作与探索为主，融入QTE玩法。目前全球预约人数超1700万。
   • 《归唐》：由雷火事业群临安24工作室开发，使用虚幻引擎5打造，是网易首款3A级动作冒险游戏。该游戏灵感来源于“沙州归唐”的历史事件，采用买断制，登陆PC及主机平台，面向全球发行。

3. 提质发展效果初现

   • 2024年底，网易创始人丁磊“重回一线”，直接掌管游戏业务决策，并推动降本增效改革。
   • 公司三费（研发、销售、管理）管控得当，效率显著提升：
     • 研发费用率从2025年Q1的16%降至14.7%；
     • 销售费用率保持稳定；
     • 管理费用率由2021年Q2的4.93%降至2.08%。
   • 公司有望于2027年被纳入“港股通”，前提是2025财年在港交所的股份成交量占全球总成交量比重超过55%，并持续一年。

关键信息

• 新游动态：

  • 《遗忘之海》：5月28日开启内测，预计首年流水达50亿元。
  • 《无限大》：全球预约人数超1700万，为都市开放世界RPG。
  • 《归唐》：首款3A级动作冒险游戏，使用虚幻引擎5，买断制。

• 财务表现：

  • 研发费用率下降，管理费用率显著优化，整体运营效率提升。

• 市场与估值：

  • 产品大年或带来估值提升。
  • 2027年有望纳入港股通，进一步提升市场关注度。

• 风险提示：

  • 新游上线进度或质量不及预期；
  • 宏观经济增幅放缓可能影响游戏消费。

总结

网易-S（9999.HK）正处于精品化战略兑现的关键阶段，新游《遗忘之海》《无限大》《归唐》分别代表了短期、中期与长期的增长预期。随着公司降本增效措施的推进，运营效率显著提升，为未来业绩增长奠定基础。同时，公司有望在2027年被纳入港股通，进一步提升估值空间。整体来看，网易-S具备较强的产品力和市场潜力，未来业绩与估值有望实现双增长。