化工行业天然橡胶专题报告二：十问胶市-240807-中泰证券-20页_1mb

证券研究报告总结：天然橡胶专题报告二十问胶市

核心内容概述

本报告围绕天然橡胶市场展开分析，涵盖泰国供应情况、EUDR政策影响、下游需求变化、期货市场走势、合成橡胶动态、海南橡胶估值及产业链相关标的等方面，为投资者提供全面的市场洞察。

一、泰国近况分析

1. 胶水价格走势

• 胶水价格是行业景气度的风向标，当前处于10年高位区间，正测试上沿支撑的有效性。
• 二季度胶水价格涨幅较快，但因加工厂亏损、季节性供给增加，价格出现回落。
• 加工利润恢复是支撑胶水价格的重要变量，未来需求将取决于贸易商预期和轮胎企业需求。

2. 人工工资上涨

• 泰国农业工资持续上涨，较2001-2021年均值上涨近70%。
• 人力成本上升是推动橡胶牛市的两大核心因素之一。
• 橡胶收益被其他经济作物如棕榈、榴莲等挤压，导致土地和人力等生产资料向其他作物转移。

3. 种植面积变化

• 泰国橡胶种植面积从2016年的415万公顷减少至2023年的386万公顷，减少约6.9%。
• 中国进口泰国橡胶木持续增长，近两年橡胶木进口量折合砍伐面积8-10万公顷，远超翻种和新种面积，种植面积减少趋势难以逆转。

二、EUDR政策影响

1. 政策争议

• EUDR政策因溯源难度大，尚未达到正常运转，引发多方反对。
• 美国政府敦促欧盟推迟EUDR执行，成为主要反对声音。
• 欧盟主席冯德莱恩暗示可能对EUDR进行修正，但执行确定性高。

2. 对胶价的影响

• EUDR是价格起伏的助燃器，也是价格重心的“增高垫”。
• 预计EUDR或有修正，但仍是2024H2-2025H1的核心交易变量。

三、下游需求分析

1. 季节性去库

• 国内天然橡胶社会库存处于近5年较低水平，7月库存为121.38万吨，同比下降23.6%。
• 青岛地区库存下降48.4%，反映需求强劲。

2. 半钢胎与全钢胎需求差异

• 半钢胎需求旺盛，产能利用率维持80%高位。
• 全钢胎需求疲软，产能利用率维持60%左右，受物流和基建影响较大。

3. 政策刺激与红海危机

• 北京、上海等地出台汽车消费刺激政策，推动新能源汽车需求。
• 红海危机导致国际海运费上涨，抑制欧洲轮胎需求，造成国内轮胎库存累库，橡胶价格下跌。
• 预计红海危机在三季度末缓解，欧洲需求将回升，胶价有望重现2022年末止跌回升表现。

四、期货市场表现

1. 期限结构与持仓分析

• 上期所RU期货远期合约仍维持看涨预期，显示市场对胶价的乐观态度。
• 仓单处于近10年中位数水平，需关注低价或仓单后移对短期压力的影响。
• 前五、前十大机构净持仓与橡胶期货价格短期背离，可能反映市场情绪波动。

2. 价格走势与波动率

• 橡胶期货价格预计上涨，波动率提高，反映市场不确定性增加。
• 胶价走势与沪深300指数联动性弱，更多依赖全球经济和贸易体系。

五、合成橡胶动态

• 合成橡胶原料库存处于历史低位，影响顺丁橡胶加工利润，导致开工意愿不高。
• 天胶与合成橡胶长期走势趋同，但当前价差显示合成橡胶对天胶的替代效应有限。

六、海南橡胶分析

1. 公司概况

• 海南橡胶已成为全球最大的天然橡胶种植、加工、贸易企业，业务覆盖种植、加工、贸易与销售。
• 2023年公司自产干胶产量提升至13.95万吨，加工和贸易体量大幅提升。

2. 估值分析

• 天然橡胶为长周期行业，PB估值法更适用于公司估值。
• 当前PB估值处于历史下沿，公司未来升值潜力较大。
• 相对估值显示海南橡胶估值显著低于可比公司，被低估。

七、产业链相关标的

八、风险提示

• 主产区增产超预期
• 下游需求不及预期
• 报告中使用的数据假设存在不合理的风险
• 第三方数据失真的风险
• 历史规律失效的风险
• 数据更新不及时的风险