新世纪评级-2019年上半年债券市场违约风险分析与展望-2019.8-10页_735kb

尾部企业信用风险将持续暴露：2019年上半年债券市场违约分析与展望

核心内容

2019年上半年，中国债券市场违约情况呈现环比改善趋势，新增违约发行人数量和涉及债券余额较2018年下半年明显下降。尽管整体融资环境有所回暖，但结构性问题依然存在，导致尾部企业信用风险持续暴露。

主要观点

• 违约趋势改善：2019年上半年共发生31家发行人的66支债券违约，总违约规模为405.68亿元。新增违约发行人18家，待偿付债券余额合计543.65亿元，环比2018年下半年有所减少。
• 行业与区域分布离散：违约事件分布在多个行业和区域，化工、轻工制造和商业贸易行业较为集中。江苏省、山东省和广东省是违约发行人较多的地区。
• 民营企业主导违约：所有新增违约发行人均为民营企业，其中上市公司违约数量较多，多元控股集团企业风险显著上升。
• 公司治理与内控问题突出：部分违约事件暴露了严重的公司治理和内控问题，如股东侵占、关联交易虚增利润、财务信息失真等，甚至涉及刑事案件。
• 融资环境结构性问题未解：尽管宏观政策支持融资环境改善，但民营企业融资依然困难，非标融资持续下降，投资者风险偏好分化明显。
• 盈利恶化与融资压力叠加：2019年上半年工业企业利润总额下降，亏损企业亏损额上升，导致尾部企业加速出清。

关键信息

一、违约事件概况

• 违约数量与规模：2019年上半年共31家发行人违约，涉及66支债券，违约规模为405.68亿元。
• 新增违约发行人：18家发行人首次违约，待偿付债券余额合计543.65亿元。
• 违约时间分布：2019年3月和6月违约规模较大，主要由中信国安集团（150亿元）和南京建工（85亿元）导致。
• 违约发行人平均规模：2019年上半年新增违约发行人待偿付债券余额均值为30.20亿元，较2018年全年均值32.88亿元有所下降。

二、行业与区域分布

• 行业分布：涉及12个申万一级行业，以化工、轻工制造和商业贸易为主。
• 主营业务特征：多元化经营企业风险暴露明显，部分发行人因业务扩张导致资本支出和债务压力上升。
• 区域分布：江苏、山东、广东为违约发行人较多的地区，东营市民营企业互保风险进一步暴露。

三、上市公司与民营控股集团违约情况

• 上市公司违约：2019年上半年新增违约发行人中，仅4家与上市公司无股权关系。
• 多元控股集团：包括三胞集团、中信国安集团、腾邦集团等，其典型特征为：
  • 多领域业务，母公司管控薄弱；
  • 母公司无经营业务，债务集中在母公司；
  • 依赖高杠杆进行业务扩张。

四、公司治理与内控问题

• 股东侵占与关联交易：部分发行人存在严重的股东侵占问题，如康得新、刚泰控股等。
• 财务信息失真：关联交易虚增利润，导致财务数据不真实，加剧债务压力与流动性风险。
• 票据造假与刑事调查：宝塔石化下属财务公司票据造假涉及刑事案件，高管已受到刑事调查。

五、影响因素分析

• 融资环境改善但结构性问题未解：
  • 宏观政策推动融资环境回暖，但非标融资仍处于下降趋势。
  • 民营企业融资难问题未缓解，非金融类债券净融资规模为-314.06亿元。
• 业绩恶化与融资压力叠加：
  • 工业企业利润总额同比下降，亏损额上升。
  • 尾部企业因盈利和融资双重压力加速出清。

六、总结与展望

• 市场出清未完成：尾部企业信用风险仍将持续暴露，违约事件集中于经营恶化或治理问题严重的发行人。
• 增长压力与不确定性：2019年下半年经济增长面临下行压力，中美贸易摩擦带来的不确定性可能促使违约动因发生变化。
• 短期风险主体：信用资质较弱的民营企业仍将是主要的违约群体。

建议

投资者应持续关注尾部企业的信用风险，尤其是存在治理问题和盈利恶化的发行人。政策层面需进一步改善民营企业融资环境，加强监管与信息披露，以减少系统性风险。