20151209-中投证券-债券（信用）市场2016年投资展望_策略篇_不立危墙_20页_1mb

债券（信用）市场2016年投资展望总结

核心内容

2016年，中国信用债市场面临多重挑战，主要体现在发行人盈利能力下滑、债务结构短期化、信用风险加剧以及市场估值调整压力加大等方面。整体来看，信用债市场将逐步“正常化”，信用风险溢价将回归本源，投资者需更加谨慎，关注高评级、较长久期的信用资产配置。

主要观点

1. 发行人短期偿债能力堪忧

• 盈利能力下滑：2016年宏观经济仍处于调整期，企业收入增速放缓，盈利能力持续恶化，ROE进一步下行。
• 债务短期化：企业有息债务中短期债务占比上升，长期负债集中到期和续贷难度增加，导致短期偿债压力上升。
• 降息不及降价快：尽管央行多次降息，但企业实际贷款利率仍偏高，多数行业息税前利润难以覆盖贷款利率，债务压力不降反升。
• 流动性风险加剧：企业经营性现金流对债务和财务费用的保障能力下滑，短期流动性风险增加。

2. 弱周期行业信用资质被“传染”的风险

• 历史经验表明：经济衰退期，弱周期行业如汽车、商业贸易、轻工等，信用风险也容易恶化。
• 弱周期行业案例：湘鄂情、南京雨润等弱周期行业发行人因经营激进和盈利能力下滑，引发债务危机。
• 行业不良率上升：批发零售业、交通运输设备等行业不良率上升，显示信用风险正在蔓延。

3. 信用市场展望：不立危墙

• 信用利差走扩：2016年信用事件频发，中等评级信用债利差将走扩，低评级品种利差维持在低位。
• 期限利差收窄：随着短期债务压力增加，市场对长期债务风险容忍度提高，期限利差将收窄或趋于平坦。
• 交易所市场性价比低：尽管发行利率下降，但市场对低评级发行人的风险容忍度下降，导致债券价格波动加大。
• 信用组合建议：建议投资者选择高评级（AA+及以上）、较长久期（3-5年）的信用债，以非周期行业为配置重点。

4. 供给与需求：平稳中调整

• 供给端：2016年信用债净供给预计在2.7-3.1万亿之间，供给结构以公司债、中短票为主，企业债和城投债供给可能略有减少。
• 需求端：信用债配置规模基本平稳，商业银行更倾向于地方政府债，广义基金仍为信用债配置主力，保险资金配置规模稳定。

关键信息

• 信用风险未衰减：2015年信用风险事件频发，2016年风险事件预计持续增多。
• 利差走势：AAA级信用债利差处于历史低位，AA级利差走扩压力加大。
• 市场结构变化：公司债、中短票、资产证券化等品种快速发展，企业债和城投债供给收缩。
• 政策影响：供给侧改革将加速传统周期性行业的去杠杆，可能引发更多信用事件。
• 投资建议：规避低评级债券，关注高评级、长久期品种，配置非周期行业。

信用评分原则

• 评分以主体信用状况为主，债券条款为补充。
• 评分范围为0-5分，0.25分为基本划分区间，随着公司信用提升，分数依次递增。
• 当前评分不涵盖B以下级别债券，未来如出现B以下债券将进行跟踪调整。

研究团队

• 何欣：债券首席分析师，CFA，负责整体信用市场研究。
• 张超：债券分析师，CFA，主要研究信用债。
• 田元强：债券分析师，有两年信用评级经验，研究方向为信用债。
• 刘亮：债券分析师，中央财经大学经济学硕士，研究信用债。

免责条款

• 本报告由中国中投证券提供，仅限客户及特定对象使用。
• 报告基于公开信息，不保证其准确性与完整性。
• 报告内容仅供参考，不构成投资建议，投资者需独立决策并自行承担风险。
• 本报告谢绝媒体转载。

附录

• 相关报告：

  • 信用市场2015年四季度投资展望
  • 信用市场2015年下半年投资展望
  • 信用市场2015年一季度投资展望

• 联系方式：

  • 深圳市：深圳市福田区益田路6003号荣超商务中心A座19楼，邮编518000，传真(0755) 82026711
  • 北京市：北京市西城区太平桥大街18号丰融国际大厦15层，邮编100032，传真(010) 63222939
  • 上海市：上海市虹口区公平路18号8号楼嘉昱大厦5楼，邮编200082，传真(021) 62171434