20151014-交银国际证券-水泥行业_行业增长面临「新低常态」_首次覆盖给予「同步」评级_18页_1mb

水泥行業分析總結

行業概況

水泥行業正處於深度整合階段，行業增長面臨「新低常態」。行業龍頭企業將借助強大的現金流加快並購，以提高市場集中度。8月份全國水泥價格開始好轉，華東和中南地區表現最為明顯，但這主要由季節性因素和基本面較好所致。預計2016年水泥需求將持續疲弱，但淨供應增長為負數，因此較穩健地區的水泥價格可能得到提振。

行業評級

• 行業評級：「同步」，表示行業整體表現與市場一致。
• 海螺水泥：「長線買入」，因其強勁的自由現金流和資產負債表，有望在並購和海外擴張中超越競爭對手。
• 中國建材：「中性」，因其高負債問題和盈利能力較低，去杠杆化進程緩慢。
• 華潤水泥：「中性」，其盈利增長主要來自內生增長，估值不高。

水泥行業挑戰與機會

挑戰

1. 水泥需求放緩
2. 固定資產投資增速減慢
3. 部分地區供過於求

機遇

1. 水泥產能見頂
2. 低品位PC32.5水泥被淘汰
3. 并購活動
4. 海外擴張機會

企業表現

海螺水泥 (914 HK)

• 財務表現：收入和淨利潤在2013-2015年持續增長，但2015年淨利潤同比下降21.3%。
• 盈利能力：2015年每股盈利為1.63元，市盈率為12.64倍，市賬率為10.73倍。
• 估值：海螺H股目前較A股溢價12%，但A股市盈率和市賬率較H股折讓約10%。
• 目標價：29.80港元，相當於FY15-17E市盈率15.0x、12.7x及11.6x。
• 並購與海外擴張：海螺水泥是海外擴張的先行者，已在印尼建設水泥廠，預計2016年投產。公司亦積極進行並購活動，如收購中國西部水泥16.7%的股權。

中国建材 (3323 HK)

• 財務表現：收入和淨利潤在2013-2015年有較大幅度下降，淨利潤同比下降61.3%。
• 盈利能力：2015年每股盈利為0.42元，市盈率為10.0倍，市賬率為0.5倍。
• 高杠杆問題：FY15E負債率約400%，財務成本高昂，去杠杆化進程緩慢。
• 目標價：5.00港元，相當於FY15-17E各年每股盈利的9.7x、8.7x及7.7x。
• 國企改革：雖然作為混合所有制試點企業，但其盈利能力仍受制於缺乏規模效應。

華潤水泥 (1313 HK)

• 財務表現：收入和淨利潤在2013-2015年有小幅增長，但盈利能力較低。
• 估值：估值不高，盈利增長來自內生增長。
• 評級：「中性」，因其盈利增長缺乏來自並購的催化。

關鍵財務數據

水泥行業財務數據

總結

水泥行業整體表現平平，處於「新低常態」，行業龍頭企業將加快並購和海外擴張。海螺水泥因其強勁的現金流和資產負債表，被給予「長線買入」評級，而中國建材和華潤水泥因高負債和盈利能力不足，被給予「中性」評級。行業短期內缺乏強勁利好催化劑，但並購和海外擴張可能成為股價的推動因素。