建筑装饰行业中特估专题：建筑央国企估值逻辑梳理-20230708-天风证券-33页_1mb

建筑装饰：建筑央国企估值逻辑梳理

核心内容概述

本报告主要探讨建筑央国企估值提升的核心逻辑，从基本面向上能力和股价诉求两个维度进行分析，并通过四川路桥等成功案例复盘，为投资者提供投资建议。

建筑央国企基本面向上能力分析

1.1 市场份额稳步提升，ROE承压

• 建筑央企ROE逐年下降，主要由于资产周转率和权益乘数的下降。
• 2019年以来，建筑央企收入及利润增速高于行业总产值增速，市场份额提升显著。
• 2023年Q1，营收份额从19年的18%提升至22年的21%，新签份额从34%提升至41%。

1.2 国改深化，注重经营质量

• 国资委考核指标从“两利四率”优化为“一利五率”，ROE和营业现金比率被纳入考核。
• 国改强调提升经营质量，引导企业关注盈利能力和现金流管理。
• 建筑央企ROE处于历史底部，收现比亦处于较低水平，但有望随着国改推进有所改善。

1.3 对标世界一流，提升竞争力

• 建筑央企对标万喜等国际一流建筑企业，其业务结构、资产周转率和归母净利率与万喜存在差异。
• 建筑央企正在通过业务转型、并购重组、资本运作等方式向世界一流企业靠拢。
• 特许经营和新能源等新业务成为提升盈利能力和市场竞争力的关键。

1.4 提升盈利能力与周转能力，改善ROE

• 提升盈利能力：建筑央企毛利率和净利率中枢分别为11%和3%，受疫情影响略有下滑。
• 提升周转能力：压减两金、优化资金链和加快现金循环周期是重要手段。
• “十四五”期间，建筑央企基本面改善和盈利提升有望持续，推动ROE改善。

1.5 资本市场赋能，加快价值发现

• 资本市场是国企改革的重要平台，支持再融资、分拆上市、产业链并购等。
• 多家建筑央企实施股权激励，优化公司治理，激发增长动能。
• 通过资本运作，建筑央企在提升运营质量、推动价值实现方面取得显著进展。

1.6 “一带一路”驱动市场空间，事件性催化板块行情

• “一带一路”倡议推动基础设施建设，带动国际工程承包市场发展。
• 东南亚和阿拉伯国家基建需求旺盛，新能源和新基建成为新增长点。
• 中国企业在国际工程承包市场中具备较强竞争力，市场份额持续提升。

股价诉求及动力分析

2.1 历史复盘：建筑大行情反映动力提升

• 建筑行业在2014年牛市中表现优于沪深指数。
• 央国企动力提升，主要源于融资环境改善和政策支持。

2.2 涉房融资放开，提升市值诉求

• 2022年11月起，证监会放松房企股权融资，带动央国企融资需求提升。
• 土地财政逐渐衰退，股权财政成为新的财政增长点。

2.3 股权财政或接力，提升国资运营质量

• 土地财政收入下降，股权财政具备提升国有资产运营质量的潜力。
• 国资委推动央企将价值实现纳入绩效考核，提升企业估值。
• 建筑央国企估值处于历史相对底部，具备上涨基础和弹性。

国企改革成功案例复盘

3.1 四川路桥：国企改革贯穿成长历程

• 四川路桥自2019年以来，股价累计涨幅达325.73%，远超大盘和建筑指数。
• 四轮行情均与国企改革密切相关，包括引战、重组、股权激励、产业链并购等。
• 公司通过改革提升治理能力，拓展新能源和矿产资源业务，业绩持续超预期。

3.2 建筑央企具备新一轮行情基础

• “十四五”期间，建筑央企基本面改善效果或更明显，转型拓宽成长空间。
• 国企改革如火如荼，完善公司治理、推进分拆上市、股权激励等成为重点。
• 建筑央企改革效果逐步显现，为高质量发展奠定基础。

关键信息与投资建议

• 提升盈利能力与周转能力是建筑央国企ROE改善的主要途径。
• **“一带一路”**推动中长期市场空间，事件性催化板块行情。
• 四川路桥是国企改革的典范，其股价与业绩增长高度相关。
• 建筑央企具备新一轮行情基础，重点推荐中国建筑、中国中铁、中国交建、中国铁建、中国电建、中国化学等传统低估值央国企蓝筹。
• 高弹性地方国企如四川路桥，亦具备投资价值。
• 国际工程承包企业如中材国际、中油工程、北方国际等，受益于“一带一路”发展。

重点标的推荐

风险提示

• 建筑央国企业绩及基本面变革低于预期。
• 建筑央国企改革及转型低于预期。
• 基建投资低于预期。
• “一带一路”推进节奏低于预期。