债券市场2019年11月半月报：内部压力仍存，交易择机介入南京银行-76页_3mb

债券市场2019年11月半月报总结

核心内容概述

本报告分析了2019年11月全球及中国债券市场走势，重点围绕海外市场、国内宏观基本面、货币政策及流动性、利率债与信用债策略等方面展开。整体来看，全球经济疲弱中略现回升，中美贸易磋商总体向好但仍有分歧，人民币有所升值但面临制约。国内经济内需下行压力较大，但政策支持下流动性维持合理充裕，货币政策仍偏宽松。

主要观点

1. 海外市场表现

• 美元指数：11月以来有所回升，兑欧元、英镑、日元分别升值1.3%、0.4%、0.9%；四季度以来震荡下行，但受英国无协议脱欧风险基本排除影响，美元短期预计以震荡为主。
• 美国经济：制造业PMI仍低于荣枯线，但非制造业PMI超预期回升，显示经济缓中有韧性。就业数据强劲，通胀温和，预计美联储年内剩余时间维持利率不变。
• 美债期限结构：受中美贸易谈判和美联储降息影响，美债期限结构由倒挂转为陡峭，长端收益率上行，短端收益率下行。
• 欧元区经济：总体疲弱，但零售销售和服务业有所回升，服务业表现较强。无协议脱欧风险基本排除，欧元短期预计以震荡为主。
• 日本经济：仍疲弱，但部分指标略有改善，如PPI环比转正。日元短期预计震荡稍升，受中美贸易冲突和全球经济下滑影响。

2. 中美利差与人民币走势

• 中美利差先升后降，总体仍处于较高水平。
• 人民币震荡上升，一度升破7，但受中美贸易分歧影响，短期可能维持在6.95附近。

3. 国内宏观基本面

• 经济内需疲弱：10月经济供需两弱，投资、消费均低于预期，地产投资受调控拖累，但销售、新开工、竣工表现较好，短期内仍具韧性。
• 出口与进口：10月出口同比降幅收窄，进口增速回升，整体表现超预期，但中美贸易冲突仍对出口形成压力。
• 贸易顺差：扩大至428.1亿美元，外汇储备小幅回升。
• CPI与PPI：CPI同比上涨3.8%，主要受猪肉价格上涨拉动，核心CPI延续疲弱。PPI同比降幅扩大至-1.6%，部分行业降幅显著。

关键信息

1. 货币政策与流动性

• 10月底以来，社融和经济数据下降，央行稳增长诉求增强，MLF利率下调5BP，流动性由稍充裕转为合理充裕。
• 11月MLF操作释放资金，央行公开市场操作净投放1665亿元，流动性偏宽松格局不变。
• 资金价格先下后上，短期资金利率有所下行，长期资金利率分化加剧，流动性稍有分层，但边际分层逐步缓和。

2. 利率债策略

• 收益率从高位回落，主要受MLF降息和经济数据不及预期影响。
• 通胀受猪肉价格拉动维持高位，制约货币政策宽松空间，收益率预期维持窄幅震荡。
• 交易盘可适当介入，快进快出；配置盘可选择中短久期非活跃品种。

3. 信用债策略

• MLF下调5BP对信用债长端形成利好，但短端因OMO资金成本未下调，利差空间有限，保持震荡。
• 信用收益曲线更趋平坦，需求面和资金面支撑不足，地方债提前发行对信用债形成利空。
• 择券需关注盈利和偿债能力，纺织服装、汽车和通信行业表现较弱。

国内经济与政策展望

1. 地产投资与销售

• 地产投资增速10.3%，较前值下降0.2个百分点，但销售、新开工和竣工增速回升。
• 地产销售改善，但土地成交面积继续下滑，反映外需和内需均承压。

2. 基建投资

• 基建投资增速降至3.26%，但政策支持下有望回升，如专项债发行、信贷支撑等。

3. 制造业与工业生产

• 制造业投资小幅回升，但民间投资仍疲弱。
• 工业增加值季初走弱，采矿业、制造业等多数行业增速放缓，但钢铁行业库存下降、价格回升，反映需求回暖。

4. 消费与就业

• 消费增速下降，主要受地产和汽车消费拖累，但11月或因双十一提振有所改善。
• 失业率小幅下降至5.1%，青年就业改善为主要支撑。

结论与建议

• 利率债：收益率维持窄幅震荡，关注货币政策目标切换，交易盘可择机介入。
• 信用债：短期观望为主，待地方债利空释放和资金面宽松后再行介入。
• 海外市场：美元短期震荡，欧元和日元走势偏稳。
• 国内政策：稳增长仍是主要方向，货币政策宽松延续，关注后续贸易谈判进展及CPI走势。