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供给故事在持续，煤更确定焦有弹性

核心内容概览

本报告围绕2021年9月焦炭与焦煤市场进行分析，强调供给端的非市场行为对价格的影响，并指出在宏观环境变化下，焦煤的供给受限是长期趋势，而焦炭则在多重压力下仍具备一定弹性。

主要观点与关键信息

一、行情回顾：双焦再现千点行情

• 焦炭与焦煤价格在9月出现了显著上涨，市场对双焦的预期偏强。
• 价格波动主要由供需关系变化和宏观政策影响驱动。

二、宏观背景：海外收紧时间后移，国内边际放松

（一）美国经济复苏缓慢，货币收紧预期推迟

• 美国CPI维持高位，通胀预期较强。
• 非农就业数据恢复曲折，显示经济复苏路径不稳。
• 美国制造业与贸易库销比仍处低位，显示现实需求未达顶峰。
• 美国粗钢产量基本达峰，但非中国生铁产量仍有3%左右增长空间。

（二）“碳中和”推动能源革命，黑色供给受限是长期方向

• “碳中和”作为一场能源革命，将对钢铁行业产生深远影响。
• 中国仍处于碳排放上升期，且实现“碳中和”时间比欧美晚十年，政策干预不可避免。
• 钢铁行业是碳排放第二大户，未来将面临产能压减、限产、淘汰等政策措施。

（三）地产下行但期待货币宽松，房企拿地改善

• 居民贷款增速持续下行，显示地产需求疲软。
• 房企资金来源依赖销售，但地产销售增速难以大幅反弹。
• 新开工面积在三季度或面临环比下行压力，四季度或走强，但全年增速有限。

（四）制造业现实需求疲软，基建提速但空间存疑

• 制造业库存回升，PPI累计同比上升，显示现实需求未达顶峰。
• PMI新订单持续下行，制造业利润承压。
• 基建投资增速有望止跌，但反弹空间有限。

三、焦煤：问题源于非市场行为，长线看多

（一）供需平衡表分析

• 假设8-12月骨干煤产量回归去年保供水平，蒙煤进口维持200车左右，海外进口维持7月水平，焦炭产量维持7月水平。
• 根据上述假设，骨干煤供需接近紧平衡，库存结构极低，价格弹性巨大。

（二）产量释放受阻因素

• 安监政策：煤矿安全整治持续进行，影响产能释放。
• 政策因素：六中全会、春节、冬奥会等事件将抑制产量。
• 山东省产能淘汰：计划淘汰3400万吨煤矿产能，进一步压制产量。
• 蒙煤通关受阻：疫情和蒙方政府能力问题限制通关数量。

（三）供需脆弱性

• 骨干煤平衡表脆弱，库存低，任何不利因素都可能放大供需缺口。
• 价格波动较大，基差拉大后盈亏比提升，操作上可考虑多配。

四、焦炭：三座大山压制，高成本下弹性仍存

（一）供给端压制

• 焦炭产量受“以水定产、以煤定产、生态环保”政策限制。
• 陕西、山西等焦炭产量大省面临能耗预警，可能采取限产措施。
• 8-12月焦炭产量同比增速为-4.06%，环比下降4.42%。

（二）需求端影响

• 粗钢平控导致铁水进一步下滑，对焦炭需求形成压力。
• 焦炭出口在高价下或出现减量，但海外高炉提产可能对冲部分下滑。

（三）供需平衡分析

• 焦炭月产量降至3800万吨以下，可实现供需再平衡。
• 焦炭出口虽有减量，但若保持稳定，铁水减产仅需焦炭小幅减量即可平衡。
• 焦炭利润已趋近盈亏线，若成本进一步攀升或价格下跌，供给减量将迅速发生。

（四）操作建议

• 焦炭价格跌势有限，因供给减量将迅速响应。
• 价格弹性较大，需关注政策与成本变化。

总结

• 焦煤：供给受限主要由非市场行为导致，长线仍看多，但需警惕政策与疫情对产量释放的影响。
• 焦炭：受“三座大山”压制，供需脆弱，但价格跌势有限，弹性不容忽视。
• 宏观环境：海外货币收紧节奏后移，国内政策边际放松，为焦炭与焦煤市场提供支撑。
• 操作建议：焦煤可关注多配机会，焦炭则需关注供需变化与政策动向。