深度报告-20220610-申港证券-百龙创园-605016.SH-产能高附加值转型_阿洛酮糖加速增长_30页_2mb

百龙创园公司总结

公司概况

百龙创园是国内功能糖产品种类较齐全的生产企业，也是国内首家可溶性膳食纤维抗性糊精的生产厂家。公司主要产品包括膳食纤维系列、益生元系列和健康甜味剂系列，截至2021年末，三类产品的营收占比分别为44.77%、36.51%和12.7%。公司产品不仅覆盖国内市场，还出口至美国、加拿大、俄罗斯、韩国等国家，出口占比达55.5%。下游品牌客户包括Quest Nutrition、Halo Top、General Mills、娃哈哈、农夫山泉、蒙牛、伊利等国内外知名企业。

公司股权结构较为集中，窦宝德和窦光朋父子合计持有49.74%的股份，公司股权结构稳定。

财务分析

公司主营业务涵盖益生元、膳食纤维、其他淀粉糖（醇）和健康甜味剂的研发、生产与销售。2017-2021年，公司营业收入由3.11亿元增长至6.53亿元，4年CAGR为20.4%；归母净利润由0.64亿元增长至1.04亿元，4年CAGR为13.2%。2022年1-3月，公司营收同比增长47.9%，归母净利润同比增长133.38%。

2022Q1公司毛利率为40.06%，环比提升12.25%。公司通过产能高附加值转型，将部分益生元和淀粉糖产能转向膳食纤维及健康甜味剂，从而提升整体毛利率。2021年公司毛利率较2020年下降4.96%，主要是由于上游原材料价格上涨和产品结构变化所致。

预计公司2022-2024年营收分别为8.47亿元、14.04亿元、18.89亿元，同比增长分别为29.7%、65.7%、34.5%。归母净利润分别为2.34亿元、4.12亿元、5.76亿元，同比增长分别为124.1%、76%、39.8%。EPS分别为1.85、3.25、4.54，对应PE分别为20.43、11.61、8.3。公司估值处于合理区间，首次覆盖，给予“买入”评级。

产品结构分析

膳食纤维

膳食纤维是公司主要收入来源之一，2021年实现营收2.93亿元，同比增长51.55%，成为公司第一大产品。公司为全球第二大膳食纤维生产厂商，2018年产量占全球份额约12%。抗性糊精和聚葡萄糖是主要产品，其中抗性糊精膳食纤维含量可达到90%以上，聚葡萄糖含量可达98%以上，均优于行业标准。

公司新增3万吨可溶性膳食纤维产能，以及2万吨功能糖干燥项目，预计将进一步增强市场竞争力。

益生元

公司是全球主要益生元生产厂商之一，2021年实现营收2.39亿元，同比下降4.67%。主要产品包括低聚异麦芽糖、低聚果糖、低聚半乳糖和低聚木糖。公司拥有高品质抗性糊精生产技术，产品品质和成本处于行业较优水平。

2021年，公司益生元产品收入占比下降，主要是由于产能向高附加值产品转移。

健康甜味剂（阿洛酮糖）

公司于2019年推出健康甜味剂产品阿洛酮糖，2021年实现营收8299.55万元，同比增长751.2%。阿洛酮糖作为天然甜味剂，具有与蔗糖相近的物理特性，甜度为蔗糖的70%，热量极低，且能降低小肠对糖类的吸收速率，有助于控制血糖和血脂。

公司已取得多项阿洛酮糖生产专利，拥有较高的生产效率和较低的生产成本。预计公司将在2022年新增1.5万吨阿洛酮糖产能，进一步提升市场占有率。

市场前景与政策支持

阿洛酮糖市场前景广阔

阿洛酮糖作为新型健康甜味剂，已获得美国、加拿大、日本、韩国、澳大利亚、新西兰等13个国家的法规许可。随着全球“减糖”趋势的推动，阿洛酮糖在食品饮料中的应用不断扩展，市场需求有望迅速增长。

我国“减糖”政策

我国已出台多项政策推动“减糖”趋势，如《国民营养计划（2017-2030年）》和《健康中国行动（2019-2030年）》，鼓励减少糖分摄入。2021年，国家卫健委已收到将阿洛酮糖作为新的食品原料使用申报，预计2023年下半年或2024年获批。

客户粘性与创新优势

公司凭借领先的技术研发实力，具备较强的客户粘性。下游客户为保证产品口感和指标的一致性，难以更换供应商。2020年，公司定制化销售金额占比为7.05%，显示其在满足客户特殊需求方面的能力。

公司坚持创新发展，截至2021年末，已获得50项发明专利和1项实用新型专利。公司通过产学研结合，不断提升研发能力，并成功将多项研发成果转化为产业化生产能力。

风险提示

• 渗透率不及预期
• 原材料价格上涨
• 产能建设不及预期
• 食品安全问题
• 竞争加剧风险

投资建议

公司作为阿洛酮糖行业龙头，具有显著的先发优势，且通过产能高附加值转型，为利润增长提供了支撑。预计公司未来三年营收和净利润将持续增长，估值合理，给予“买入”评级。