资产配置月报：流动性是急症，基本面是慢病-20200401-华泰证券-28页_2mb

固定收益研究月报总结

核心内容概述

2020年4月1日发布的《固定收益研究：流动性是急症，基本面是慢病》月报，分析了全球疫情及原油价格战对市场流动性与基本面的双重冲击。报告指出，流动性危机在美联储的紧急干预下有所缓解，但全球经济面临技术性衰退的风险。国内疫情已基本控制，但外需冲击与政策对冲成为二季度经济的核心关注点。

主要观点

流动性：急症缓解，但风险犹存

• 流动性危机缓解：美联储快速反应，通过降准、逆回购、流动性互换等工具，缓解了全球流动性紧张局势。
• 股市流动性受限：虽然海外流动性压力有所缓解，但股市缺乏赚钱效应，新资金流入动力不足。
• 债市相对安全：国内债市流动性充裕，十年期国债收益率降至历史低位，但外需冲击与财政政策的不确定性仍对收益率曲线形成扰动。
• 中资美元债错杀机会显现：美元流动性冲击下，中资美元债出现错杀，具备确定性较高的票息机会。
• 黄金回归宽松逻辑：黄金作为避险资产，受到宽松货币政策的支撑，继续战略配置。

基本面：一季度“挖深坑”，二季度“缓步恢复”

• 一季度经济承压：疫情导致全球需求收缩，中国一季度经济增速“挖深坑”难以避免。
• 二季度关注外需：外需冲击与政策对冲成为二季度经济恢复的关键，国内政策力度将决定经济反弹的幅度。
• 盈利预期下调：尽管政策对冲力度增强，但盈利预期仍在下调过程中，尚未完全恢复。
• CPI与PPI分化加剧：二季度CPI与PPI将更加背离，PPI因外需承压与成本下行，关注度更高。

资产配置建议

大类资产配置

• 股市吸引力上升：全球流动性冲击缓解，股市估值开始显吸引力，尤其是内需板块和行业龙头。
• 债市仍有惯性：收益率曲线偏陡，中短端债券具备一定配置价值。
• 信用债策略：中资美元债出现错杀，短久期债券可继续拿票息；地产坚守龙头，城投建议适度谨慎。
• 转债操作难度加大：估值偏高，建议控制仓位，埋伏高性价比且有一定题材的品种。
• 理财与货基吸引力下降：收益率继续下行，对投资者吸引力减弱。
• 人民币汇率稳定：美元企稳后，人民币汇率有望保持稳定。
• 大宗商品承压：全球总需求崩塌，对商品价格形成压制。

风险提示

1. 海外疫情扩散：疫情发展仍不明朗，对全球经济与市场情绪形成持续扰动。
2. 美国大选生变：政治不确定性可能影响政策走向及市场稳定。
3. 原油谈判进展：若谈判未达预期，可能进一步加剧市场波动。
4. 逆全球化风险：疫情与贸易战可能加速供应链本地化趋势。
5. 外汇储备动用：若多国动用外汇储备，可能引发市场波动。

投资启示

• 流动性冲击 = 杀估值：当前市场估值处于低位，可挖掘错杀机会。
• 经济衰退 = 杀盈利：盈利预期仍需时间恢复，需防范衰退对市场带来的影响。
• 错杀机会：围绕内需、行业龙头、现金流充裕等角度，寻找结构性机会。
• 政策对冲：货币与财政政策的配合有助于稳定市场，但需警惕政策执行效果。

关键数据与图表分析

流动性指标

• 美债流动性指数：3月中旬冲高回落，显示流动性压力有所缓解。
• 利率债收益率：10年期国债收益率接近2016年低点，市场情绪逐步修复。
• 信用利差：中资美元债信用利差扩大，提供错杀机会；城投与地产利差维持高位。
• 企业融资成本：实体企业融资成本基本稳定，但企业流动性压力仍存。

外汇与汇率

• 美元指数：在流动性危机缓解后有所回落，但美元仍保持强势。
• 人民币汇率：美元企稳后，人民币有望回归稳定。
• 外汇储备：新加坡动用外汇储备应对危机，显示全球储备体系的脆弱性。

股市与行业表现

• A股北上资金流出：显示外资对国内市场信心不足。
• 美股表现：标普500指数仅下跌1个月，幅度为30%，未充分反映疫情冲击。
• 新基建方向：聚焦七大领域，包括5G、工业互联网、人工智能等，关键产业链环节如半导体、云计算、充电桩等值得关注。

总结

报告强调了流动性冲击与基本面衰退的双重影响，并指出国内疫情已基本控制，但外需冲击和政策对冲是当前经济恢复的核心关注点。股市估值开始显吸引力，但盈利预期仍需时间恢复；债市基本面偏正面，收益率曲线偏陡，中资美元债错杀机会显现；黄金作为避险资产，具备战略配置价值。投资建议围绕内需、行业龙头、新基建等方向，同时需警惕海外疫情扩散、美国债务风险、逆全球化趋势等潜在风险。