20250527-浦银国际证券-1Q25交付量大幅提升_盈利预期清晰_9页_1mb

禾赛科技（HSAIUS）研究报告总结
2025年5月27日

核心结论
浦银国际重申禾赛科技“买入”评级，上调目标价至255美元，对应潜在升幅19%，2025年经调整市盈率669x。公司一季度交付量与营收表现亮眼，盈利预期清晰，预计2025年毛利率将维持在40%左右，并有望在2Q25实现GAAP层面盈亏平衡，全年GAAP盈利指引为20-35亿元。

业绩表现

1. 交付量倍增：2025年一季度激光雷达交付量达196万台，同比增长231%；营收52.5亿元，同比增长46%；综合毛利率41.7%，同比提升30个百分点，超市场预期。
2. 利润改善：得益于技术优化与规模效应，公司预计2025年毛利率维持40%左右，2025年净利润为21亿元，1Q25同比增速达141%。
3. 业务结构：产品收入占比达97%，服务收入占比3%；ADAS产品与AM产品交付量分别增长178%和649%，总出货量同比增长231%。

市场拓展

1. 客户合作：已与23家车企达成量产定点合作，ATX产品一季度交付近4万台。
2. 海外市场：持续推进与欧洲OEM客户的合作，同时与日本Tier1企业启动验证开发项目，规划在东南亚建厂以服务全球客户。
3. 行业渗透：Robotaxi业务稳步发展，为多家头部厂商提供车规级激光雷达解决方案；广义机器人激光雷达交付量同比增长6倍，其中割草机器人JT系列快速放量。

估值与盈利预测

1. 估值模型：采用DCF法，假设2030-2033年营收增长率30%-35%，永续增长率35%，WACC 16.7%，得出目标价255美元。
2. 盈利预测：2025-2027年营收分别为30.51亿元、44.29亿元、72.18亿元，增速47%、45%、63%；净利润分别为21亿元、51.6亿元、101.1亿元，增速141%、96%。
3. 市销率对比：当前股价215美元，市销率（P/S）为13，远低于SPDBI市场预期的20-32，显示估值有提升空间。

投资风险

1. 市场风险：全球汽车市场需求增速或智能驾驶渗透率不及预期，可能拖累出货量与毛利率。
2. 竞争风险：行业竞争加剧可能压缩利润空间。
3. 客户风险：下游客户车型量产进度或实际销量未达预期。
4. 技术风险：乘用车激光雷达放量趋势不明显或机器人市场需求增长不足。

行业对比
浦银国际同期发布其他科技行业报告，包括：

• 小米集团、传音控股、立讯精密等消费电子企业获“买入”评级，目标价均高于当前股价；
• 新能源汽车领域如蔚来、小鹏汽车、理想汽车等亦获不同评级，部分企业因估值或盈利风险被调低；
• 芯片及半导体企业如英伟达、超威半导体、中芯国际等评级分化，部分因盈利预期下降被“卖出”或“减持”。

研究方法与披露

1. 估值假设：DCF模型基于未来营收增长、WACC（加权平均资金成本16.7%）及永续增长率35%的预测。
2. 风险提示：报告明确界定市场、客户及技术相关风险，强调数据来源的可靠性及不承担因信息使用导致的损失责任。
3. 利益冲突声明：浦银国际未持有相关公司股权，且无投资银行业务关联，确保分析师独立性。

总结
禾赛科技凭借激光雷达交付量的显著增长（1Q25达196万台），以及毛利率的持续改善（1Q25为41.7%），显示其在智能驾驶与机器人领域的竞争力增强。公司有望通过海外拓展、客户合作深化及成本优化实现盈利突破，估值上调至255美元。但面临市场需求波动、竞争加剧等挑战，需关注实际销量与行业渗透率进展。浦银国际研究显示，禾赛相较于行业指数（MSCI中国可选消费指数）存在估值低估，未来若能维持增长动能，可能实现显著估值修复。