> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 禾赛科技(HSAI.US)：四季度交付量保持高速增长 我们重申禾赛科技（HSAI.US）的“买入”评级，上调目标价至33.5美元，潜在升幅 $24\%$ ，对应2026年目标经调整市盈率66.1x。 ·重申禾赛“买入”评级。截至2026年2月，禾赛已获得38家汽车品牌超过150款车型的量产定点。公司于2025年11月底发布的ATX焕新版也已累计获得多家头部车企超400万台订单，计划于2026年4月启动量产交付，为公司后续的交付量成长储备动能，尤其是在整车市场完成对于春节前后需求短期波动的消化以后。另外，在3Q25提前完成全年GAAP净利润目标后，禾赛的盈利能力持续性得到了验证。我们维持公司毛利率维持在 $40\%$ 左右的预测，对公司利润的持续提升持乐观态度，重申对于禾赛的“买入”评级。 ·交付量保持高速增长，份额表现亮眼。禾赛2025年交付激光雷达超过160万台，对应四季度交付量超过61万台，同比继续保持超过翻倍成长。2025年，禾赛交付ADAS激光雷达约140万台。根据高工数据，2025年禾赛在车载主激光雷达市场份额超过 $40\%$ ，表现亮眼。进入2026年，在车载端，考虑到自主车企进一步“技术普惠”、以新势力为代表的车企寻求高阶智驾方案升级，叠加L3级自动驾驶已迈出模化应用的关键一步，我们维持乘用车市场激光雷达渗透率继续快速上扬的预测。在机器人领域，我们预测公司的交付量将在今年超过20万台的基础上翻倍成长。因此，我们大体维持禾赛2026年激光雷达交付量预测，交付量的快速增长也将带动公司收入增长和利润扩张。 - 估值：我们采用DCF估值法，假设禾赛2030-2033年的营收成长率为 $35\% -40\%$ ，永续增长率为 $3.0\%$ ，WACC为 $16.5\%$ ，得到禾赛目标价33.5美元，潜在升幅 $24\%$ ，对应2026E目标经调整市盈率为 $66.1x$ 。 - 投资风险：整车市场，特别是新能源车市场，需求不及预期；行业竞争加剧，影响公司毛利率表现；下游客户车型量产进度/实际销量不及预期；L3级自动驾驶落地进度不及预期，乘用车加速标配激光雷达和单车用量提升趋势不明显；广义机器人市场需求增长不及预期。 图表 1: 盈利预测和财务指标 (2023-2027E) <table><tr><td>百万人民币</td><td>2023</td><td>2024</td><td>2025E</td><td>2026E</td><td>2027E</td></tr><tr><td>营业收入</td><td>1,877</td><td>2,077</td><td>3,107</td><td>4,083</td><td>7,180</td></tr><tr><td>营收同比增速</td><td>56%</td><td>11%</td><td>50%</td><td>31%</td><td>76%</td></tr><tr><td>毛利率</td><td>35.2%</td><td>42.6%</td><td>41.7%</td><td>41.4%</td><td>40.4%</td></tr><tr><td>净利润（亏损）</td><td>(476)</td><td>(102)</td><td>425</td><td>546</td><td>1,369</td></tr><tr><td>净利润同比增速</td><td>58%</td><td>(78%)</td><td>NM</td><td>28%</td><td>151%</td></tr><tr><td>目标P/E（x）</td><td></td><td></td><td>75.7</td><td>66.1</td><td>26.4</td></tr></table> E=浦银国际预测资料来源：公司公告、浦银国际 黄佳琦 科技分析师 sia_huang@spdbi.com (852) 2809 0355 2026年3月2日 # 评级 <table><tr><td>目标价(美元)</td><td>33.5</td></tr><tr><td>潜在升幅/降幅</td><td>+24%</td></tr><tr><td>目前股价(美元)</td><td>26.95</td></tr><tr><td>52周内股价区间(美元)</td><td>10.41-30.85</td></tr><tr><td>总市值(百万美元)</td><td>4,235</td></tr><tr><td>近3月日均成交额(百万美元)</td><td>49.6</td></tr></table> 注：截至 2026 年 2 月 27 日收盘价 市场预期区间 资料来源：Bloomberg、浦银国际 股价相对表现 资料来源：Bloomberg、浦银国际 # 财务报表分析与预测 利润表 <table><tr><td>人民币百万</td><td>2023</td><td>2024</td><td>2025E</td><td>2026E</td><td>2027E</td></tr><tr><td>营业收入</td><td>1,877</td><td>2,077</td><td>3,107</td><td>4,083</td><td>7,180</td></tr><tr><td>销货成本</td><td>(1,216)</td><td>(1,193)</td><td>(1,812)</td><td>(2,394)</td><td>(4,280)</td></tr><tr><td>毛利润</td><td>661</td><td>885</td><td>1,295</td><td>1,689</td><td>2,900</td></tr><tr><td>经营支出</td><td>(1,233)</td><td>(1,089)</td><td>(1,114)</td><td>(1,233)</td><td>(1,500)</td></tr><tr><td>销售费用</td><td>(149)</td><td>(193)</td><td>(184)</td><td>(217)</td><td>(300)</td></tr><tr><td>管理费用</td><td>(320)</td><td>(317)</td><td>(291)</td><td>(293)</td><td>(381)</td></tr><tr><td>研发费用</td><td>(791)</td><td>(856)</td><td>(785)</td><td>(876)</td><td>(934)</td></tr><tr><td>其他</td><td>27</td><td>276</td><td>146</td><td>154</td><td>115</td></tr><tr><td>营业利润（亏损）</td><td>(572)</td><td>(205)</td><td>181</td><td>456</td><td>1,399</td></tr><tr><td>非经营收入</td><td>96</td><td>104</td><td>272</td><td>91</td><td>101</td></tr><tr><td>利息收入（费用）</td><td>97</td><td>92</td><td>85</td><td>93</td><td>102</td></tr><tr><td>汇兑收入</td><td>(0)</td><td>15</td><td>17</td><td>-</td><td>-</td></tr><tr><td>其他非经营收入</td><td>0</td><td>(2)</td><td>171</td><td>(2)</td><td>(2)</td></tr><tr><td>除税前溢利</td><td>(475)</td><td>(101)</td><td>453</td><td>548</td><td>1,500</td></tr><tr><td>所得税</td><td>(1)</td><td>(1)</td><td>(28)</td><td>(1)</td><td>(131)</td></tr><tr><td>分摊权益法投资损失前的税后收入</td><td>(476)</td><td>(102)</td><td>425</td><td>546</td><td>1,369</td></tr><tr><td>应占权益法投资亏损</td><td>(0)</td><td>(0)</td><td>(0)</td><td>(0)</td><td>(0)</td></tr><tr><td>净利润（亏损）</td><td>(476)</td><td>(102)</td><td>425</td><td>546</td><td>1,369</td></tr><tr><td>基本股数（百万）</td><td>125</td><td>129</td><td>139</td><td>156</td><td>156</td></tr><tr><td>摊销股数（百万）</td><td>125</td><td>129</td><td>143</td><td>156</td><td>156</td></tr><tr><td>基本每股收益（元）</td><td>(3.81)</td><td>(0.79)</td><td>3.06</td><td>3.50</td><td>8.77</td></tr><tr><td>摊薄每股收益（元）</td><td>(3.81)</td><td>(0.79)</td><td>2.98</td><td>3.50</td><td>8.77</td></tr></table> 资产负债表 <table><tr><td>人民币百万</td><td>2023</td><td>2024</td><td>2025E</td><td>2026E</td><td>2027E</td></tr><tr><td>货币资金</td><td>1,558</td><td>2,843</td><td>2,972</td><td>3,387</td><td>4,156</td></tr><tr><td>短期投资</td><td>1,586</td><td>362</td><td>326</td><td>293</td><td>264</td></tr><tr><td>应收账款</td><td>525</td><td>765</td><td>1,030</td><td>1,218</td><td>1,928</td></tr><tr><td>存货</td><td>496</td><td>482</td><td>649</td><td>768</td><td>1,215</td></tr><tr><td>其他流动资产</td><td>233</td><td>231</td><td>231</td><td>231</td><td>231</td></tr><tr><td>流动资产合计</td><td>4,398</td><td>4,683</td><td>5,207</td><td>5,897</td><td>7,794</td></tr><tr><td>物业及设备</td><td>872</td><td>944</td><td>1,134</td><td>1,276</td><td>1,403</td></tr><tr><td>长期投资</td><td>32</td><td>32</td><td>32</td><td>32</td><td>32</td></tr><tr><td>无形资产</td><td>79</td><td>77</td><td>77</td><td>77</td><td>77</td></tr><tr><td>资产使用权</td><td>193</td><td>154</td><td>154</td><td>154</td><td>154</td></tr><tr><td>其他非流动资产</td><td>90</td><td>100</td><td>100</td><td>100</td><td>100</td></tr><tr><td>资产总计</td><td>5,663</td><td>5,990</td><td>6,704</td><td>7,536</td><td>9,559</td></tr><tr><td>短期借款</td><td>112</td><td>345</td><td>345</td><td>345</td><td>345</td></tr><tr><td>应付账款</td><td>269</td><td>345</td><td>524</td><td>693</td><td>1,238</td></tr><tr><td>其他短期负债</td><td>954</td><td>939</td><td>939</td><td>939</td><td>939</td></tr><tr><td>流动负债合计</td><td>1,335</td><td>1,629</td><td>1,808</td><td>1,977</td><td>2,522</td></tr><tr><td>长期借款及债务</td><td>286</td><td>269</td><td>269</td><td>269</td><td>269</td></tr><tr><td>租赁负债</td><td>119</td><td>98</td><td>89</td><td>80</td><td>72</td></tr><tr><td>其他长期负债</td><td>60</td><td>61</td><td>61</td><td>61</td><td>61</td></tr><tr><td>负债合计</td><td>1,800</td><td>2,058</td><td>2,227</td><td>2,387</td><td>2,924</td></tr><tr><td>央层股本</td><td>-</td><td>-</td><td>-</td><td>-</td><td>-</td></tr><tr><td>普通股</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td></tr><tr><td>股本溢价</td><td>7,424</td><td>7,577</td><td>7,697</td><td>7,824</td><td>7,940</td></tr><tr><td>留存收益</td><td>(3,562)</td><td>(3,645)</td><td>(3,221)</td><td>(2,674)</td><td>(1,305)</td></tr><tr><td>股东权益合计</td><td>3,862</td><td>3,932</td><td>4,477</td><td>5,150</td><td>6,634</td></tr><tr><td>负债及股东权益总计</td><td>5,663</td><td>5,990</td><td>6,704</td><td>7,536</td><td>9,559</td></tr></table> 现金流量表 <table><tr><td>人民币百万</td><td>2023</td><td>2024</td><td>2025E</td><td>2026E</td><td>2027E</td></tr><tr><td>经营活动现金流</td><td>57</td><td>64</td><td>428</td><td>692</td><td>1,047</td></tr><tr><td>净利润（亏损）</td><td>(476)</td><td>(102)</td><td>425</td><td>546</td><td>1,369</td></tr><tr><td>折旧及摊销</td><td>86</td><td>132</td><td>135</td><td>157</td><td>174</td></tr><tr><td>股权激励费用</td><td>235</td><td>116</td><td>120</td><td>127</td><td>116</td></tr><tr><td>其他营业活动现金流</td><td>65</td><td>54</td><td>-</td><td>-</td><td>-</td></tr><tr><td>营运资金变动</td><td>147</td><td>(136)</td><td>(252)</td><td>(139)</td><td>(611)</td></tr><tr><td>应收账款减少（增加）</td><td>(91)</td><td>(243)</td><td>(265)</td><td>(188)</td><td>(710)</td></tr><tr><td>库存减少（增加）</td><td>146</td><td>27</td><td>(167)</td><td>(119)</td><td>(447)</td></tr><tr><td>应付账款增加（减少）</td><td>62</td><td>75</td><td>179</td><td>168</td><td>546</td></tr><tr><td>其他经营资金变动</td><td>30</td><td>5</td><td>-</td><td>-</td><td>-</td></tr><tr><td>投资活动现金流</td><td>(1,060)</td><td>956</td><td>(299)</td><td>(276)</td><td>(279)</td></tr><tr><td>资本支出</td><td>(407)</td><td>(260)</td><td>(325)</td><td>(300)</td><td>(300)</td></tr><tr><td>取得或购买短期投资</td><td>(622)</td><td>1,227</td><td>36</td><td>33</td><td>29</td></tr><tr><td>其他投资活动现金流</td><td>(32)</td><td>(12)</td><td>(10)</td><td>(9)</td><td>(8)</td></tr><tr><td>融资活动现金流</td><td>1,590</td><td>251</td><td>-</td><td>-</td><td>-</td></tr><tr><td>银行存款增加</td><td>377</td><td>217</td><td>-</td><td>-</td><td>-</td></tr><tr><td>发行股份</td><td>1,206</td><td>34</td><td>-</td><td>-</td><td>-</td></tr><tr><td>发行债券</td><td>-</td><td>-</td><td>-</td><td>-</td><td>-</td></tr><tr><td>其他融资活动现金流</td><td>8</td><td>-</td><td>-</td><td>-</td><td>-</td></tr><tr><td>汇兑损益</td><td>58</td><td>14</td><td>-</td><td>-</td><td>-</td></tr><tr><td>现金及现金等价物净流量</td><td>645</td><td>1,284</td><td>129</td><td>416</td><td>769</td></tr><tr><td>期初现金及现金等价物</td><td>913</td><td>1,558</td><td>2,843</td><td>2,972</td><td>3,387</td></tr><tr><td>期末现金及现金等价物</td><td>1,558</td><td>2,843</td><td>2,972</td><td>3,387</td><td>4,156</td></tr></table> 主要财务比率 <table><tr><td></td><td>2023</td><td>2024</td><td>2025E</td><td>2026E</td><td>2027E</td></tr><tr><td colspan="6">营运指标增速</td></tr><tr><td>营业收入增速</td><td>56%</td><td>11%</td><td>50%</td><td>31%</td><td>76%</td></tr><tr><td>毛利润增速</td><td>40%</td><td>34%</td><td>46%</td><td>30%</td><td>72%</td></tr><tr><td>营业利润增速</td><td>51%</td><td>(64%)</td><td>NM</td><td>153%</td><td>207%</td></tr><tr><td>净利润增速</td><td>58%</td><td>(78%)</td><td>NM</td><td>28%</td><td>151%</td></tr><tr><td colspan="6">盈利能力</td></tr><tr><td>净资产收益率(平均)</td><td>(14.2%)</td><td>(2.6%)</td><td>10.1%</td><td>11.3%</td><td>23.2%</td></tr><tr><td>总资产报酬率</td><td>(10.0%)</td><td>(1.8%)</td><td>6.7%</td><td>7.7%</td><td>16.0%</td></tr><tr><td>投入资本回报率</td><td>(14.8%)</td><td>(5.2%)</td><td>3.4%</td><td>8.8%</td><td>19.1%</td></tr><tr><td colspan="6">利润率</td></tr><tr><td>毛利率</td><td>35.2%</td><td>42.6%</td><td>41.7%</td><td>41.4%</td><td>40.4%</td></tr><tr><td>营业利润率</td><td>(30.5%)</td><td>(9.9%)</td><td>5.8%</td><td>11.2%</td><td>19.5%</td></tr><tr><td>净利润率</td><td>(25.4%)</td><td>(4.9%)</td><td>13.7%</td><td>13.4%</td><td>19.1%</td></tr><tr><td colspan="6">营运能力</td></tr><tr><td colspan="6">现金循环周期</td></tr><tr><td>应收账款周转天数</td><td>98</td><td>113</td><td>105</td><td>100</td><td>80</td></tr><tr><td>存货周期天数</td><td>172</td><td>150</td><td>114</td><td>108</td><td>85</td></tr><tr><td>应付账款周转天数</td><td>71</td><td>94</td><td>88</td><td>93</td><td>82</td></tr><tr><td>净债务（净现金）</td><td>(1,161)</td><td>(2,228)</td><td>(2,357)</td><td>(2,773)</td><td>(3,541)</td></tr><tr><td>自由现金流</td><td>(650)</td><td>(366)</td><td>(17)</td><td>265</td><td>632</td></tr></table> E=浦银国际预测 资料来源：公司资料、Wind、浦银国际预测 # 预测调整 图表 2：禾赛科技财务预测：新预测 vs 前预测 <table><tr><td rowspan="2">人民币百万</td><td colspan="3">2025E</td></tr><tr><td>新预测</td><td>前预测</td><td>差异</td></tr><tr><td>营业收入</td><td>3,107</td><td>3,106</td><td>0%</td></tr><tr><td>毛利润（亏损）</td><td>1,295</td><td>1,294</td><td>0%</td></tr><tr><td>经营利润（亏损）</td><td>181</td><td>178</td><td>1%</td></tr><tr><td>净利润（亏损）</td><td>425</td><td>422</td><td>1%</td></tr><tr><td>基本每股收益（元）</td><td>3.06</td><td>3.04</td><td>1%</td></tr></table> <table><tr><td colspan="3">2026E</td></tr><tr><td>新预测</td><td>前预测</td><td>差异</td></tr><tr><td>4,083</td><td>4,169</td><td>(2%)</td></tr><tr><td>1,689</td><td>1,730</td><td>(2%)</td></tr><tr><td>456</td><td>566</td><td>(19%)</td></tr><tr><td>546</td><td>662</td><td>(18%)</td></tr><tr><td>3.50</td><td>4.24</td><td>(18%)</td></tr></table> <table><tr><td colspan="3">2027E</td></tr><tr><td>新预测</td><td>前预测</td><td>差异</td></tr><tr><td>7,180</td><td>6,727</td><td>7%</td></tr><tr><td>2,900</td><td>2,710</td><td>7%</td></tr><tr><td>1,399</td><td>1,404</td><td>(0%)</td></tr><tr><td>1,369</td><td>1,478</td><td>(7%)</td></tr><tr><td>8.77</td><td>9.47</td><td>(7%)</td></tr></table> <table><tr><td>利润率</td><td></td><td></td><td>百分点</td></tr><tr><td>毛利率</td><td>41.7%</td><td>41.7%</td><td>0.0</td></tr><tr><td>营业费用率</td><td>35.9%</td><td>35.9%</td><td>(0.1)</td></tr><tr><td>营业利润率</td><td>5.8%</td><td>5.7%</td><td>0.1</td></tr><tr><td>净利率</td><td>13.7%</td><td>13.6%</td><td>0.1</td></tr></table> <table><tr><td></td><td></td><td>百分点</td></tr><tr><td>41.4%</td><td>41.5%</td><td>(0.1)</td></tr><tr><td>30.2%</td><td>27.9%</td><td>2.3</td></tr><tr><td>11.2%</td><td>13.6%</td><td>(2.4)</td></tr><tr><td>13.4%</td><td>15.9%</td><td>(2.5)</td></tr></table> <table><tr><td></td><td></td><td>百分点</td></tr><tr><td>40.4%</td><td>40.3%</td><td>0.1</td></tr><tr><td>20.9%</td><td>19.4%</td><td>1.5</td></tr><tr><td>19.5%</td><td>20.9%</td><td>(1.4)</td></tr><tr><td>19.1%</td><td>22.0%</td><td>(2.9)</td></tr></table> E=浦银国际预测；资料来源：浦银国际 # 估值 图表 3：禾赛科技 WACC 假设 <table><tr><td>WACC计算</td><td></td><td></td><td></td></tr><tr><td>Beta</td><td>1.05</td><td>债务成本</td><td>9.9%</td></tr><tr><td>无风险利率</td><td>1.8%</td><td>债务股本比</td><td>(53.8%)</td></tr><tr><td>股权风险溢价</td><td>11.8%</td><td>所得税率</td><td>0.3%</td></tr><tr><td>股本成本</td><td>14.2%</td><td>WACC</td><td>16.5%</td></tr></table> 注：WACC,Weighted Average Cost of Capital,加权平均资金成本；资料来源：浦银国际预测 图表 4: 禾赛科技自由现金流预测 <table><tr><td>百万人民币</td><td>2025E</td><td>2026E</td><td>2027E</td><td>2028E</td><td>2029E</td><td>2030E</td><td>2031E</td><td>2032E</td><td>2033E</td><td>2034 往后</td></tr><tr><td>营业收入</td><td>3,107</td><td>4,083</td><td>7,180</td><td>10,156</td><td>14,324</td><td>20,054</td><td>27,675</td><td>37,638</td><td>50,811</td><td></td></tr><tr><td>营收增速</td><td>50%</td><td>31%</td><td>76%</td><td>41%</td><td>41%</td><td>40%</td><td>38%</td><td>36%</td><td>35%</td><td></td></tr><tr><td>经营利润</td><td>181</td><td>456</td><td>1,399</td><td>2,495</td><td>4,080</td><td>5,314</td><td>7,334</td><td>9,974</td><td>13,465</td><td></td></tr><tr><td>经营利润率</td><td>5.8%</td><td>11.2%</td><td>19.5%</td><td>24.6%</td><td>28.5%</td><td>26.5%</td><td>26.5%</td><td>26.5%</td><td>26.5%</td><td></td></tr><tr><td>加：折旧及摊销</td><td>135</td><td>157</td><td>174</td><td>188</td><td>195</td><td>301</td><td>436</td><td>623</td><td>883</td><td></td></tr><tr><td>EBITDA</td><td>316</td><td>614</td><td>1,573</td><td>2,683</td><td>4,275</td><td>5,615</td><td>7,770</td><td>10,597</td><td>14,348</td><td></td></tr><tr><td>EBITDA率</td><td>10.2%</td><td>15.0%</td><td>21.9%</td><td>26.4%</td><td>29.8%</td><td>28.0%</td><td>28.1%</td><td>28.2%</td><td>28.2%</td><td></td></tr><tr><td>所得税率</td><td>6.2%</td><td>0.3%</td><td>8.7%</td><td>10.0%</td><td>10.0%</td><td>13.0%</td><td>13.0%</td><td>13.0%</td><td>13.0%</td><td></td></tr><tr><td>资本支出</td><td>(325)</td><td>(300)</td><td>(300)</td><td>(250)</td><td>(200)</td><td>(240)</td><td>(283)</td><td>(329)</td><td>(378)</td><td></td></tr><tr><td>资本支出率</td><td>(10.5%)</td><td>(7.3%)</td><td>(4.2%)</td><td>(2.5%)</td><td>(1.4%)</td><td>(1.2%)</td><td>(1.0%)</td><td>(0.9%)</td><td>(0.7%)</td><td></td></tr><tr><td>净营运资本变动</td><td>(252)</td><td>(139)</td><td>(611)</td><td>(352)</td><td>(370)</td><td>(493)</td><td>(646)</td><td>(834)</td><td>(1,014)</td><td></td></tr><tr><td>自由现金流</td><td>(272)</td><td>174</td><td>540</td><td>1,831</td><td>3,297</td><td>4,192</td><td>5,888</td><td>8,137</td><td>11,206</td><td>99,668</td></tr><tr><td>永续增长率</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>3.0%</td></tr></table> E=浦银国际预测；资料来源：浦银国际 图表 5: 禾赛科技 DCF 估值预测 <table><tr><td>WACC</td><td>自由现金流现值 (人民币百万)</td><td>净现金 (百万)</td><td>权益价值 (百万)</td><td>股数 (百万)</td><td>每股价值 (人民币)</td><td>美元/人民币</td><td>每股价值 (美元)</td></tr><tr><td>16.5%</td><td>38,866</td><td>(2,773)</td><td>36,094</td><td>156</td><td>231.2</td><td>6.9087</td><td>33.5</td></tr></table> 资料来源：浦银国际预测 图表6：禾赛科技：市盈率估值（x） 资料来源：Bloomberg、浦银国际 图表 7：浦银国际目标价：禾赛科技(HSAI.US) 注：截至2026年2月27日收盘价； 资料来源：Bloomberg、浦银国际预测 # SPDBI 乐观与悲观情景假设 图表8：禾赛科技（HSAI.US）市场普遍预期 资料来源：Bloomberg、浦银国际 图表 9：禾赛科技(HSAI.US)SPDBI 情景假设 资料来源：Bloomberg、浦银国际预测 # 乐观情景：公司收入增长好于预期 # 目标价：42.3美元（概率： $15\%$ ） - 全球汽车市场需求增速高于预期，智能驾驶功能渗透率高于预期，带动公司出货量加速提升； 销量规模继续扩大，带动毛利率表现高位稳定； 业务进展顺利，下游客户车型迅速量产； L3级自动驾驶加速落地，带动公司量价齐升； - 机器人市场需求快速放大，AM业务好于预期。 # 悲观情景：公司收入增长不及预期 # 目标价：22.8美元（概率： $15\%$ ） 整车市场，特别是新能源车市场，需求不及预期； 行业竞争加剧，影响公司毛利率表现； - 下游客户车型量产进度/实际销量不及预期； L3级自动驾驶落地进度不及预期，乘用车加速标配激光雷达和单车用量提升趋势不明显； - 广义机器人市场需求增长不及预期。 图表 10: SPDBI 科技行业覆盖公司 <table><tr><td>股票代码</td><td>公司</td><td>现价 (交易货币)</td><td>评级</td><td>目标价 (交易货币)</td><td>评级及目标价 发布日期</td><td>行业</td></tr><tr><td>1810 HK Equity</td><td>小米集团-W</td><td>34.9</td><td>买入</td><td>75.0</td><td>2025/10/31</td><td>手机品牌</td></tr><tr><td>688036 CH Equity</td><td>传音控股</td><td>57.8</td><td>买入</td><td>114.2</td><td>2025/2/27</td><td>手机品牌</td></tr><tr><td>AAPL US Equity</td><td>苹果</td><td>264.2</td><td>买入</td><td>236.3</td><td>2025/5/8</td><td>手机品牌</td></tr><tr><td>285 HK Equity</td><td>比亚迪电子</td><td>32.3</td><td>买入</td><td>43.7</td><td>2025/10/31</td><td>结构件、组装</td></tr><tr><td>600745 CH Equity</td><td>闻泰科技</td><td>33.5</td><td>买入</td><td>41.6</td><td>2024/10/28</td><td>ODM、功率半导体</td></tr><tr><td>002475 CH Equity</td><td>立讯精密</td><td>50.2</td><td>买入</td><td>74.3</td><td>2025/11/2</td><td>结构件、组装</td></tr><tr><td>300433 CH Equity</td><td>蓝思科技</td><td>35.2</td><td>买入</td><td>34.7</td><td>2025/10/29</td><td>结构件、组装</td></tr><tr><td>6613 HK Equity</td><td>蓝思科技</td><td>27.5</td><td>买入</td><td>32.2</td><td>2025/10/29</td><td>结构件、组装</td></tr><tr><td>2018 HK Equity</td><td>瑞声科技</td><td>37.3</td><td>买入</td><td>60.5</td><td>2025/3/21</td><td>声学、光学器件</td></tr><tr><td>2382 HK Equity</td><td>舜宇光学科技</td><td>58.3</td><td>买入</td><td>96.6</td><td>2025/8/22</td><td>手机光学、车载光学</td></tr><tr><td>1478 HK Equity</td><td>丘钛科技</td><td>8.9</td><td>买入</td><td>15.6</td><td>2025/8/12</td><td>手机光学</td></tr><tr><td>603501 CH Equity</td><td>豪威集团</td><td>123.0</td><td>买入</td><td>167.4</td><td>2025/9/1</td><td>手机CIS、车载CIS</td></tr><tr><td>NIO US Equity</td><td>蔚来</td><td>4.9</td><td>买入</td><td>7.7</td><td>2025/9/3</td><td>新能源汽车</td></tr><tr><td>9866 HK Equity</td><td>蔚来-SW</td><td>39.6</td><td>买入</td><td>59.9</td><td>2025/9/3</td><td>新能源汽车</td></tr><tr><td>XPEV US Equity</td><td>小鹏汽车</td><td>17.6</td><td>买入</td><td>23.0</td><td>2026/2/27</td><td>新能源汽车</td></tr><tr><td>9868 HK Equity</td><td>小鹏汽车-W</td><td>68.4</td><td>买入</td><td>89.9</td><td>2026/2/27</td><td>新能源汽车</td></tr><tr><td>LI US Equity</td><td>理想汽车</td><td>17.6</td><td>买入</td><td>26.4</td><td>2025/8/29</td><td>新能源汽车</td></tr><tr><td>2015 HK Equity</td><td>理想汽车-W</td><td>68.8</td><td>买入</td><td>102.6</td><td>2025/8/29</td><td>新能源汽车</td></tr><tr><td>9863 HK Equity</td><td>零跑汽车</td><td>41.0</td><td>买入</td><td>83.0</td><td>2025/8/19</td><td>新能源汽车</td></tr><tr><td>TSLA US Equity</td><td>特斯拉(TESLA)</td><td>402.5</td><td>持有</td><td>298.2</td><td>2025/7/25</td><td>新能源汽车</td></tr><tr><td>1211 HK Equity</td><td>比亚迪股份</td><td>95.0</td><td>买入</td><td>114.3</td><td>2025/11/5</td><td>新能源汽车</td></tr><tr><td>002594 CH Equity</td><td>比亚迪</td><td>89.3</td><td>买入</td><td>117.0</td><td>2025/11/5</td><td>新能源汽车</td></tr><tr><td>HSAI US Equity</td><td>禾赛科技</td><td>27.0</td><td>买入</td><td>33.5</td><td>2026/3/2</td><td>激光雷达</td></tr><tr><td>2498 HK Equity</td><td>速腾聚创</td><td>36.1</td><td>买入</td><td>41.2</td><td>2025/8/22</td><td>激光雷达</td></tr><tr><td>9660 HK Equity</td><td>地平线机器人-W</td><td>8.2</td><td>买入</td><td>12.0</td><td>2025/9/10</td><td>智驾芯片</td></tr><tr><td>2533 HK Equity</td><td>黑芝麻智能</td><td>19.0</td><td>买入</td><td>21.4</td><td>2025/9/10</td><td>智驾芯片</td></tr><tr><td>MBLY US Equity</td><td>Mobileye</td><td>8.5</td><td>买入</td><td>18.1</td><td>2025/7/28</td><td>智驾芯片</td></tr><tr><td>002920 CH Equity</td><td>德赛西威</td><td>124.0</td><td>买入</td><td>165.0</td><td>2026/1/16</td><td>智驾Tier 1</td></tr><tr><td>2431 HK Equity</td><td>佑驾创新</td><td>13.4</td><td>买入</td><td>19.3</td><td>2026/1/16</td><td>智驾Tier 1</td></tr><tr><td>1274 HK Equity</td><td>知行科技</td><td>5.6</td><td>买入</td><td>8.1</td><td>2026/1/16</td><td>智驾Tier 1</td></tr><tr><td>981 HK Equity</td><td>中芯国际</td><td>68.0</td><td>买入</td><td>61.2</td><td>2025/8/14</td><td>晶圆代工</td></tr><tr><td>688981 CH Equity</td><td>中芯国际</td><td>115.0</td><td>买入</td><td>104.1</td><td>2025/8/14</td><td>晶圆代工</td></tr><tr><td>1347 HK Equity</td><td>华虹半导体</td><td>96.8</td><td>买入</td><td>94.0</td><td>2025/11/7</td><td>晶圆代工</td></tr><tr><td>688347 CH Equity</td><td>华虹公司</td><td>126.8</td><td>买入</td><td>150.0</td><td>2025/11/7</td><td>晶圆代工</td></tr><tr><td>2330 TT Equity</td><td>台积电</td><td>1,995.0</td><td>买入</td><td>2,147.1</td><td>2026/1/19</td><td>晶圆代工</td></tr><tr><td>TSM US Equity</td><td>台积电</td><td>374.6</td><td>买入</td><td>431.5</td><td>2026/1/19</td><td>晶圆代工</td></tr><tr><td>688396 CH Equity</td><td>华润微</td><td>57.1</td><td>买入</td><td>52.9</td><td>2025/4/30</td><td>功率半导体</td></tr><tr><td>600460 CH Equity</td><td>士兰微</td><td>32.2</td><td>买入</td><td>30.5</td><td>2023/9/20</td><td>功率半导体</td></tr><tr><td>300373 CH Equity</td><td>扬杰科技</td><td>87.4</td><td>买入</td><td>60.9</td><td>2025/7/22</td><td>功率半导体</td></tr><tr><td>688187 CH Equity</td><td>时代电气 A</td><td>59.4</td><td>买入</td><td>52.2</td><td>2025/4/8</td><td>功率半导体</td></tr><tr><td>3898 HK Equity</td><td>时代电气 H</td><td>44.4</td><td>买入</td><td>33.4</td><td>2025/4/8</td><td>功率半导体</td></tr><tr><td>603290 CH Equity</td><td>斯达半导</td><td>108.8</td><td>买入</td><td>112.4</td><td>2024/10/30</td><td>功率半导体</td></tr><tr><td>605111 CH Equity</td><td>新洁能</td><td>44.4</td><td>买入</td><td>38.7</td><td>2025/10/30</td><td>功率半导体</td></tr><tr><td>688711 CH Equity</td><td>宏微科技</td><td>34.8</td><td>买入</td><td>67.1</td><td>2023/9/20</td><td>功率半导体</td></tr><tr><td>NVDA US Equity</td><td>英伟达</td><td>177.2</td><td>买入</td><td>203.0</td><td>2025/8/31</td><td>AI 芯片</td></tr><tr><td>AMD US Equity</td><td>超威半导体</td><td>200.2</td><td>买入</td><td>134.2</td><td>2025/5/16</td><td>AI 芯片</td></tr><tr><td>INTC US Equity</td><td>英特尔</td><td>45.6</td><td>卖出</td><td>20.4</td><td>2024/11/28</td><td>AI 芯片</td></tr><tr><td>QCOM US Equity</td><td>高通</td><td>142.4</td><td>买入</td><td>178.3</td><td>2025/5/14</td><td>AI 芯片</td></tr><tr><td>2454 TT Equity</td><td>联发科</td><td>1,945.0</td><td>买入</td><td>1,820.8</td><td>2025/2/10</td><td>AI 芯片</td></tr></table> 注：A股、港股、美股截至2026年2月27日收盘价，台股截至2026年2月26日收盘价；资料来源：Bloomberg、浦银国际预测 # 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告（包括任何有关的附件），表示及保证其根据下述的条件下有权获得本报告，且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告是由从事证券及期货条例(香港法例第571章)中第一类(证券交易)及第四类(就证券提供意见)受规管活动之持牌法团－浦银国际证券有限公司（统称“浦银国际证券”）利用集团信息及其他公开信息编制而成。所有资料均搜集自被认为可靠的来源，但并不保证数据之准确性、可信性及完整性，亦不会因资料引致的任何损失承担任何责任。报告中的资料来源除非另有说明，否则信息均来自本集团。本报告的内容涉及到保密数据，所以仅供阁下为其自身利益而使用。除了阁下以及受聘向阁下提供咨询意见的人士（其同意将本材料保密并受本免责声明中所述限制约束）之外，本报告分发给任何人均属未授权的行为。 任何人不得将本报告内任何信息用于其他目的。本报告仅是为提供信息而准备的，不得被解释为是一项关于购买或者出售任何证券或相关金融工具的要约邀请或者要约。阁下不应将本报告内容解释为法律、税务、会计或投资事项的专业意见或为任何推荐，阁下应当就本报告所述的任何交易涉及的法律及相关事项咨询其自己的法律顾问和财务顾问的意见。本报告内的信息及意见乃于文件注明日期作出，日后可作修改而不另通知，亦不一定会更新以反映文件日期之后发生的进展。本报告并未包含公司可能要求的所有信息，阁下不应仅仅依据本报告中的信息而作出投资、撤资或其他财务方面的任何决策或行动。除关于历史数据的陈述外，本报告可能包含前瞻性的陈述，牵涉多种风险和不确定性，该等前瞻性陈述可基于一些假设，受限于重大风险和不确定性。 本报告之观点、推荐、建议和意见均不一定反映浦银国际证券的立场。浦银国际控股有限公司及其联属公司、关联公司（统称“浦银国际”）及/或其董事及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券，并可能不时进行买卖。浦银国际或其任何董事及/或雇员对投资者因使用本报告或依赖其所载信息而引起的一切可能损失，概不承担任何法律责任。 浦银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料，考虑其本身的特定投资目标、财务状况及需要，在参与有关报告中所述公司之证券的交易前，委任其认为必须的法律、商业、财务、税务或其它方面的专业顾问。惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖。对部分的司法管辖区或国家而言，分发、发行或使用本报告会抵触当地法律、法则、规定、或其它注册或发牌的规例。本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用。 # 美国 浦银国际不是美国注册经纪商和美国金融业监管局(FINRA)的注册会员。浦银国际证券的分析师不具有美国金融监管局(FINRA)分析师的注册资格。因此，浦银国际证券不受美国就有关研究报告准备和分析师独立性规则的约束。 本报告仅提供给美国1934年证券交易法规则15a-6定义的“主要机构投资者”，不得提供给其他任何个人。接收本报告之行为即表明同意接受协议不得将本报告分发或提供给任何其他人。接收本报告的美国收件人如想根据本报告中提供的信息进行任何买卖证券交易，都应仅通过美国注册的经纪交易商来进行交易。 # 英国 本报告并非由英国2000年金融服务与市场法(经修订)(「FSMA」)第21条所界定之认可人士发布,而本报告亦未经其批准。因此,本报告不会向英国公众人士派发,亦不得向公众人士传递。本报告仅提供给合资格投资者(按照金融服务及市场法的涵义),即(i)按照2000年金融服务及市场法2005年(金融推广)命令(「命令」)第19(5)条定义在投资方面拥有专业经验之投资专业人士或(ii)属于命令第49(2)(a)至(d)条范围之高净值实体或(iii)其他可能合法与之沟通的人士(所有该等人士统称为「有关人士」)。不属于有关人士的任何机构和个人不得遵照或倚赖本报告或其任何内容行事。 本报告的版权仅为浦银国际证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用，浦银国际证券对任何第三方的该等行为保留追究权利，并且对第三方未经授权行为不承担任何责任。 # 权益披露 1)浦银国际并没有持有本报告所述公司逾 $1\%$ 的财务权益。 2)浦银国际跟本报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系。 3)浦银国际并没有跟本报告所述公司为其证券进行庄家活动。 # 评级定义 # 证券评级定义： “买入”：未来12个月，预期个股表现超过同期其所属的行业指数 “持有”：未来12个月，预期个股表现与同期所属的行业指数持平 “卖出”：未来12个月，预期个股表现逊于同期其所属的行业指数 # 行业评级定义（相对于MSCI中国指数）： “超配”：未来12个月优于MSCI中国 $10\%$ 或以上 “标配”：未来12个月优于/劣于MSCI中国少于 $10\%$ “低配”：未来12个月劣于MSCI中国超过 $10\%$ # 分析师证明 本报告作者谨此声明：（i）本报告发表的所有观点均正确地反映作者有关任何及所有提及的证券或发行人的个人观点，并以独立方式撰写；（ii）其报酬没有任何部分曾经，是或将会直接或间接与本报告发表的特定建议或观点有关；（iii）该等作者没有获得与所提及的证券或发行人相关且可能影响该等建议的内幕信息/非公开的价格敏感数据。 本报告作者进一步确定（i）他们或其各自的关联人士（定义见证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则）没有在本报告发行日期之前的30个历日内曾买卖或交易过本报告所提述的股票，或在本报告发布后3个工作日（定义见《证券及期货条例》(香港法例第571章)）内将买卖或交易本文所提述的股票；（ii）他们或其各自的关联人士并非本报告提及的任何公司的雇员；及（iii）他们或其各自的关联人士没有拥有本报告提及的证券的任何金融利益。 # 浦银国际证券机构销售团队 杨增希 essie_yang@spdbi.com (852) 28086469 # 浦银国际证券财富管理团队 张帆 vane_zhang@spdbi.com (852) 28086467 # 浦银国际证券有限公司 SPDB International Securities Limited 网站：www.spdbi.com 地址：香港轩尼诗道1号浦发银行大厦33楼