20170621-申万宏源研究_香港_-绿城服务-02869.HK-优质品牌_首次覆盖绿城服务给予增持评级_27页_2mb

报告摘要

绿城服务首次覆盖报告总结

核心内容概览

绿城服务集团有限公司（2869:HK）是一家领先的中国物业服务供应商，专注于高端住宅市场。公司凭借优质的服务和强大的执行力，建立了良好的品牌影响力，并具备获取第三方开发商物业项目的核心竞争力。本报告首次覆盖绿城服务，给予增持评级，目标价为4.90港元，对应2017年PE为30倍，当前股价存在约13%的上升空间。

主要观点

品牌与服务优势：绿城服务连续多年被评为“中国物业服务百强满意度领先企业”第一名，客户满意度高，物业费收缴率达98%。
管理费增长潜力：公司通过拓展非住宅项目，提高平均管理费。2017年预计管理费为2.10元/月/平米，2019年有望升至2.35元/月/平米。
市场扩张能力：公司积极布局更多城市及存量市场，2017-2019年总管理面积复合增长率预计达26%。2017年末预计管理面积达1.37亿平米，2018年末1.71亿平米，2019年末2.09亿平米。
盈利能力提升：公司综合毛利率预计从2016年的19.2%提升至2019年的20.4%，净利率从7.7%提升至8.7%。
财务表现强劲：2016年总收入为37亿元人民币，同比增长24%。核心每股净利预计从2017年的0.14元（同比增长17%）提升至2019年的0.26元（同比增长37%）。
独立运营能力：尽管绿城中国（3900:HK）持有公司5%的股权，但其仅贡献公司总管理面积的23%，公司被视为独立运营商。

关键信息

财务数据概览（2015-2019E）

指标	2015	2016	2017E	2018E	2019E
收入（亿元人民币）	291.9	372.2	488.4	638.8	830.5
同比增长率（%）	32%	28%	31%	31%	30%
净利润（亿元人民币）	19.8	28.6	39.7	53.9	72.1
同比增长率（%）	32%	44%	39%	36%	34%
每股净利（元）	0.10	0.12	0.14	0.19	0.26
ROE（%）	132.9	16.4	19.6	22.4	24.8
P/E（倍）	38	31	26	19	15
P/B（倍）	51	5	5	4	4

业务板块分析

物业服务：占2016年总收入约70%，2012-2016年复合增长率31%。
咨询服务：占17%，2012-2016年复合增长率24%。
社区增值服务：占13%，2012-2016年复合增长率51%。

管理费与成本控制

2016年平均管理费为3.08元/月/平米，高于行业平均值2.31元/月/平米。
通过自动化管理系统和外包服务，公司员工人数从2015年的181人/万平米降至2016年的159人/万平米。
净利润率从2015年的6.8%提升至2016年的7.7%。

市场与区域分布

2016年公司总管理面积为105.2万平米，其中71.8%位于长三角地区，尤其是杭州（约20%）、宁波（8.3%）和余杭（6.6%）。
2016年区域收入占比中，长三角地区占比最高，达71.5%。

同业比较

管理费：绿城服务2016年平均管理费为3.08元/月/平米，仅次于中海物业（4.8元/月/平米）。
收费模式：公司主要采用总额包干模式（98%的管理面积），而彩生活（1778:HK）则主要采用佣金模式（约90%）。
市场扩张：公司通过第三方开发商项目扩展，提升其市场影响力，而部分公司如彩生活则主要依赖自身开发项目。

总结

绿城服务凭借其优质品牌、高效执行及市场拓展能力，展现出强劲的盈利增长潜力。公司积极优化项目组合，提高管理费，同时通过自动化与外包降低成本，提升毛利率与净利率。尽管面临行业竞争和管理费提升的挑战，其独立运营能力和良好的客户满意度使其在行业中占据有利地位。基于其财务表现和增长预期，公司被给予增持评级，目标价为4.90港元，当前股价具备13%的上涨空间。

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