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毛戈平：成功路径难以复制的高端国货美妆

美护市场：从红利期走向竞争格局优化

• 中国美护市场15-19年CAGR为11%，增至4850亿元；19-23年CAGR降至3%，增至5480亿元，进入成熟期。
• 国产品牌在护肤市场市占率13.5%，彩妆市场市占率15%；而高端市场TOP20品牌均为国际品牌，市占率58%，国产品牌难以突破高端心智。
• 高端美妆线下占比40%-50%，大众国货线下仅10%-30%；线上增速快于线下，电商平台成为重要增长驱动力。

毛戈平：从毛戈平看国货高端美妆的进阶之路

• 维持约30-40%CAGR，21-23年收入/归母净利润复合增长率分别为35%/41%。
• 24H1收入197亿元，同比增长41%；归母净利润49亿元，同比增长41%。
• 毛利率约85%，净利率集中20%-25%，领先行业10-15个百分点。
• 股权集中，创始人毛戈平夫妇与一致行动人合计持股70.49%。
• 家族管理团队，除总裁外核心高管均为家族成员，创始人深耕化妆艺术40年，IP背书强大。

亮点：“既要”且“又要”的全能型毛戈平，难以复制的原因

• 品类扩展：55%彩妆+41%护肤+4%化妆培训，利用“光影美学”与“东方美学”实现彩妆与护肤双轮驱动。
• 渠道布局：44%专柜+37%线上直销+12%经销，线上线下产品区隔并提供增值服务，拓宽客户群体。

未来看点：挑战与机遇并存

• 彩妆底妆竞争力待提升，护肤领域想象空间大，新品推出节奏是关键。
• 领域布局兼顾东方美学与国际高端品牌，持续抢占高端市场心智。
• 可比公司估值参考显示，当前市值对应PE 28倍，估值合理。

风险提示

• 消费复苏不及预期、行业竞争加剧导致新品推广不及预期、渠道拓展不及预期；

投资评级与总结

• 浙商证券给予“买入”评级，预计24-26年收入与净利润增幅分别为345%/303%/243%及333%/326%/247%。
• 毛戈平是中国高端美妆领域为数不多兼具品牌影响力与盈利能力的稀缺标的，值得长期关注。