20230213-西南证券-恒瑞医药-600276.SH-EZH2授权出海_交易总额有望超7亿美元_4页_1mb

报告摘要

EZH2 授权出海总结

核心内容

恒瑞医药与美国 Treeline Biosciences, Inc. 公司达成协议，将自主研发的抗肿瘤药品 SHR2554（EZH2 抑制剂）项目有偿许可给 Treeline 公司。该协议赋予 Treeline 公司在除大中华区以外的全球范围内开发、生产和商业化的独占权利。交易总额预计超过7亿美元，其中首付款为1100万美元，后续开发里程碑款累计不超过4500万美元，销售里程碑款累计不超过6.5亿美元，并根据实际年净销售额支付10%-12.5%的销售提成。

主要观点

创新药国际化：SHR2554 是恒瑞自主研发且具有知识产权的 EZH2 抑制剂，I 期临床研究显示其在复发/难治性滤泡性淋巴瘤和外周 T 细胞淋巴瘤中表现出良好的抗肿瘤活性。
行业竞争格局：目前市场上已有 Epizyme（Ipsen）的 Tazverik、辉瑞的 PF-06821497、第一三共制药的 valemetostat 和 Constellation（Morphosys）的 CPI-0209 等同类产品。
技术平台建设：公司正在建设一批具有自主知识产权、国际一流的新技术平台，包括 PROTAC、分子胶、ADC、双/多特异性抗体、基因治疗、mRNA、生物信息学、转化医学等，推动创新药研发。
财务预测：预计公司2022-2024年归母净利润分别为43.2/49.5/60.1亿元，对应PE为64X/56X/46X，显示公司盈利能力持续提升。
投资建议：维持“买入”评级，认为恒瑞医药是国内创新药投资的首选，受益于创新药国际化进程加速。

关键信息

交易结构：
- 首付款：1100万美元（协议签订10天内支付）
- 开发里程碑款：累计不超过4500万美元
- 销售里程碑款：累计不超过6.5亿美元
- 销售提成：10%-12.5%的年净销售额比例
产品进展：
- SHR2554 已获 CDE 纳入突破性治疗品种名单，用于复发或难治的外周 T 细胞淋巴瘤
- I 期临床研究显示良好抗肿瘤活性
财务表现：
- 2021年营业收入为25905.53百万元，2022年预计为23586.70百万元
- 2021年净利润为4530.22百万元，2022年预计为4317.53百万元
- 2024年净利润预计为6005.01百万元，对应PE为46X，显示估值逐渐下降
盈利预测：
- 归母净利润预计2022年为43.18亿元，2023年为49.47亿元，2024年为60.05亿元
- 净利润率逐年提升，从2021年的17.31%提升至2024年的19.50%
估值指标：
- PE 从2021年的61X 降至2024年的46X
- PB 从2021年的7.95 降至2024年的5.85
- EV/EBITDA 从2021年的53.08 降至2024年的31.94
风险提示：
- 仿制药集中采购可能导致降价
- 药品研发进度可能不及预期
- 里程碑付款金额存在不确定性

技术平台与研发进展

ADC 技术：已有5个新型ADC分子获批临床，其中抗HER2 ADC产品 SHR-A1811 进入临床Ⅲ期研究
基因治疗：3个基因治疗分子完成PCC进入临床前开发阶段
PROTAC：1个PROTAC分子正在申报临床
双/多特异性抗体：PD-L1/TGFβ双抗 SHR-1701 快速推进多项临床Ⅲ期研究，新一代PD-L1/SIRPY、TIGIT/PVRIG融合蛋白已开展临床研究
其他在研项目：还有10多个FIC/BIC双/多特异性抗体在研

财务分析指标

毛利率：保持在85.56%-86.53%之间，显示产品盈利能力较强
三费率：维持在45.63%-46.03%之间，费用控制较合理
净利率：从17.31%提升至19.50%，显示盈利能力增强
ROE：从12.61%下降至11.03%，但预计在2024年回升至12.48%
ROIC：从26.27%提升至36.15%，显示资本回报率提高
资产负债率：从9.41%下降至6.89%，显示公司财务结构优化

投资评级说明

公司评级：
- 买入：未来6个月内个股涨幅在20%以上
- 持有：未来6个月内个股涨幅介于10%-20%
- 中性：未来6个月内个股涨幅介于-10%-10%
- 回避：未来6个月内个股涨幅介于-20%- -10%
- 卖出：未来6个月内个股涨幅在-20%以下
行业评级：
- 强于大市：行业回报高于市场指数5%以上
- 跟随大市：行业回报介于市场指数-5%与5%之间
- 弱于大市：行业回报低于市场指数-5%以下