20170507-中泰证券-游戏行业专题_基本面梳理_关注商誉+解禁_11页_895kb

传媒行业游戏专题分析总结

核心内容概述

本报告对A股游戏行业2016年及2017Q1的业绩表现、行业细分市场、公司运营状况及潜在风险进行了全面分析，重点关注了商誉和解禁等不确定因素。分析师建议投资者关注完美世界和恺英网络，同时可留意三七互娱和昆仑万维。

行业基本面

• 上市公司数量：111家
• 行业总市值：1842337.10百万元
• 行业流通市值：1060857.44百万元
• 2016年总收入：416.64百万元，同比增长22.96%
• 2016年净利润：87.12百万元，同比增长72.27%
• 2017Q1总收入：116.96百万元，同比增长30.50%
• 2017Q1净利润：28.76百万元，同比增长60.75%

主要观点

1. 游戏板块高增长主要因素

• 并表效应：2016年游戏板块高增长主要由并购并表收益驱动，营收与净利润增速差距较大。
• 手游爆发：2016年手游收入达到171.25亿元，占行业收入比例20.9%，同比增长60.35%。2017Q1手游继续贡献显著增长，推动整体收入提升。

2. 页游与端游表现

• 页游下滑：2016年页游总收入为57.51亿元，同比下滑1.71%。但行业集中度提升，恺英网络页游收入增长99.62%，表现突出。
• 端游收缩：2016年端游总收入为42.3亿元，同比下滑9.52%。仅有完美世界实现端游毛利率正向增长。

3. 公司表现分析

• 完美世界：2017Q1营收增长95.16%，净利润增长63.26%，主要受益于《诛仙手游》、《倚天屠龙记》等手游表现及《无冬OL》主机游戏。
• 恺英网络：2017Q1营收增长5.7%，净利润增长101.55%，得益于页游表现和费用控制。
• 三七互娱：2017Q1营收增长36.28%，净利润增长104.99%，主要受益于《永恒纪元》手游的持续表现。
• 游族网络：2017Q1营收增长101.02%，净利润增长86.66%，得益于页游《盗墓笔记》及手游《狂暴之翼》等表现。
• 昆仑万维：2017Q1营收增长62.16%，净利润增长98.19%，受益于闲徕互娱、Grindr并表及自研手游表现。

关键信息

1. 商誉情况

• 行业商誉占比：2017Q1商誉占净资产比例为37.08%，高于2016年。
• 公司商誉情况：
  • 恺英网络：商誉几乎为0，表现最佳。
  • 完美世界：商誉占比19.01%，仍有两年对赌期。
  • 中文传媒：商誉占比21.48%，减值风险较低。
  • 其他公司商誉占比多在30%~40%之间，存在较高减值风险。

2. 解禁情况

• 2017年解禁：11家游戏公司限售解禁，其中6家解禁比例超过10%，游族网络5月17日解禁61.93%，三七互娱年底解禁21.55%。
• 2018年解禁：恺英网络、昆仑万维等公司有大量股份解禁，其中恺英网络解禁比例达57.83%。
• 2019年解禁：三七互娱、完美世界等公司继续有大比例股份解禁，世纪游轮解禁比例高达78.90%。

3. 估值情况

• 2017E PE：完美世界25倍，恺英网络25倍，游族网络26倍，昆仑万维26倍，三七互娱28倍。
• 2018E PE：完美世界19倍，恺英网络22倍，游族网络19倍，昆仑万维21倍，三七互娱23倍。
• 2019E PE：完美世界16倍，恺英网络20倍，游族网络15倍，昆仑万维18倍，三七互娱19倍。

标的推荐

• 推荐公司：完美世界、恺英网络
• 关注公司：三七互娱、昆仑万维

风险提示

• 监管趋严风险：游戏公司可能面临账务整改风险。
• 市场风险偏好下移：游戏行业业绩不确定性较大，估值中枢可能下探。

总结

2016年及2017Q1，A股游戏行业在并表效应和手游爆发的双重推动下实现高增长。然而，页游与端游表现不佳，行业集中度提升。同时，商誉和解禁成为影响公司估值的重要因素，需重点关注。在监管趋严和市场不确定性增加的背景下，分析师建议投资者关注具备良好发展潜力、较低商誉风险和合理解禁节奏的公司，如完美世界和恺英网络。