20151217-广发证券-乾景园林-603778.SH-市政地产齐头并进的园林综合服务商_25页_1mb

乾景园林（603778.SH）新股报告总结

核心内容

乾景园林是一家专注于市政园林和地产景观的全方位园林绿化综合服务商，致力于提供从绿化苗木繁育、园林景观规划设计到工程施工和养护的一体化服务。公司具备城市园林绿化企业一级资质和风景园林工程设计专项甲级资质，能够承接大型及特殊自然地理条件下的工程项目。

主要观点

• 行业趋势：随着“海绵城市”建设的推进，市政园林市场将迎来增长，同时房地产行业的利好政策也将带动地产园林市场的发展。
• 竞争优势：公司业务结构均衡，具备跨区域经营能力，能胜任特殊施工条件，费用控制能力出色，一体化服务能力强。
• 盈利预测：公司预计2015-2017年归属母公司净利润分别为0.98亿元、1.17亿元、1.43亿元，同比增长分别为20%、19.8%、22.1%，摊薄后EPS分别为1.22元、1.46元、1.78元。
• 合理估值：基于盈利预测和估值模型，公司合理价值约为46.36元，理论发行价格为20.07元，拟发行2000万股。

关键信息

一、公司业务与市场定位

• 公司主要业务包括园林绿化工程施工、景观设计、苗木销售和养护。
• 市政园林与地产景观业务占比均衡，2014年分别为60.4%和39.6%。
• 公司业务覆盖全国主要地区，具备跨区域经营优势。

二、行业态势

• “海绵城市”建设：政府加大投入，带动市政园林市场增长。
• 地产园林：房地产开发投资总额高位，配套园林投入占比1%-4%，市场容量持续扩大。
• 行业竞争：分为三梯队，乾景园林处于第二梯队，与东方园林、棕榈园林等竞争。

三、公司竞争优势

• 双轮驱动：市政与地产业务均衡发展，降低经营风险。
• 跨区域经营：公司在全国多个地区设有分公司，业务辐射广泛。
• 特殊施工能力：在高寒冻土、高海拔等特殊环境中完成多个大型项目，具备丰富的施工经验。
• 一体化服务：提供从设计到施工再到养护的一站式服务，增强客户粘性。

四、财务表现与盈利预测

• 营业收入：2014年为6.03亿元，预计2015-2017年分别增长至6.94亿元、7.98亿元、9.57亿元，增长率分别为15%、15%、20%。
• 净利润：预计2015-2017年分别为0.98亿元、1.17亿元、1.43亿元，增长率分别为20%、19.8%、22.1%。
• 毛利率与净利率：公司毛利率略低于行业水平，但净利率高于行业平均水平。
• 费用控制：公司期间费用率显著低于行业平均水平，显示出良好的成本控制能力。

五、募投项目分析

• 募集资金：净额为3.548445亿元，主要用于补充营运资金和建设生态林木培育基地。
• 补充营运资金：1.87亿元，有助于公司扩大业务规模，提升市场竞争力。
• 生态林木培育基地：计划建设4302亩，提升公司苗木自给能力，完善产业链。

六、盈利预测与估值

• 绝对估值法：基于DCF模型，公司合理价值在36.38-48.40元之间，隐含P/E为34.32-35.2。
• 相对估值法：参考同行业PE估值，公司给予36-40倍PE估值，合理价值为46.36元。
• 综合估值：结合绝对估值和相对估值，公司合理价值在46.36元。

七、风险提示

• 业务占比变化：市政园林收入占比上升，但结算周期长，可能影响回款速度。
• 经营活动现金流：公司2012-2014年经营活动现金流净额波动较大，存在偿债风险。
• 应收账款风险：公司应收账款占比较高，达57.79%，存在坏账损失风险。
• 人员薪酬变化：公司目前平均薪酬低于行业水平，未来可能因提升薪酬或实施股权激励而增加费用支出，影响业绩。

结论

乾景园林作为一家具备跨区域经营能力和特殊施工能力的园林综合服务商，正积极应对行业转型，拓展业务范围。通过募投项目，公司有望增强自身实力，实现持续增长。然而，公司也需关注业务占比变化、现金流和应收账款等潜在风险，以确保稳健发展。