20160810-招商证券-国联水产-300094.SZ-深度报告_虾_虾_虾_对虾龙头_王者归来_31页_1mb_1mb

国联水产（300094.sz）深度报告总结

核心内容概述

国联水产作为国内对虾养殖与加工领域的龙头企业，正迎来三大关键拐点：经营拐点、业绩拐点、诉求拐点，标志着公司从困境中逐步复苏并迈向新的增长阶段。公司通过优化出口业务、开拓内销市场、推进工厂化养殖等举措，展现出强劲的发展潜力和盈利能力。

一、三大拐点已现，反转在即

1. 经营拐点

• 出口业务反转：2015年受FDA绿卡延迟影响，出口业务亏损约4000万元；2016年绿卡恢复，人民币贬值提升产品竞争力，出口销量和收入增长30%，并获得3000万元汇兑收益。
• 内销市场突破：通过研发和渠道拓展，成功打入百胜、海底捞、思念、湾仔码头等客户，内销收入和利润实现跨越式增长。
• 养殖业务回暖：受台风影响，2015年养殖亏损约1000万元；2016年养殖技术突破，预计全年贡献约1000万元净利润。未来将通过引进海外技术、建设工厂化养殖项目，带来持续业绩增长。

2. 业绩拐点

• 2016年预计净利在8000万-1亿元之间，相比2015年净利润2277万元，实现显著增长。
• 2017年工厂化养殖项目投产，预计新增净利润4000万元，全年净利有望达1.5亿元。
• 2018年工厂化养殖完全达产，预计新增净利润7000万元，全年净利预计达2.3亿元。
• 未来三年净利润复合增速有望保持50%以上。

3. 诉求拐点

• 员工持股计划价格大幅下调，市场预期处于底部，为公司估值修复提供空间。

二、打造全球健康蛋白供应商

1. 快速成长的水产养殖行业

• 消费升级：水产品消费比重上升，消费者更关注进口海产品。
• 市场分散：国内水产品市场缺乏龙头企业，品牌集中度低。
• 汇兑收益：美元升值提升我国水产品出口竞争力，2016年预计汇兑损益贡献3000万元。

2. 对虾全产业链布局

• 公司已构建种苗、饲料、养殖、加工、销售一体化的产业链。
• 以“公司+农户”非紧密型模式为主，未来将向工厂化养殖转型。
• 拥有全球领先的水产品质量安全管理体系，包括FDA绿卡、沃尔玛全四星认证等。

3. 国际领先的质量安全保障

• 建有中国最大的高标准对虾加工车间。
• 拥有国内领先的检测中心，通过ISO/IEC 17025认证。
• 实现“从养殖基地到餐桌”全过程电子化监管和“从餐桌到养殖基地”的可追溯体系。

4. 全球主要竞争对手

• 正大集团：泰国及印尼的水产巨头，拥有世界领先优势。
• 泰万发：主要产品为罐装金枪鱼、冻虾等，市场覆盖欧美日。
• 印尼BMI：主营虾类初加工和深加工，客户稳定。
• 湛江龙威：国内主要竞争对手，主营南美白对虾、罗非鱼等。

三、自繁自养自销一体化

1. 工厂化养虾时代来临

• 国内对虾养殖面临高密度、高风险、低效率等问题，工厂化养殖是必然趋势。
• 国联水产已掌握核心技术，具备高成活率（70%-80%）和高净利率（50%-60%）的潜力。
• 工厂化养殖项目一期投入约1.7亿元，预计达产后新增收入1.6亿元，净利润7000万元。
• 项目有望获得政府补贴，缩短成本回收周期，最快于2016年10月建成。

2. 结构转型升级

• 产品结构升级：追求高毛利率，提升产品差异化。
• 客户结构升级：
  • B端客户：与百胜集团合作，2016年预计收入8000万元，净利1000万元；2017年有望达到1.5亿元收入，净利2000万元。
  • C端客户：与思念水饺战略合作，借助其全球渠道拓展C端市场。

3. 渠道持续发力

• 前五大客户采购金额占比逐年下降，渠道布局更加多元化。
• 公司通过优化客户结构和提升渠道质量，增强市场竞争力。

四、并购驱动跨越式增长

1. 并购全球优质资源是大势所趋

• 弥补资源不足：通过整合全球资源提升竞争力，保障原材料供应。
• 拓展进口海产采购：厄瓜多尔白虾、阿根廷红虾等已开始规模化采购。

2. 外延并购三大方向

• 国际供应链：加强原材料供应保障。
• 海产品资源：精选国内外优质资源，丰富产品品类。
• 优质海产品捕捞和工厂化养殖：从源头控制，提升全球竞争优势。

五、盈利预测与估值

1. 出口业务逆转

• 出口收入占比70%，其中美国占50%，其他市场占20%。
• 2016年出口业务预计增长30%，贡献净利润3000-5000万元。
• 汇兑收益预计带来3000万元净利增量。

2. 内销爆发式增长

• 2016年Q1内销收入同比翻番，全年预计增速70%。
• 国内消费升级推动内销市场快速增长。

3. 估值

• 2016-2018年净利润预计分别为1.0亿、1.5亿、2.3亿元。
• 给出2018年30-40倍PE估值，目标价区间为8.9-11.8元，较现价有33%-67%的上涨空间。
• 投资评级为“强烈推荐-A”。

风险提示

• 极端气候灾害影响
• 重大食品安全事件
• 宏观经济系统性风险

报告信息

• 分析师：周莎
• 联系方式：0755-82960734 / zhousha@cmschina.com.cn
• 执业编号：S1090516020002
• 参考报告：《农林牧渔行业2016年中期投资策略》
• 公司短期评级：强烈推荐（股价涨幅超基准指数20%以上）
• 公司长期评级：A（长期竞争力高于行业平均水平）
• 行业投资评级：推荐（行业基本面向好，指数跑赢基准）